中视传媒2011营业收入12.9亿元,同比增长10.0%,归属母公司净利润0.73亿元,同比下降8.2%,EPS为0.22元,低于我们之前预期的0.24元。扣除非经常性损益的净利润是0.72亿元,同比下降9.2%,利润分配预案是每10股派发现金0.86元(含税),分配比率为38.9%。毛利率下降是业绩下滑的主要原因,2011年为13.9%,下降1.7%,具体表现在:(1)广告业务毛利率持续下降,从2010年的5.8%降至3.8%;(2)受去年影视剧热潮影响,制作成本大幅提高,毛利率从2010年的18.1%下降到16.8%。旅游业务2011年贡献利润的39.8%,毛利率也高达49.5%,随着公司在传统资源的充分挖掘,营业收入和毛利率仍有提高空间。2011年影视收入4.87亿元,贡献利润的45.8%,成为盈利的支柱业务,公司未来有望借助央视的大平台,在影视行业大展拳脚,毛利率也有望提高到60%行业平均水平。从公司披露2012年关联交易预算看,广告代理金额首次出现下降,透露出积极信号,广告成本毛利率有望扭转下降趋势,盈利增强。央视2011年调整了电视剧采购战略,注重“自制剧”采购,作为央视旗下制作电视剧的两家公司之一,公司有着“背靠大树好乘凉”优势,有望获得央视的采购扶持。我们下调公司2012-13年盈利预测,EPS分别从0.31/0.33元降至0.25/0.27元,下降幅度分别为19.4%和18.2%,预计2014年EPS为0.29元,对应当前股价PE分别为60/54/50倍,维持“中性”评级。