每股收益高於市場預期。公司今日發佈2009年報:營業收入43.9億元、同比增長29.3%;歸屬母公司淨利潤4.4億元、同比增長18.6%;每股收益0.50元,高於市場預期(市場原來預計在0.40元左右)。公司2009年未提出利潤分配預案。 基本面概述。公司是佈局江浙滬地區重點城市的區域性中小型開發商,項目主要分佈於杭州、東陽、南京、重慶、西安等地。 公司2009年業績高於預期,主要得益於投資收益大幅增長,而剔除非經常性損益之後的淨利潤同比下滑28.0%。整體而言,這份業績有以下四點值得關注。 銷售金額大幅增長143.5%。公司2009年主力在售項目是杭州南岸花園、杭州天都城、杭州戈雅公寓、西安濱河花園等;合同銷售金額30.2億元、同比增長143.5%,主要得益於報告期內公司項目所在地房地產市場景氣度較高。公司截止2009年底預收款項22.2億元、比年初下降32.9%,主要是結轉收入同比增加所致。 結算收入增長29.4%。公司2009年主力結算項目是東陽江南紫荊花園、南京鄧府巷和碑亭巷項目、杭州天都城-香榭花園、西安濱河花園、重慶廣廈城、杭州南岸花園等;結算收入42.7億元、同比增長29.4%,主要得益於結算面積的大幅度增長。 綜合毛利率大幅下滑5.2個百分點。公司2009年綜合毛利率爲23.5%、同比下滑5.2個百分點,主要原因在於房地產主業結算毛利率的大幅下滑。公司2009年結算毛利率爲22.5%、同比下降5.5個百分點,主要原因在於:2009年結算收入大部分來自2008年的預收款項,而當時銷售均價較低。 淨利潤增長源自非經常性損益。公司2009年歸屬母公司淨利潤增長18.6%,主要得益於投資收益的大幅增長:公司報告期內出售金信信託和通和控股兩筆長期股權投資帶來2.3億元的收益,佔當期營業利潤的36%。剔除非經常性損益之後公司2009年歸屬於母公司淨利潤同比下降28.0%,主要原因在於結算毛利率大幅下滑。 短期償債壓力較大。公司2009年底資產負債率爲77.25%,剔除預收款項(24.2億元)之後的真實資產負債率爲48.8%,在行業當中處於中等水平;速動比率爲0.4,剔除預收款項之後的真實速動比率爲0.8,短期償債壓力較大;公司2009年底賬面現金4.9億元,比年初增加2.4億元,主要得益於房地產銷售帶來的現金流入;其中,經營現金流爲6.4億元,現金情況一般。 2010年業績確定性較高。公司截止2009年底預收款項22.2億元,這些預售項目大部分將於2010年竣工;預收款項已覆蓋我們預計結算收入(30億元左右)的74%。並且受益於2009年房地產銷售的量價齊升,公司2010年結算毛利率將有較大幅度提升。 盈利預測與投資評級。暫不考慮公司2009年度非公開發行股票預案,我們預計公司2010-2011年的每股收益分別爲0.35元和0.48元,以昨日收盤價7.55元計算,對應的動態市盈率分別爲22倍和16倍,鑑於公司估值水平適中,並且不具備獨特的股價驅動因素,我們維持公司“中性”評級。 風險提示:大盤的系統性風險; 行業週期性風險; 項目結算進度可能不達預期。