行业竞争加剧,公司盈利不强。

宝光股份的大股东宝光集团原为宝鸡市国资委控股的企业,09 年宝鸡国资委持有的92%宝光集团股权无偿划转给西电集团,西电集团为央企。宝光股份主要产品为中高真空灭弧室以及开关柜、断路器,其中真空灭弧室产品占全部收入的75%左右。真空灭弧室是中高压开关的核心部件,主要用于配电领域。公司在真空灭弧室领域的市场占有率25%左右,位居第一。近几年随着电网投资的稳步增长,公司收入也呈现年均20%左右的增长。但公司的毛利率呈现逐年下降的走势,从2000 年的35%下降至2005 年的30%,再下降至2008 年的24%,主要原因是市场竞争加剧,真空灭弧室价格大幅下降,造成产品盈利能力降低。这也是公司近几年增收不增利的主要原因。08 年收入4.53 亿元,同比增长21.2%,净利润同比下降13.8%,09 年中期,收入下降9.1%,净利润下降64.3%。目前真空灭弧室行业属于技术成熟、竞争激烈的产业,未来公司依赖该产品获得高速增长的可能性不大。

西电集团借壳上市或整合宝光股份的预期分析。

宝光股份目前的实际控制人为中国西电集团,是我国输配电行业唯一的央企,07 年、08 年收入分别为105 亿元、134 亿元,净利润分别为7.6 亿元、9.9 亿元。西电集团的变压器、开关以及直流业务与上市公司特变、天威、平高、许继相媲美,综合实力强(附图1、附表1)。目前西电集团主要输配电资产在其控股子公司西电电气股份有限公司中。目前,西电公司上市的工作正在顺利进展中,随着当前IPO 的重启,西电集团借壳上市的可能性非常小。

另一种方式是整合。中短期来看,宝光并入西电公司,使得西电公司的业务进一步拓展至中低压领域,最大的可能方式是宝光集团作为西电公司中低压业务的平台进行整合,而西电公司盈利能力最强的高压、特高压等主要业务将通过IPO 上市,不太可能注入宝光。西电集团中与宝光股份有重叠的业务08 年收入1.4 亿元,盈利能力与宝光股份相当。我们认为由于行业自身因素,在该业务领域,无论是宝光还是西电的盈利能力都一般,宝光股份通过整合在短期内业绩迅速提升比较困难。

盈利预测与评级。

在不考虑借壳或资产注入的情况下,我们预计未来三年业绩仍然增长缓慢,2009~2011 年实现EPS0.05、0.06、0.07 元,目前股价提前反映了对西电公司的预期,而这种预期的不确定性较大。

我们给予公司中性评级。