嗶哩嗶哩2023Q1 虧損持續收窄。嗶哩嗶哩2023Q1 收入爲50.7 億元，同比增長0.3%。其中增值服務、廣告、遊戲、IP 衍生品及其他分別爲21.6/12.7/11.3/5.1億元，同比變動5%/22%/-17%/-15%。
Q1 公司繼續推進降本增效，虧損收窄。毛利率同比提升5.8pct 至21.8%。銷售費用率爲17.4%，同比大幅下降7.4pct。Q1 調整後歸母淨虧損約10.3 億元，同比收窄38%。調整後歸母虧損率爲-20.3%，同比大幅收窄12.4pct。
聚焦用戶質量，創作生態穩健。創作生態方面，截至Q1 日均活躍UP 主同增42%，月均投稿量2250 萬、同增79%。萬粉以上UP 主數量同增48%。Q1 共有150 萬創作者在B 站獲得收入、同增50%。內容構成方面，Q1 PUGV 視頻佔比達95%。
OGV 方面，5 月10 日，B 站召開第二屆紀錄片發佈會，發佈36 部紀錄片作品。
用戶增長方面，B 站聚焦用戶質量、強調DAU 增長。Q1 銷售費用同比下降30%，但DAU 同比增長18%至9370 萬，DAU/MAU ratio 提升至29.7%，環比提升1.3pct。用戶質量實現提升：活躍方面，日均視頻播放量41 億、同增37%，月均互動數142 億、同增15%，用戶單日使用時長96 分鐘。留存方面，正式會員12個月留存率達80%。付費方面，Q1 MPU 達2850 萬人、同增15%，付費率爲9%。
廣告：恢復快速增長，關注“一橫一縱”。Q1 公司廣告收入同比增長22%，其中效果廣告收入同比增長近50%。Q1 story mode 視頻日均播放量同比增長超82%，豎屏廣告體現出高eCPM 和高轉化效率。未來B 站廣告將注重“一橫一縱”。“一橫”指重視中臺的技術和數據能力，提升廣告效率。包含：1）算法能力，持續關注深度轉化的覆蓋。2）增加商業流量，在流量策略中加入用戶商業行爲指標。3）數據建設，建立科學的營銷方法論。4）通過AIGC 提升對廣告運營以及轉化效率。
“一縱”指建設6 大重點垂直行業，精準匹配不同行業在B 站的廣告模型。我們預計隨着廣告主預算恢復、以及618 大促推動，Q2 廣告有望環比加速增長。
推動直播和視頻生態融合，遊戲pipeline 充足。直播方面，B 站推動直播和視頻生態融合，Q1 月均活躍主播同增34%，Q1 同時作爲UP 主和主播的人數同比增長38%， 90%的新主播來自於UP 主和普通用戶。後續直播將優化分成機制提高毛利率。我們預計Q2 增值服務有望保持健康增長。
遊戲方面，近期聯運遊戲《崩壞：星穹鐵道》、《重返未來：1999》表現亮眼。Pipeline方面，目前B 站國內有8 款遊戲已經獲得版號、5 款遊戲將在海外發行。期待後續重磅代理遊戲《閃耀！優俊少女》、及自研遊戲《搖光錄》和《斯露德》上線。
我們預計Q2 受存量遊戲自然衰減影響、遊戲收入依舊承壓，下半年或恢復增長。
投資建議：維持“增持”評級。我們預計公司2023-2025 年收入達245/289/332億元，同比增長12%/18%/15%；non-GAAP 歸母淨利-34/-0.1/17 億元。給予嗶哩嗶哩港股（9626.HK）143 港元/美股（BILI.O）18 美元目標價，對應2.2x 2023eP/S，維持“增持”評級。
風險提示：用戶增長不及預期，變現效率不及預期，宏觀環境變化超預期。