收购奥深达,获得矾矿开采权:公司收购四川奥深达资源投资开发有限公司65.94%的股权,四川奥深达资源投资开发有限公司的核心资产为持股比例75%的陕西山阳县杨洼钒矿项目,已经获得采矿权,有望于2011年产生效益。

钒制品受金融危机影响大幅调整,探底回升有望稳定,长期依然看好:2008年五氧化二钒价格大幅上涨,一度上涨到30万元/吨的水平,受金融危机影响,钢铁需求减少,五氧化二钒在2008 年下半年出现大幅下跌,最低达到8万元/吨的水平,接近成本价格,随着经济的好转,目前已经反弹到约11万元/吨的水平。我们认为,随着钢铁需求增加和钢价企稳,钒制品的价格有望维持稳定,长期看有上涨的趋势。

矾矿业务值得期待,未来贡献利润可观,长期潜力巨大:据我们根据陕西山阳县杨洼钒矿项目的初步数据测算项目100%达产后贡献公司每股收益0.15元左右。此外需要强调的是我们假设无氧化二钒的价格较为保守,随着钢铁产业的回暖,未来可能会超预期上涨,公司矾矿项目的收益潜力巨大。

电网业务将平稳增长。电力业务占公司收入比例在80%左右,是公司目前利润的核心来源。公司售电量保持稳定10%左右的增长,自发电量受电源建设的影响难以大幅增长。公司电厂及电网业务主要又母公司经营,母公司除了电厂及电网的盈利资产外基本没有其他盈利资产,母公司利润基本可以反映公司电力业务的盈利水平。经我们简单测算,扣除非经常损益后母公司每股收益在0.23元左右,由于短期公司电力业务增长有限,在来水稳定情况下公司电力业务贡献收入在0.23元左右。

天然气及自来水业务可能会受益于未来提价:天然气销售和自来水也是公司目前利润的核心来源,贡献收益均在0.05元左右,将随着经济的发展稳定持续增长,未来可能会不同程度的收益于提价,但由于天然气公司自有气源比例仅有10%左右,气源提价未来受益有限。

华西证券股权价值不容忽视:公司持有华西证券2,773.46万股,占华西证券股本2.74%。华西证券2009年实现利润102,609.39万元,每股利润1.01元,给与20倍PE,每股价格在20元左右,该部分股权价值在1.7元/股左右。

投资建议:公司传统业务的业绩在0.33元左右,考虑到其垄断性以及公司较小的股本,给与25倍PE,估值水平在原8.25元左右。此外公司持有华西证券的股权粗略测算价值在1.7元左右。而收购奥深达公司获取矾矿的开采权,未来成为公司利润增长的亮点,随着钢铁需求的回暖,预计矾矿价格可能还有所回升,对公司业绩贡献明显,成为公司价值点之一。综合考虑公司目前的估值并不算贵,给与公司“增持”的投资评级,未来钒制品价格上涨将成为公司股价推动因素之一。

投资风险:由于公司所属电站及本地区的其他中小水电站大部分为径流式电站,没有调节能力,发电能力受丰枯季节影响较大;矾矿未来开采风险,如矾矿的储量及产量低于预期;目前公司按照15%征收所得税,西部大开发到期后所得税可能提高。