核心觀點：
全年業績扭虧爲盈，現金流同比大增691%。2022 年公司實現營收392億元（同比+27.0%）、歸母淨利潤3.21 億元（上年同期調整後虧損18.36億元）。土耳其煤電年內投產實現淨利潤12.07 億元、新能源板塊實現淨利潤25.47 億元，投資收益6.9 億元，國內火電受煤價影響仍大幅虧損。經營性現金淨流入121 億元（2020/2021 年分別爲73/16 億元）。
2022 全年公司完成上網電量609 億千瓦時（同比+7.6%），其中煤電/氣電/風電/光伏分別爲405（含土耳其40）/66/87/51 億千瓦時。
2022 年國內火電減虧有限，期待盈利觸底回升。2022 年公司標煤單價達1461 元/噸（同比+17.9%），因此儘管電價同比提升19.2%達0.62元/度，但仍未對火電利潤形成有效改善。展望2023，一方面電價有望維持高位，此外國內外煤價呈現下降趨勢（秦皇島Q5500、印尼Q4200最新煤價較去年高點下降31.8%、20.2%），公司進口煤高佔比疊加長協煤履約提升可期，綜合用煤成本有望下降，期待火電盈利修復。
股權激勵劍指清潔能源，期待綠電提速。公司當前控股裝機20.92GW，風/光分別爲3.88/4.31GW(22 年新增綠電0.53GW)，開工/覈准分別爲1.2/3GW。公司今年新能源目標：確保覈准/開工/投產7.9/4.6/6.8GW，力爭分別達11/6/10GW。當前組件價格已高位回落13.1%，期待綠電裝機加速。3 月發行REITs 募資78 億元（底層資產爲0.5GW 海風項目，22 年淨利潤爲2.85 億元），有望改善財務費用加速再投資。
盈利預測與投資建議。預計公司2023~2025 年歸母淨利潤分別爲30.10、39.79、47.21 億元，按最新收盤價對應PE 分別爲9.30、7.04、5.93 倍。公司推進清潔能源轉型，新能源規劃力度大，火電業績有望觸底回升。參考同業估值，給予公司2023 年15 倍PE 估值，對應16.03 元/股合理價值，維持“買入”評級。
風險提示。煤價持續上行；項目建設進度、用電需求不及預期等風險。