目标价4.52 元，维持“持有”评级業務轉型基本完成，靜待學校運營服務及職業教育等新業務發力凱文教育22 年實現營收1.72 億元 （yoy-39.57%），歸母淨虧損9,659 萬元（同比收窄19.92%），符合業績預告。23Q1 公司實現營收6,823 萬元（yoy+551%,qoq+22%），歸母淨虧損1,061 萬元。考慮到公司已基本完成轉型，學校運營服務、職業教育等新業務規模在23 年有望進一步擴大，素質教育疫後有望迎來修復性增長， 我們預計公司23-25 年收入爲3.49/4.24/5.05 億元，BPS 爲3.77/3.85/3.97 元，參考可比公司平均23E 0.87倍PB，考慮到公司學校運營業務相比以物業管理爲主的可比公司更具穩定性，以及職業教育新業務的增長潛力，給予1.2 倍23E PB，目標價4.52 元（前值：3.80 元），維持“持有”評級。
學校運營服務規模或擴大，素質教育有望修復性增長公司於22 年初完成兩所凱文學校的舉辦者變更，轉而爲兩所學校提供運營服務，其中，朝陽凱文學校計劃在23-24 學年正式開設普通高中，公司將爲其提供組建領先的普高學制的師資、提供優質教學配套硬件設施等服務；公司與上海奉賢區博華雙語學校簽署合作協議，將多年K12 領域豐富的教育運營和管理經驗以輕資產模式向外輸出。我們預計23-25 年學校運營服務收入有望隨學生規模增長而穩步上升。此外，22 年公司通過運營北京西山滑雪場進一步豐富了具有藝體特色的素質教育板塊，且隨着線下教學恢復正常，營地教育需求或升溫，故我們預計23 年素質教育收入有望修復性增長。
職業教育拓展穩步推進，已落地多個產教融合項目公司通過子公司海科職教，先後與包括百度、騰訊、新邁爾（北京）科技有限公司等在內的行業領先企業簽約合作，截至22 年已在山東、四川、河南、湖南、內蒙等地與六所院校合作建立了產業學院，辦學層次覆蓋了本科、高職和中職，在校總人數超1500 人。2023 年公司將繼續發力職業教育業務，與更多產業鏈上的夥伴建立合作，根據公司公衆號新籤合作協議情況，我們預計23 年合作院校數有望增至10 所。我們認爲上述產教融合業務模式具備輕資產、可複製、可擴張的特點，未來有望成爲新的收入增長點。
目標價4.52 元，維持“持有”評級
我們預計23-25 年BPS 爲3.77/3.85/3.97 元，參考可比公司平均23E 0.87倍PB，考慮到公司學校運營業務相比以物業管理爲主的可比公司更具穩定性，以及職業教育新業務的增長潛力，給予1.2 倍23E PB，目標價4.52 元（前值：3.80 元），維持“持有”評級。
風險提示：職業教育招生人數不及預期；疫情反覆致線下教學活動受阻；教師及核心管理人才缺乏或流失風險；不動產出租率不及預期。