事件：公司發佈2022 年年報。22 年公司實現營業收入28.50 億元，同比+7.66%；歸母淨利潤5.12 億元，同比-15.58%。其中22 年Q4 實現營業收入4.71 億元，同比-37.17%，環比-43.80%；歸母淨利潤0.38 億元，同比-78.10%，環比-69.52%。
收入結構變化致使公司22 年盈利能利有所下降。22 年公司綜合毛利率爲31.22%，同比-3.04pct；淨利率爲17.97%，同比-4.95pct。22 年Q4 毛利率、淨利率分別爲30.04%/8.03% ， 同比-4.22pct/-15.01pct ， 環比+2.46pct/-6.78pct。22 年公司電踏車毛利率爲48.80%（同比+1.24pct），綜合盈利能力下滑主要系毛利率較低（5.31%）的一體輪電機收入佔比提升。
公司積極應對供應鏈受阻+海外需求下滑的雙重不利影響，23 年有望迎來顯著復甦。供給層面，22 年公司所處蘇州及周邊地區受到新冠疫情的負面影響，生產及物流均面臨挑戰。需求層面，22 年歐洲中高端的中置電機電踏車市場仍維持較高增速，但受俄烏戰爭和通貨膨脹的影響，對價格更爲敏感的歐洲中低端輪轂電機市場需求增速有所下滑，而美國電踏車市場在22 年整體處於“去庫存”的階段。面對上述不利影響，公司一方面統籌協調，確保產品交期；另一方面完善內部經營管理，注重新市場的開拓。23 年隨着供應鏈全面恢復正常，海外電踏車需求逐步復甦，我們認爲公司經營業績有望復甦。
公司積極推出新品，強化品牌建設。22 年公司推出內三速自動變速花鼓，相較傳統變速器具有明顯性價比優勢。公司積極參加海外各類展會，贊助自行車隊參加體育賽事，在行業內進一步提升“bafang”口碑，強化品牌形象。
投資建議：考慮到海外電踏車市場復甦可能低於預期，我們對公司盈利預期有所下調，預計23-25 年公司歸母淨利潤爲6.60/8.06/9.61 億元，同比+28.9%/+22.1%/+19.3%，對應PE 爲17.1/14.0/11.8，維持“買入”評級。
風險提示：訂單交付延期風險；海外市場需求不及預期；市場競爭加劇