事件：公司發佈2022 年報，2022 年實現營業收入約199 億元、同比下降5.49%，實現歸母淨利潤約31.4 億元、同比下降10.71%，扣非歸母淨利潤約26.2 億元、同比降約23.39%。擬向全體股東每10 股派發現金紅利6.55 元（含稅）。
點評：
地產資金緊張、疫情反覆，銷量承壓。2022 年受到地產資金緊張以及疫情反覆的影響，2022 年的竣工同比下降15%，此外我們預計商業、餐飲、辦公的裝修也受到疫情不同程度的拖累。受上述因素影響，行業產量從2021 年的35.1 億平下滑至2022 年30.73 億平。
逆勢提價彰顯深厚護城河，石膏板單平毛利保持穩定、龍骨毛利率逆勢提升。
1）2022 年需求下滑幅度較大，然公司藉助於自身深厚護城河以及高市佔率，逆勢將石膏板均價從2021 年的5.8 元/平提升至6.4 元/平，在煤炭等成本漲幅明顯的背景下保證了石膏板單平毛利的穩定。
2）公司龍骨業務收入下滑8.7%，小於石膏板銷量下滑幅度，我們預計配套率仍在提升，藉助於石膏板強大的渠道，龍骨業務毛利率由2021 年的18.4%提升至2022 年的18.9%，亦是公司護城河的側面體現。
分紅率小幅提升。在建設中國特色估值體系的進程中離不開國央企自身競爭力、以及對資本市場回報的提升，我們測算公司2022分紅計劃顯示的分紅率約35.3%，較2021 年的31.5%有一定的提升。我們認爲在石膏板市佔率已然較高、現金流優異的背景下，公司具備提高分紅比例的條件，以實現與資本市場的雙向奔赴，進而實現中國特色估值體系的建設。
維持“優於大市”評級。中長期來看，環保大背景下小企業發展受限，隨着公司對行業的整合、市場格局的優化，公司盈利中樞有望持續提升，同時國內石膏板佈局愈發完善、市佔率繼續提升，全球化及龍骨爲公司打開成長空間，公司分紅率有所提升。我們預計2023~2025 年歸母淨利潤分別爲41.99、48.33、56.39 億元（原爲38.70、51.79、57.77 億元），對應EPS 分別爲2.49、2.86、3.34 元/股，我們給予公司2023 年20 倍PE（原爲2022 年20 倍PE），對應目標價49.80 元（原爲45.80 元），維持“優於大市”評級。
風險提示。需求超預期下滑，石膏板新增產能超預期。