公司2022 年營收15.5 億元/+13.6%，經調整歸母淨利潤3.8 億元/+23%。其中高教板塊穩定增長，營收11.8 億元/+14.6%，在校生人數同比增長15.9%。
在輕資產業務方面，公司繼續教育/教育資源輸出業務營收同比提升10.5%/30%，兩翼業務持續保持高增。展望未來，學歷板塊伴隨新校區投入使用有望持續穩定增長，輕資產業務在數字經濟加速推進背景下前景廣闊。
公司2022 年業績穩健增長，調整後淨利潤同增23%。1）收入及利潤：2022年公司實現收入15.5 億元/+13.6%，歸母淨利潤3.9 億元/+28%，經調整歸母淨利潤3.8 億元/+23%。2）成本及費用：公司毛利率下降0.3pct 至43.1%，主要系三所學校擴建項目陸續竣工並投入使用，使得折舊開支、運營開支增加。銷售/管理費用率（剔除股權激勵費用）分別爲2.5%/9.6%，同比-3pcts/-1pct。研發費用率因前期開展的若干研發項目已基本完成，同比減少0.7pct 至2.7%。3）現金及負債：2022 年由於校區擴建和升級投入，資本開支爲5.5 億元，期末現金及等價物減少0.5 億元至11.8 億元。截至2022 年12 月31 日，公司有息負債爲23.9 億元，同比提升10.1%，淨債務爲12.0 億元，同比提升27.8%，加權平均借款利率爲4.75%/-0.17pct，資產結構保持健康。
高教：量價齊升，成長繼續。2022 年公司高教業務收入達11.8 億元/+14.6%，其中學費/住宿費/電信設備租金收入分別爲10.7/1.0/0.03 億元，同比+15%/+13%/+92%。在校生數同比增加15.9%至52882 人，分學校看，大連/成都/廣東學校在校生數分別爲18623/20711/13548 人，同比+10.2%/+27.8%/+8.3%。
2022/23 學年總 招生名額爲17128 人/+6.1%，分學歷看，本科/專科/專升本分別爲11822/846/4460 人，同比+5.6%/-61.5%/+62.1%。學費端，2022 年度在校生平均學費增長4.2%至23851 元。從容量看，三所學校合計校園容量同比+13.9%至58060 人。伴隨學額&學費的提升，我們看好公司2023 年高教業務維持較快的增長。
輕資產：教育資源輸出業務延續高增，繼續教育發展提速。1）繼續教育及培訓業務：2022 年公司繼續教育服務業務實現收入1.47 億元/+10.5%，並開發了專業化IT 語音學堂產品。其中，學歷繼續教育收入爲0.72 億元，在校生數量同比降低12%至8073 人；2C 短期培訓收入達0.49 億元，招生14770 人；2B 培訓業務收入達0.26 億元。2）教育資源輸出及數字工場業務：2022 年數字工廠收入0.4 億元/-32%，教育資源業務實現收入1.8 億元/+30%，主要由於專業共建收入達8000 萬元/+53%，實現快速增長。智慧教育平臺及實驗實訓室解決方案收入達8200 萬元，同比+19%，2022 年，公司擁有10 項智慧教育軟件產品，基於原有的八大實驗室，規劃開發了面向九個專業方向的34 個實訓室，形成了十大專業方向實訓室。2023 年受益於教育貼息貸款政策下高校實訓產品需求進一步擴大，公司教育資源輸出營收有望進一步增長。
風險因素：行業政策變化，公司招生不及預期，以及輕資產業務拓展不及預期等風險。
投資建議：考慮到公司財務費用增加、一次性政府補助減少以及稅率提升，我們下調2023-24 年核心EPS 預測至0.66/0.77 元（原預測爲0.76/0.94 元），新增2025 年核心EPS 預測0.85 元。結合可比公司2023 年估值（中教控股8倍PE，中國科培6 倍PE，wind 一致預期），給予公司2023 年6 倍PE，對應目標價4.5 港元，維持“買入”評級。