2022 年业绩符合市场预期，1Q23 业绩基本符合我们预期可靠股份公布2022 年业绩：收入11.86 亿元，同比-0.01%；归母净亏损0.43 亿元，符合市场预期，业绩亏损的主要原因是公司针对口罩生产线及杭州可艾公司婴儿护理用品生产线计提固定资产减值准备0.60 亿元。同时公司公布1Q23 业绩：收入3.19 亿元，同比-0.9%；归母净利润0.11 亿元，同比+466.9%，基本符合我们预期。

发展趋势

1、2022 年自主品牌成人失禁用品稳健增长，高价位原材料压制毛利率。

2022 年公司营业收入同比下降0.01%，毛利率同比下降5.5ppt，主要由于木浆、高分子等原材料价格整体处于高位。分产品看，①婴儿护理产品：

受到婴儿出生率持续下降缩减纸尿裤ODM 业务的影响，2022 年收入为5.28 亿元，同比-13.8%；毛利率为12.6%，同比-4.7ppt；②成人护理产品：受益于老龄化趋势延续和渗透率提升，2022 年收入为5.36 亿元，同比增长15.6%；毛利率为12.8%，同比-7.0ppt；③宠物护理产品：2022 年营收为0.96 亿元，同比增长9.8%；毛利率为3.9%，同比减少4.3ppt。

2、1Q23 自出品牌收入同比增长24%，盈利能力稳步恢复。1Q23 公司收入同比下滑0.9%，其中自主品牌收入同比+24.1%，保持快速增长，而ODM 业务尚处调整期，收入有所承压。1Q23 毛利率为16.6%，同比+4.5ppt、环比+1.8%，我们预计主因原材料价格松动及提价效果显现；期间费用率为11.4%，同比+0.6ppt，其中得益于公司加强精益管理、降本增效，销售/管理/研发费用率稳中有降，财务费用率同比+1.3ppt，主要系汇兑收益同比减少。综合影响下，1Q23 净利率为3.5%，同比提升2.9ppt。

3、深耕成人失禁用品领域，渠道拓展、品类扩充共助成长，。展望后续，公司在持续提升品牌力的基础上，发力线上线下双渠道，一方面，在线上渠道投入更多的品牌推广和差异化产品，巩固线上竞争优势，另一方面，线下加强医院周边店、OTC 药房、养老院、政府采购等渠道的布局，在拓宽消费者群体的同时加强消费者教育。此外，公司持续丰富和优化产品矩阵，2022 年推出专注女性健康护理的“己致”品牌安心裤和卫生巾等产品，并推出“可靠”品牌轻失禁护理高端产品隐形吸水巾、男士专用吸水垫等，我们预计中高端系列产品有望带动收入增长并拉动毛利率提升。

盈利预测与估值

考虑到ODM 业务仍处于调整期，我们下调2023 年净利润18%至1.04 亿元，并引入2024 年净利润1.60 亿元。当前股价对应31/20 倍2023/2024市盈率。考虑到公司自有品牌发展势头良好，维持跑赢行业评级和目标价12.4 元，对应32/21 倍2023/2024 市盈率，较当前股价有6%上行空间。

风险

原材料价格波动风险；行业竞争加剧风险；政策推进不及预期。