投資要點
投資建議：首次覆蓋予以“增持”評級，目標價6.15 港元。公司爲全球第一大味精生產商和全球第一大黃原膠生產商，具備領先的生物發酵技術和資源整合能力。我們預計2023/2024/2025 年營收爲331.3/396.1/472.7 億元，同比分別+20.6%/+19.6%/+19.3%；歸母淨利潤45.5/57.6/75.3 億元，同比分別+17.9%/+26.5%/+30.8%，公司目標價對應2023 年3 倍P/E。
味精、黃原膠量價齊升，膠體分部營收錄得三位數強勁增長：2022 年，公司營收同比增長27.6%至274.7 億元，增速下滑1.5pct。食品添加劑分部營收同比增長28.0%至133.0 億元，增速提升13.3pct，主要由於味精收入增加；2022年，味精平均售價同比增長12.1%至8603 元/噸，銷量增長12.9%至125.3 萬噸，營收同比增長26.6%至107.8 億元，增速提升8.2pct。動物營養分部營收同比增長25.7%至95.8 億元，增速下滑24.5pct，主要由於玉米提煉產品及賴氨酸的收入增加。受公司拓展新市場及客戶結構變動所影響，高檔氨基酸分部營收同比下降15.1%至12.0 億元，增速下滑65.2pct。膠體分部營收同比增長114.7%至22.4 億元，增速提升96.4pct，主要收益於石油行業回暖、頁岩油及天然氣的勘探活動增加帶動黃原膠銷量及平均售價提升。
費用率優化，利潤率顯著改善：2022 年，食品添加劑、動物營養、膠體分部毛利率分別提升5.8pct/9.9pct/21.9pct 至19.5%/27.9%/54.6%，帶動整體毛利率同比提升8.2pct 至26.3%。公司提升費用管控力度，銷售費用率同比下降0.1pct 至6.4%，管理費用率同比下降0.6pct 至3.8%。歸母淨利潤同比增長201.5%至38.6 億元，增速大幅提升98.2pct，歸母淨利率同比提升8.1pct 至14.1%。
風險提示：原材料價格波動、食品安全問題、市場競爭加劇。