業績回顧
2022 年及2023 年一季度業績低於我們預期
公司公佈2022 年年報及2023 年一季報：公司2022 年實現營業收入29.14億元，同比增長14.69%，歸母淨利潤6.88 億元，同比增長14.57%，公司2023 年一季度實現營業收入6.32 億元，同比下滑16.4%，實現歸母淨利潤0.34 億元，同比下滑85.5%，低於我們預期，主要原因爲下游需求受半導體行業週期影響下滑較多所致。
發展趨勢
受半導體週期需求下滑，單季度收入及毛利率承壓：4Q22 公司營業收入爲6.36 億元，同比下滑19%，環比下滑11%，歸母淨利潤爲0.46 億元，同比下滑76%，1Q23 公司營業收入爲6.32 億元，同比下滑16%，環比基本持平，公司歸母淨利潤爲0.34 億元，同比下滑86%，環比下滑26%。公司4Q22 毛利率爲29.4%，環比下滑7.2ppt，1Q23 毛利率爲29.7%，環比上升0.3ppt。主要原因爲2022 年上半年市場需求旺盛，公司主要產品銷售訂單飽滿，下半年市場需求下滑，硅片及功率半導體產能利用率下降所致。
12 英寸硅片業務持續放量，產能建設陸續推進中：公司12 英寸業務由衢州金瑞泓微電子及嘉興金瑞泓開展，2022 年實現營業收入3.71 億元，公司目前大硅片項目包括衢州年產180 萬片半導體硅片、年產480 萬片生產基地建設項目、年產180 萬片硅外延片項目，合計產能約70w 片/月，目前產能仍在產能建設中。目前公司12 英寸半導體硅片技術能力已覆蓋 14nm以上技術節點邏輯電路和存儲電路，涵蓋輕摻及重摻拋光片及外延片，隨着公司產能釋放，我們認爲公司12 英寸硅片市場份額有望逐步提升。
功率半導體、化合物芯片同比持續增長：2022 年公司在功率半導體業務實現收入10.78 億元，同比增長7.1%，毛利率爲56.31%，同比增加5.36ppt，化合物芯片實現收入5,068 萬元，同比增長14.9%，毛利率爲-50.23%，同比增加43.54ppt。未來公司預計將圍繞光伏與車規兩大產品，擴大溝槽產品銷售規模及佔比，提升FRD 產品佔比，加快IGBT 開發驗證；化合物半導體已通過IATF16949 車規質量體系認證，實現批量出貨。
盈利預測與估值
由於市場需求下滑，我們下調2023 年營業收入及淨利潤預期39%/51%至36.18/7.44 億元，同時引入2024 年盈利預測，我們預計2024 年公司營業收入/淨利潤達42.07/9.74 億元，當前股價對應2023/2024 年51.4/39.3x P/E。
我們採用SOTP 估值法對公司進行估值，給予功率半導體業務2023 年40xP/E，給予硅片、砷化鎵及其他業務2025 年40x P/E 並折現，下調目標價47.4%至63.3 元，較當前股價11.9%上行空間，維持跑贏行業評級。
風險
需求修復不及預期，12 英寸硅片驗證不及預期，IGBT產品驗證不及預期。