我们之前关于公司的整体判断基本正确。1)充满生机。公司在高科技园区开发方面日渐专业。2)青春年少。我们对公司通过转让项目获取投资收益的观点:公司前期处于“挣钱即做”的阶段,战略稍显混沌;项目转让既是受房地产市场波动影响的被动选择,也是战略回归的主动之举;鉴于公司处于青春年少的成长期,不排除此类行为今后仍将发生的可能。3)国家软件及服务外包产业基地核心区(BPO)是2009 年公司建设、招商的重点项目。BPO 基地占地面积40.4 万平米,整体规划建筑面积74 万平米,公司计划将项目的70%-80%持有经营。首期28 万平米现在已经进入出租和出售阶段。目前公司持有物业规模约12 万平方米,三年内BPO 基地将整体建成,届时公司持有型物业面积将超过60 万平米。4)滨海高新区:多年的想象,今朝实现?滨海高新区是公司的看点,也是未来增长的动力来源。5)投资收益将是公司2009 年利润的主要来源。园区开发方面:公司租赁业务收入的大幅增加需要时间,BPO 基地及滨海高新区开发在2009 年不能产生较大利润;园区开发之外的业务如建材物流和孵化服务等盈利能力不强。投资收益将是今年利润的主要来源,预计在6000 万-11000 万元之间。其中华鼎置业剩余48.72%股权转让投资收益为1949 万元;红磐房地产98.95%股权转让预计产生收益4000 万元;我们认为津百新厦作为蓄水池,也存在转手出售的可能,如出售预计可产生收益约5000 万元。

此次资产注入规模预计为:土地面积88 万平方米,建筑面积182 万平方米。此数据为我们根据公开资料整理,实际情况以公司公告为准。我们的推导依据为通过天津土地交易中心数据,整理今年以来大股东旗下公司拍得滨海高新区土地面积,并根据大股东持股比例变化验证注入规模的合理性。详细推导过程见下页附表。

后续资产继续注入的预期较大。大股东曾多次表达了对上市公司的全力支持。我们认为滨海高新区25 平方公里土地中除部分已出让之外,均存在注入可能;其中滨海高新区的起步区有2.6 平方公里,假设此次规模为88 万平米,那么起步区仍有172 万平米可以注入,预计将是此次资产注入后大股东考虑的下一步动作。

根据公司现有开发及拟转让项目,我们预计公司2010 年业绩面临压力。此次资产注入并不能在短时间内带来开发收益,如同我们对09 年业绩的判断逻辑,没有了现有项目的投资收益,10 年公司业绩压力将更大。我们认为可以解决的途径是:视此次注入资产的成熟状况,可以考虑采取合作开发等形式,协调长短期收益的分配,部分缓解明年业绩增长的压力。

暂维持公司今明两年的盈利预测不变,即 2009 年、2010 年每股收益分别为0.30 元、0.35 元,对应的动态市盈率分别为28.6 倍、24.5 倍。暂维持“增持”评级,待公司公告此次资产注入详情后再做调整。