核心觀點
1）公司爲大灣區鐵路核心服務商，可擔當非自身線路車次，例如北京、重慶、昆明等至香港西九龍直通車。受益於跨線動車組增開，2022 年長途車客均收入較2019 年增長196.4%，並且新增高鐵客服設備維保費清算收入，2023Q1 業績已超越2019 年。
2）第一增長曲線：香港接入全國高鐵網絡，廣九城際直通車已升級爲高鐵直通車，內地與香港直通車未來開行空間較大。預計在客座率75%-80%情形下，公司京九、重九等所有高鐵直通車合計毛利貢獻可達8.5 億元-9.6 億元。
3）第二增長曲線：廣州站和廣州東站改擴建完成後，公司長途車業務成長空間巨大。預計在客座率70%情形下，公司每增開10對8 節高鐵長途列車所貢獻的毛利約5.27 億元，每增開10 對16節高鐵長途列車所貢獻的毛利約12.79 億元。
4）重視高鐵組網價值。2023-2024 年廣汕高鐵、廣湛高鐵等時速300km 以上的高鐵線路開通，有望帶來公司跨線列車組增開。
5）預計2023-2025 年歸母淨利潤爲14.15 億元、17.17 億元和19.89億元，對應PB 爲1.11、1.07 和1.04 倍。參考國際同行及公司歷史平均估值，選取A 股PB 1.5 倍，以2023 年每股淨資產3.66 元測算，對應A 股目標價5.49 元；選取港股PB 1.0 倍，對應港股目標價4.06 港幣。
大灣區鐵路核心服務商，盈利能力回升拐點已現公司爲廣鐵集團旗下唯一上市公司，擁有深圳-廣州-坪石全長481.2 公里鐵路資產，擔當開行廣州和深圳間城際列車、過港直通車以及各類長途旅客列車（包括京九、重九等非自身線路車次），同時爲廣東省內多條主幹線路提供鐵路運營服務。受益於跨線動車組增開，2022 年長途車客均收入較2019 年增長196.4%，並且新增高鐵運輸能力保障費清算和客服設備維保費清算收入。
2023 年Q1 淨利潤大幅回升至4.1 億元，而客運量僅恢復至2019年的54.2%。公司2016-2017 年三季度業績表現往往爲全年單季度最高值，關注2023 年Q3 出行旺季公司業績表現。
香港接入全國高鐵網絡，直通車業務打開第一增長曲線2018 年9 月廣深港高鐵香港段開通，香港接入全國高鐵網絡，高鐵西九管制站抵港人數顯著增長。2023 年1 月香港紅勘車站繼續暫停服務，後續或永久停運，目前廣九城際直通車已升級爲經過廣深港高鐵香港段的高鐵直通車，香港與內地直通車未來開行空間較大。我們預計在客座率75%情形下，公司目前擔當開行的京 九、重九等所有高鐵直通車合計毛利貢獻爲8.51 億元；客座率80%情形下，公司京九、重九等所有高鐵直通車合計毛利貢獻爲9.58 億元。
廣州站和廣州東站改擴建完成後，高鐵長途車業務打開第二增長曲線廣州白雲站預計2023 年底開通運營，將承接廣州站、廣州東站的全部普速列車業務。根據《廣東省2023年重點建設項目計劃》廣州東站改擴建預計在2023-2026 年。截至2023 年5 月底廣州站、廣州東站普速列車班次分別爲71-75 列、27-28 列，後續該部分普速列車或將全部替換爲高速列車。我們預計在客座率70%情形下，公司每增開10 對8 節高鐵長途列車所貢獻的毛利約5.27 億元，每增開10 對16 節高鐵長途列車所貢獻的毛利約12.79 億元，後續廣州站和廣州東站改擴建完成後，公司高鐵長途列車增厚公司業績。
重視高鐵組網價值，廣東省高鐵網絡持續加密
2023-2024 年廣汕高鐵、廣湛高鐵等時速300km 以上的高鐵線路開通，有望帶來公司跨線列車組增開。廣汕高鐵預計2023 年9 月30 日開通，預計開行列車廣州至惠州段100 對/日，惠州至汕尾段54 對/日。廣湛高鐵預計2024 年開通，預計2030 年旅客列車對數爲55-64 對/日。同時，公司擁有貨場和堆場面積達97.5 萬平方米，閒置土地資源有望重新得到有效利用，土地交儲或貢獻額外利潤。
投資建議
預計2023-2025 年公司營業收入爲261.76 億元、282.94 億元和294.10 億元，歸母淨利潤爲14.15 億元、17.17億元和19.89 億元，對應EPS 分別爲0.20 元、0.24 和0.28 元，對應PE 爲20.28、16.71 和14.43 倍，對應PB爲1.11、1.07 和1.04 倍。參考國際同行以及公司歷史估值水平，選取A 股PB 1.5 倍，以2023 年公司每股淨資產3.66 元測算，對應A 股目標價5.49 元；選取港股PB 1.0 倍，對應港股目標價4.06 港幣。
風險提示
1）宏觀經濟週期波動帶來的客貨運量變化風險；2）鐵路運價政策變化風險；3）廣州站、廣州東站改擴建後收益不及預期風險；4）其他運輸通道分流風險