事件：

美兰空港4 月18 日发布公告，公司与美兰机场免税店有限公司（美兰机场免税）签订特许经营协议补充协议，并与母公司及美兰机场免税就原综合服务协议签订综合服务补充协议。

协议内容主要包括： 1、美兰机场免税在T2 航站楼的特许经营权期限在第一个5 年期基础上再延长23 个月，由“5 年+5 年”变更为“5 年+23个月+5 年”。2、自2023 年1 月1 日起，公司将取代母公司成为原综合服务协议一方，享有母公司权利并承担其义务，并履行原综合服务协议。

投资要点：

由于T2 航站楼较原协议延期投产，补充协议约定第一个免税经营期限延长23 个月

受疫情扰动及实际建设进度影响，T2 航站楼于2021 年12 月正式投产，免税实际交场日期同样延期至2021 年12 月，距离原特许经营协议及原综合服务协议当中所约定的起始日（2020 年1 月1 日）延后23 个月的间隔。

据原协议约定，美兰机场免税在T2 航站楼的第一个5 年经营期限将于2024 年底到期。故双方签订此次补充协议，将美兰机场免税在T2 航站楼的特许经营期限在此基础上再延长23 个月，即协议期限由原来的5 年+5 年改为5 年+23 个月+5 年。此外，在第一个5 年期限满6 个月内（即2024 年底）公司将与美兰机场免税协商延长23个月内期间的年度保底收入计算标准，并签订补充协议。届时的免税保底收入标准将与旅客吞吐量和既往免税销售额挂钩。

疫后复苏背景下，多重因素促成补充协议签订此次补充协议由多方面因素共同促成。疫后复苏背景下，海南客流快速恢复，离岛免税发展面临新的机遇和挑战。伴随离岛免税运营商数量持续增加，机场渠道的稀缺性也日益凸显。随着2024 年公司免税重签时点逐渐临近，扣点率等关键商业条款届时或将成为竞争的核心筹码。此次协议签订后，美兰空港T2 免税招标将延后至2026年底，T2 现有的15%扣点率将再锁定23 个月，原预计将于2024年年底开启的免税招标或将采用T1 单独招标的形式。

同时，根据此前母公司与美兰机场免税所签订的《综合服务补充协议》，由于母公司向免税商提供了安全检查和安保等相应服务，免税商要向母公司按月支付部分扣点和固定租金，以作为综合服务费。

而根据去年12 月上市公司与母公司之间的租赁协议及本次补充协议，这部分综合服务费未来将由上市公司向免税商收取，而上市公司将向母公司支付固定租金。

长期成长逻辑清晰，看好2023 年双重拐点投资机会美兰机场客流恢复速度全国领先。根据航班管家数据，截至4 月14日，2023 年年初以来美兰机场累计旅客吞吐量已超2019 年同期9成水平，其中二季度以来旅客吞吐量已超2019 年同期水平。伴随客流持续修复，公司基本面将在2023 年迎来拐点。

除了基本面拐点外，伴随海南省国资委控股的海南机场实业投资有限公司成为母公司第一大股东，多年来在港股市场压制公司估值的问题不复存在，公司估值定价层面也将有望迎来拐点。

公司长期成长逻辑清晰，二期顺利投产后，美兰空港正式迈入“双航站楼+双跑道”运营时代，产能上限已经打开。中性预期下2025年机场旅客吞吐量将达到约3500 万人次、免税销售额约为86 亿元，假设T1 扣点率届时提升至25%，则当年可实现免税租金收入16.4亿元，对应当前市值股价仍然处于大幅低估。

盈利预测和投资评级

预计公司2023-2025 年营收分别为22.90、31.05、41.35 亿元，归母净利润分别为3.14、10.02、18.83 亿元，对应2023-2025 年PE分别为24.37、7.64、4.07 倍。虽然公司短期业绩受到影响，但未来广阔成长空间没有改变，当前价值仍被持续低估，维持“买入”评级。

风险提示：重大政策变动、店铺招商不及预期，免税销售不及预期、机场建设进度不及预期、增发进度存在不确定性等。