2011年1-6月,公司實現銷售收入332.19億元,歸屬母公司淨利潤10.98億元,同比分別增長18.68%和25.67%,高於我們此前預期。 儘管1-6月公司收入增長顯著高於汽車行業增速,但車橋業務受下游輕卡、自主品牌乘用車景氣大幅下滑影響,收入較同期減少26.96%。就全年而言,輕卡與自主品牌出現景氣快速回升的概率較小,因此預計下半年車橋業務復甦程度較十分有限。由於2010年下半年受行業補庫存因素影響,同期基數較高,因此調整全年車橋收入預期爲下滑35%。 1-6月,整車業務收入增長達到35%,其中乘用車增長19%,客車收入增長62%。上半年,公司SUV銷量增長20%,皮卡增長9%。目前SUV增速回落較爲顯著,但下半年旗勝V3全面銷售將在一定程度上彌補增速。 預計全年SUV銷量增長18%,皮卡由於去年下半年基數較低,預計仍可增長20%。由於無論中客網抑或汽協數據,都顯示上半年黃海客車銷量僅有微增,因此可以判斷客車業務上半年的收入增長主要來自特種車和KD散件出口,該部分增長持續性較差,因此全年預計客車銷量增長10%,但依靠特種車和散件出口,客車業務收入將增長超過40%。 隨着原材料成本的逐步下降,公司成本壓力有所減小,但二季度毛利率顯著回升,上半年綜合毛利率達到15.47%,改善程度超出我們的預期,上調整體毛利率預測至15.3%。 在我們的預測中,仍然假設2012年可合併株洲電動汽車銷售公司,可貢獻31.3億收入,並預測2012年新能源客車業務可貢獻1億的投資收益。 調整公司2011、2012年EPS預測分別爲0.44、0.68元,對應PE分別爲15.9倍、10.2倍。儘管2011年公司業績增長壓力較大,但作爲國內新能源汽車電機及客車整車龍頭,當前估值(尤其是2012年估值)仍具充分吸引力;而2011年底前新能源汽車“十二五”規劃出臺概率較大,將成爲公司股價催化劑,因此仍維持“買入”評級。 風險提示:汽車行業景氣度下滑超預期;原材料成本上漲超預期;新能源汽車推廣未達預期。