事件概述
公司發佈2022 年報及2023 年一季報：2022 全年實現營收7,440.6 億元， 同比-4.6%， 歸母淨利161.2 億元， 同比-34.3%，扣非歸母89.9 億元，同比-51.6%。其中22Q4 營收2,166.5 億元，同比-4.6%，環比+2.5%，歸母淨利潤34.7 億元，同比-17.1%，環比-39.6%，扣非歸母淨利潤-16.5 億元，同比-395.7%，環比-136.4%。23Q1 營收1,459.2 億元，同比-20.0%，環比-32.6%，歸母淨利潤27.8 億元，同比-49.5%，環比-19.8%，扣非歸母淨利潤21.6 億元，同比-56.3%，環比+231.1%。
分析判斷：
22Q4&23Q1：合資需求承壓 盈利同比下滑
營收端：公司22Q4 總營收2,166.5 億元，同比-4.6%，環比+2.5%。23Q1 總營收1,459.2 億元， 同比-20.0%， 環比-32.6%。主要因公司銷量下滑：22Q4/23Q1 公司批發銷量分別爲153.2 /89.1 萬輛，同比分別-16.9%/-27.0%。自主表現相對較好，合資銷量有所承壓：22Q4/23Q1 上汽大衆銷量分別爲35.9/22.6 萬輛，同比分別-8.4%/-31.7%；22Q4/23Q1 上汽通用銷量分別爲31.6/18.6 萬輛，同比分別-26.4%/-32.3%。我們判斷主要因燃油購置稅減半政策於2022 年底到期，合資燃油需求承壓明顯，2023 電氣化轉型下有望迎來需求提振。
利潤端：公司22Q4 歸母淨利潤/扣非歸母淨利潤分別爲34.7/-16.5 億元，同比分別-17.1%/-395.7%。23Q1 公司歸母淨利潤/扣非歸母淨利潤分別爲27.8/21.6 億元，同比分別-49.5%/-56.3%。22Q4/23Q1 公司毛利率分別爲9.5%/9.8%，同比分別+4.4pct/+0.5pct。業績承壓主要因合資板塊投資收益下滑：
22Q4/23Q1 公司聯合營投資收益分別爲33.0/22.7 億元，同比分別-29.1%/-49.1%。我們預計短期合資盈利仍將面臨一定壓力，電動化轉型成功有望加速盈利釋放。
費用端： 公司22Q4 銷售/管理/財務/研發費用率分別爲4.4%/4.6%/-0.3%/2.5%， 同比分別+3.5pct/+0.9pct/-0.4pct/-0.6pct。23Q1 銷售/管理/財務/研發費用率分別爲4.0%/3.8%/0.2%/2.6%， 同比分別+0.4pct/+0.4pct/+0.2pct/+0.5pct。我們判斷新品加速投放及規模縮量雙重影響，公司費用率有一定增加，預計銷量環比改善後費用率有望邊際下行。
智己+飛凡 新能源高端化加速
智己LS7 驚豔亮相，引領高端化升級。智己LS7 於2 月發佈，指導價30.98-45.98 萬元，兼具性能與豪華體驗：實現百公里加速4.5s，車內聯動電動滑軌、零重力浮感座椅等技術，有效提升座艙舒適度與空間利用率。截至3 月，LS7 累計訂單突破1.5 萬，我們判斷銷量態勢將保持良好，持續貢獻公司增量。
飛凡F7 訂單亮眼，五菱繽果空間表現佔優。飛凡F7 於3 月下旬上市，搭載全感官聯動式巴赫座艙，推動品牌高端化升級，亮相首月現金訂單超1.2 萬，預計將進一步提升整體需求。五菱繽果於3 月29 日上市，指導價5.98-8.38 萬元，車輛軸距達2560mm，對比同級競品價格具備比較優勢+車內空間寬裕，有望帶動公司產銷回暖。
海外持續熱銷 新能源提速在即
出口快速增長，歐洲市場領先。2022 年公司累計出口101.7萬輛，同比+45.9%。2023 年增長持續，3 月公司海外銷量達9.7 萬輛，同比+92.1%，環比+15.5%，保持良好態勢。在歐洲市場，自主品牌MG 月銷量已實現同比翻番，位列英國、法國等歐洲國家新車銷量榜前列，並加速登陸澳洲、墨西哥等地。我們預計公司新能源相對歐洲主流競品在產品力方面優勢明顯，出海銷量有望穩步向上。
新能源環比向上，預計快速恢復。3 月公司新能源汽車銷量6.5 萬輛，同比-12.4%，環比+46.2%。隨行業需求回暖，新能源透支效應減弱。展望未來，公司新車將快速上市，產品力持續驅動下，我們判斷4 月起環比有望快速恢復。
投資建議
公司底層技術紮實，平臺化能力卓越，自主成長愈發清晰。隨着芯片供應的逐漸改善，公司有望迎來自主+合資雙輪驅動的新增長週期，乘用車龍頭王者歸來。考慮行業競爭加劇，調整公司盈利預測，將2023-2024 年營收由9,050/10,097 億元調整爲8,033/8,387 億元，2023-2024 年歸母淨利潤由231/298億元調整爲163/176 億元。對應EPS 由1.98/2.55 元調整爲1.40/1.50 元，新增2025 年盈利預測，預計營收、淨利潤、EPS 分別爲8,533 億元/190.0 億元/1.63 元，對應2023 年4月28 日14.12 元/股的收盤價，PE 分別爲10/9/9 倍，維持“買入”評級。
風險提示
缺芯影響持續；車市下行風險；合資品牌下行風險；電動智能新車型落地不及預期；海外擴張不及預期。