中國波頓：香精香料及電子煙行業市場引領者之一公司成立於1991 年，於2005 年在香港主板上市，是中國香精香料行業首家在港上市企業。30 多年來公司持續深耕香料香精產業鏈，業務實現煙用、食用、日用香精全覆蓋。2016 年，公司完成對吉瑞電子煙的收購，正式佈局電子霧化器市場。
行業解析：深耕香精香料與新型菸草全產業鏈
1. 新型菸草行業：需求方興未艾，監管落地加速供應端格局優化需求端：2021 年新型菸草市場增速在疫情後重回上升通道。根據歐睿國際數據，2021 年全球新型菸草銷售規模達到545.7 億美元，在全球疫情逐步得到管控的背景下，同比增速達到30.0%，重回疫情前較高增長區間。
供給端：全球主要國家和地區陸續落地對於霧化類產品的監管措施，我們認爲隨着監管的逐步落地，行業准入門檻將進一步上升，未來產業鏈集中度有望將加速提升。國內層面，2022 年3 月國家菸草專賣局發佈《電子煙管理辦法》，其中符合新國標的產品於2022 年10 月1 日起正式銷售。
2. 香精香料行業：下游需求細分，我國香精香料企業集中度低：1）在香精製造環節，龍頭企業壁壘優勢顯著，掌握的資源越多，香精製造企業越可以更好服務客戶；2）品牌效應顯著：香精生產企業會與上下游企業在香精的研發和試製上進行協作，並在此基礎上確定長期供求關係，爲保證口味穩定性，通常不會輕易更換上游香精供應商，從而形成固定品牌效應。
中國波頓：多用途香精香料&電子煙產品雙輪驅動1） 香味增強劑：科研實力強化+業務外延擴張，業績穩中向好。目前深圳波頓生產經營的煙用香精、天然香精、合成香料、生物技術香料等產品種類多達 2000種。 其中，核心產品煙用香精已全面覆蓋國內18 家菸草企業。
2） 食品&日用香精：內外共促，夯實研發實力。東莞波頓的兩大核心技術中心共同搭建了化學分析、有機合成、生物催化、植物化學和微膠囊五大平台。同時，公司擬分拆東莞波頓並籌備其於深圳證券交易所A 股上市，並做出承諾東莞波頓2020 年至2024 年的收入及淨利潤將保持不低於10%的年增長速度。
3） 新生物技術致香產品：前瞻佈局合成生物學技術平台。上海波頓專注探索高附加值天然化合物的生物合成與製造技術，將生物技術與傳統香精香料深度跨界融合，形成出包括香原料生物製造、未知組分的核酸溯源、微生物產香菌劑、生物仿生產香等新生物技術致香產品。
4） 電子煙產品：全產業鏈佈局，已獲八張菸草專賣生產企業許可證：目前公司已就電子煙油、爲自有品牌生產電子煙（亦包括爲客戶代工生產電子煙）以及持有電子煙品牌取得一系列許可證，銷售給菸草公司、獨立電子煙製造商及多個品牌旗下的其他客戶，覆蓋來自全球多個國家的終端用戶。
盈利預測與投資建議
我們認爲，隨着國內監管的落地，公司產業鏈一體化佈局優勢突出，有望進一步推動國內外的渠道網絡佈局。我們預計公司23-25 年營收爲27.4/31.5/35.6 億元，淨利潤爲2.9/3.7/4.1 億元；對應23-25 年的PE 爲9.5/7.5/6.7X。基於公司作爲同時佈局國內電子煙產業鏈及香精香料的上市公司，具有一定稀缺性，我們給予2023年17 倍PE，對應目標市值49.1 億元人民幣（對應56.0 億港幣，1 港幣約合0.876元人民幣），目標價爲4.55 元人民幣（對應5.2 元港幣，1 港幣約合0.876 元人民幣），首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示：市場發展不及預期、政策風險、國際貿易風險、新型菸草板塊業務不及預期