來源：美股研究社 作者：Vlad Deshkovich
$英偉達 (NVDA.US)$最新的財報可能是今年股市上最大的事件。英偉達的業績與指引均大幅超出預期，使其股價在一個交易日內上漲了27%，市值增加了2020億美元。
雖然距離財報發佈已經有一段時間，但英偉達繼續成爲牛市和熊市的熱門話題。許多投資者稱這是一次“前所未有”或“一生一次”的業績發佈。
英偉達的股票今年以來一直保持着強勁的勢頭，而最近的這一表現進一步推動了這一勢頭。截至上週收盤，英偉達今年迄今的納斯達克綜合指數回報率爲6.9倍，標準普爾500指數的回報率爲驚人的16.89倍。
這些最新的研究結果使圍繞英偉達的討論更加激烈。有投資者認爲，如果我們正處牛市，英偉達是一個長期投資標的。但就熊市情況來說，目前估值過高。
過去一週的業績和股價走勢爲雙方的論點增加了論據，但沒有從根本上改變任何一方的說法。
那英偉達究竟是否是一個好的投資標的？其估值是否已經超出其本身價值？
01、生成式AI時代的最大受益者
在看英偉達的估值之前，我想先談談它的業務。衆所周知，英偉達是市場領導者，也是人工智能趨勢的核心受益者，拋開宏觀利好，更詳細地評估其產品和市場定位對投資者來說才是明智的選擇。
目前，英偉達的銷售額正在迅速增長，因爲其在人工智能發展中佔據了絕對重要的地位。這是英偉達真正核心競爭力的長期趨勢的一部分——加速計算。加速計算是指計算架構使用不同於CPU的另一個處理器來完成某些任務。在加速計算體系結構中，計算機將某些類型的任務從中央處理單元卸載到另一個處理器上。這個協處理器是針對並行計算進行了優化的專用硬件，可以提高整個計算系統的效率。
自2006年以來，這一直是NVIDIA的重點。在此之前，NVIDIA一直專注於優化圖形處理的硬件，但在那一年，通過發佈CUDA, NVIDIA大大擴展了其產品和整個潛在市場。CUDA軟件允許在NVIDIA硬件上進行一般並行處理，允許客戶首次利用顯卡進行其他類型的並行計算。這使加速計算成爲一種特別適合大規模並行計算機工作負載的範例。
事實證明，這種計算是構建人工智能系統所需要的。加速計算架構對於人工智能工作負載來說非常高效，因爲人工智能需要大規模的並行處理，就像計算機圖形學一樣。一段時間以來，這一直是人工智能或機器學習工作負載的標準架構。已經參與真正的人工智能研究的公司需要使用這種架構來運營一個重要的數據中心，以便開發人工智能軟件。在人工智能領域剛剛起步的公司最終需要擁有它或有機會獲得它。
這一切都在企業GPU市場上演。公司的數據中心需要圖形處理單元，以實現加速計算。GPU是並行優化的處理器，支持這種計算範式。在這個市場上，英偉達無疑是王者。截至2021年第四季度，英偉達在企業GPU市場的份額爲91.4%。唯一值得注意的競爭對手是AMD，當時的市場份額爲8.5%。這是一個市場主導地位，表明英偉達的優越產品，並且看起來會持續下去。
從更投機的角度來看，還有另一個市場值得一提:個人電腦GPU市場。就像企業數據中心一樣，GPU和優化的協處理器也越來越多地出現在消費電子產品中。雖然電子遊戲可能已經開啓並維持了這一趨勢，但人工智能似乎也成爲了一個因素:自2017年第三季度以來，蘋果自iPhone 8以來就在iPhone上安裝了專用的人工智能協處理器。隨着人工智能計算工作負載變得越來越普遍，越來越多的人工智能計算工作負載可能開始出現在終端用戶設備上——這可能也會增加這個市場的需求。
也許令人驚訝的是，英偉達不是PC GPU市場的領導者，英特爾（INTC）才是。
看看這個市場的需求和市場份額構成如何演變將是一件有趣的事情。雖然目前還沒有像企業GPU市場那樣直接發揮作用，但隨着人工智能變得越來越普遍，它是一個值得關注的市場。
總的來說，我們可以看到爲甚麼英偉達具有獨特的優勢，可以從人工智能趨勢中受益並能繼續這樣做。
02、估值
