2022Q4 調整後EBITDA 轉正。有贊22Q4 實現總收入約4 億元，同比增長1%、收入增速轉正，其中訂閱解決方案、商家解決方案分別爲2.3/1.7億元，同比下滑3%/增長6%。2022Q4 公司毛利率由上年同期的60%提升至68%，其中訂閱解決方案由67%提升至81%。Q4 費用端實現較大改善，銷售費用率由上年同期69.1%下降至45.5%，行政費用率由25%下降至10.8%，研發費用率由29.9%下降至8.2%。調整後EBITDA 爲715 萬元，實現轉正。歸母淨虧損0.4 億元，上年同期虧損爲21.5 億元。
2022 全年收入15 億元，同比下降5%。歸母淨虧損爲3 億元，同比2021年虧損25 億大幅收窄。
商家結構優化，聚焦核心客羣。截至2022Q4 存量付費商家達8.34 萬個，同比下降6%。Q4 新增付費商家0.89 萬個，流失商家1.46 萬個。其中，截至Q4 門店SaaS 存量商家3.08 萬個，其中旺小店商家數降至0.72 萬家、環比流失近3000 家，我們預計旺小店商家流失影響或持續到2023年年中。商家結構不斷優化，公司目標客羣爲年銷售額3.6-48 萬元的腰部商家、以及48 萬元以上的頭部商家，2022 年目標客羣合計3.9 萬家、同比增長8%，佔付費商家數量比例由上年41%提升至47%，目標客羣續簽率高於75%。
未來，有贊將聚焦內容變現、品牌DTC、門店數字化這三大核心客羣，提供匹配的解決方案，打造更高效率的銷售體系。有贊商家結構望實現持續優化，推動商家APRU、GMV、續簽率提升。
GMV 企穩，門店SaaS 維持高增。2022Q4 GMV 爲273 億元，同比增長3%。2022 年非快手GMV 增速爲19%。從結構上看，門店SaaS GMV 爲425 億元，同比增長53%，佔整體比例達42%。2022 年商家年均GMV爲120 萬元，同比增長9%，年GMV 過億、過千萬的商家數量也實現高速增長。展望2023 年，我們預計2023Q1 淡季 GMV 或持平，全年GMV有望實現10-15%增速。
投資建議：現金收入有望恢復增長，持續提升經營效率，維持“買入”評級。公司2023 年仍以持續提升經營效率爲首要經營目標，穩健現金收入增長，持續改善經營現金流及經營結果。我們預計，2023 年現金收入有望實現增長，但由於收入確認遞延的因素，短期收入端或依舊承壓。利潤端，我們預計隨着經營效率提升、以及業務結構改善，虧損有望進一步收窄，因此對調整後淨利預測進行調整。我們預計公司2023-2025 年收入15.0/17.7/20.5 億元，調整後淨利-0.2/0.35/1 億元，維持“買入”評級。
風險提示：私域平台帶貨規模不及預期，微信小程序等官方渠道競爭超預期，付費商家數和商家成交額增長不及預期，商家續約率改善不及預期。