業績回顧
FY23（2022 年4 月-2023 年3 月）業績高於我們預期公司FY23 收入同降12%至17 億元，歸母淨利潤扭虧至1.1 億元（去年同期虧損18 億元），高於我們預期，主要因投資分部收益好於預期。公司計劃派發末期股息人民幣0.49 分/股，對應全年派息率約85%。
3QFY23 疫情帶來不利影響，童裝業務轉爲特許授權模式。2HFY23Kappa 大裝收入同降6%至8.6 億元，主要因3QFY23 疫情波動致流水同降20-30%中段，但2023 年初以來零售環境好轉帶動其流水同增10-20%中低段。1）分業務看，零售/批發收入分別同比-16%/+18%，佔公司總收入的59%/36%。公司持續推動渠道優化和效率提升，期內零售/批發分別淨關店60 家/14 家。2）分渠道看，線下/線上收入分別同降4% /14%，佔公司總收入的78%/17%。童裝及其他業務收入同降71%至0.5 億元，佔公司總收入的5%，主要因童裝業務轉爲特許授權模式。
投資分部收益大幅改善。截至3 月末，公司共持有現金與投資87 億元，其中57%爲金融資產投資，現金及等價物佔比達26%，資產結構有所優化（FY22 末現金及等價物佔比16%）。2HFY23 投資分部收益4.9 億元（去年同期虧損8.4 億元），其中金融資產公允價值變動收益4.5 億元。
2HFY23 利潤率提升明顯，庫存、現金流同比好轉。2HFY23 公司存貨減值撥回0.1 億元（2HFY22 撥備1.0 億元），扣除存貨減值撥備前毛利率63%，同比基本持平（扣除撥備後同增11ppt）。銷售及管理費用率同降2.7ppt 至66%，主因公司加強費用控制及組織優化，節約了廣告宣傳及人員等費用。經營利潤率同增151ppt 至59%（剔除投資分部後同增14ppt 至1%）。截至3 月末，庫存淨值同降16%，庫存週轉天數同增3 天至206天。FY23 經營性現金流淨流入1.0 億元（FY22 淨流出2.1 億元）。
發展趨勢
Kappa 品牌4-5 月流水同增雙位數，6 月以來因去年同期基數較高及端午節錯期影響，流水增長面臨一定壓力。管理層表示將繼續夯實Kappa 品牌中高端時尚運動品牌定位，持續優化線下線上渠道運營效率及庫存管理。
盈利預測與估值
考慮服裝分部經營改善及投資業務收益好轉，上調FY24/25 年EPS 預測至0.05/0.06 元（此前爲0.03/0.04 元），當前股價對應6/5 倍FY24/25 年市盈率，維持跑贏行業評級。我們給予公司服裝業務7 倍FY24 年市盈率，綜合考慮估值折讓後的投資業務價值，我們維持基於分部加總估值目標價0.39港元，有26%的上行空間。
風險
行業競爭加劇，終端零售環境不及預期，改革不及預期，投資收益波動。