公司核心产品三金片和西瓜霜系列是各自领域头部中药品牌。随着品牌力强化，产品市占率提升，资产经营效率也明显得到提升。2018-2021 年，母公司应收项目周转天数处于下降趋势。2021 年，母公司ROE 从疫情影响中恢复并创新高到18%，资本回报率ROIC 达到34%。 2023 年，品牌中药业务在疫后复苏和新产品驱动下，进入到成长新阶段。投資要點
價值重估：真實利潤新高，有較高價值重估空間2021 年公司經營性業務利潤已從2020 年疫情低點恢復並創新高到5.4 億，但研發子公司戰略虧損加大，使表觀合併淨利潤只有3.4 億，導致股價變化並未反應經營性業務大幅改善的內在變化。按照經營性業務利潤估值，具有較高價值重估空間。
品牌中藥主業進入成長新階段
公司核心產品三金片和西瓜霜系列是各自領域頭部中藥品牌。隨着品牌力強化，產品市佔率提升，資產經營效率也明顯得到提升。2018-2021 年，母公司應收項目週轉天數處於下降趨勢。2021 年，母公司ROE 從疫情影響中恢復並創新高到18%，資本回報率ROIC 達到34%。 2023 年，品牌中藥業務在疫後復甦和新產品驅動下，進入到成長新階段。
上海三金生物作爲創新藥研發和生產平臺 ，是“一體兩翼”戰略重要佈局上海三金生物的寶船生物和白帆生物是公司創新藥研發和生產平臺，是“一體兩翼”戰略的重要佈局。創新藥研發子公司寶船生物併購賽金生物成爲創新藥資產重估轉折點，抗體生產子公司白帆生物開始承接外部客戶生物CMO 業務，生物藥研發和生產兩大平臺都處於延展性發展新階段。
盈利預測與估值
我們預計2022-2024 年公司營業收入分別爲19.69 億/22.64 億/26.04 億元，同比增速爲13%/15%/15%，淨利潤分別爲3.26 億/4.86 億/6.15 億元，同比增速爲-5.15%/48.99%/26.62%；對應PE 分別爲31.72 x/21.27x/16.81x。考慮到公司OTC 業務佔比較高，我們選取了同樣具有OTC 佈局的中藥企業華潤三九、雲南白藥、羚銳製藥作爲可比公司，同時考慮到公司2023-2024 增速高於可比公司，因此給予目標公司2023 年25 倍PE，對應20.69 元，18%上漲空間，首次覆蓋予以“增持”評級。
風險提示
中藥材價格波動風險；創新藥研發失敗風險；生物藥CMO 產能利用率不及預期風險。