在概述了英偉達的差異化之後，我們現在可以看看它的預期收益和相對估值。推斷英偉達和類似實體的當前增長率和估值，以瞭解當前的市場價格意味着甚麼。這樣做的效果是更詳細地構建熊市的情況，以確定它是否合理，以及在甚麼時間間隔內。
我認爲，首先應該將英偉達與其在GPU領域的主要競爭對手——英特爾(Intel)和AMD——進行比較。
此外，我認爲將英偉達與其他超大型(市值超過5000億美元)科技股進行比較也是有道理的。這是因爲這一籃子股票作爲具有顯著增長溢價的前瞻性工具進行交易，其波動可以告知市場如何在相對基礎上爲英偉達的未來收益定價。
下表比較了英偉達與同行的預期(共識)預期收益：
稀釋的每股收益。由於各公司的財政報告期略有差異，因此利用2022年日曆年度的四個季度數據進行計算。
由於亞馬遜（AMZN）上一財年的EPS爲負數，因此其估計值的計算方式與衆不同。爲了更好地反映遠期盈利複合增長率，假設它將在2023年恢復到其10年追蹤年度EPS的平均值（0.78美元），然後再應用預期長期盈利增長率。這樣可以在沒有負/正數之間交叉的數值扭曲情況下進行一個前瞻性估計。
按照當前預期，英偉達將在2023財年的每股盈利上輕鬆超過英特爾。然後，它將繼續在其他半導體競爭者中表現出色，但整體而言仍落後於大型科技公司的平均水平，只有到2028年才能與這些公司的平均水平相交。此時，英偉達的每股盈利將超過除微軟（MSFT）和META（META）之外的所有競爭對手。這表明，它有潛力實現其估值增長。
接下來，我們可以看一下英偉達及其競爭對手在此期間相對市盈率估值的演變情況。該圖表不考慮流通股數量的變化。
英偉達在過去一年、2023年和2024年的市盈率確實顯得特別昂貴。同時還要注意的是，在這段時間裏，谷歌(Google)的股價仍然非常便宜。
從2025年開始，英偉達的情況開始變得更加合理，其市盈率大幅接近平均水平。英偉達的市盈率在2026年接近AMD，在2027年實際上低於AMD，在2028年甚至變得相對更便宜。
到2026年，英偉達的市盈率溢價將在平均水平的50%左右，此後將會更低，到2028年將低於25%。對於目前和歷史來看，這種股票的估值溢價還不算是特別高。
考慮到英偉達的相對增長率，從長遠來看，英偉達的股價並不算太高。它每年都會有相對便宜的趨勢出現，甚至從2027年開始，它的價格不如AMD那樣昂貴。
03、風險
這種情況發生的第一個風險是相對增長率的變化。英偉達的半導體競爭對手可以開始吸收它的市場份額，或者大大加快他們自己的增長率，它的遠期價格在相對基礎上將不那麼有吸引力，在目前的價格下，它可能不再被視爲一個合適的投資。
另一個風險是，無論相對估值如何，該公司的成長溢價都會降低。如果英偉達最終表現不如其目前顯著提高的增長預期，投資者對未來回報的預期將會降低，並可能拋售股票。這將降低該股的增長溢價，並使該公司的交易市盈率更接近行業中位數。
英偉達的最後一個也可以說是最重要的風險是供應鏈風險。英偉達的業務是圍繞着設計而不是生產自己的芯片而展開的，如果其供應鏈出現中斷，其業務將受到嚴重阻礙。雖然臺積電（TSM）層面正在進行供應鏈多樣化的努力，但它們仍處於早期階段。因此，我認爲這種風險是實質性的，擁有英特爾股票將是對這種性質的任何潛在風險的絕佳對沖。
04、總結
按照目前的價格和預期增長率，預計英偉達將在不到十年的時間內達到目前的估值水平，並在更短的時間裏變得相對便宜。持續的高增長預期可能會使該股的估值保持健康的增長溢價，使其接近當前/歷史的市盈率。在其他條件不變的情況下，期望這種增長溢價能夠持續存在，只要公司在目前的增長階段能夠交付高於指導水平或有更好的業績。
與此同時，與其他大型科技公司相比，它的相對市盈率也在不斷提高。這意味着該股在未來5年或更長時間內有上漲潛力。
需要明確的是，預計在接下來的四個季度中，英偉達的盈利不僅會增長，還會保持或超過目前的市盈率。以目前的水平增長收益，將使英偉達能夠維持投資者對其未來強勁增長的預期，並保持其股票目前的增長溢價水平。
編輯/lambor