作者 | Vladimir Dimitrov, CFA
編譯 | 美股研究社
隨着高歌猛進的科技行業的估值正常化和波動性的增加，思科（NASDAQ:CSCO）再次面臨對其戰略的重大考驗。
在大多數情況下，這一戰略一直以可持續增長和非常保守的資本配置爲導向——這一特點在今天的科技行業已經非常罕見。
這也是一條與該公司在互聯網泡沫之前採取的非常不同的道路，當時股價達到了天文數字。
Data by YCharts
由於這個原因，思科是經常被作爲投資者失去理智時未來收益情況的例子之一。儘管自2002年以來，思科的總收入幾乎翻了一番，營業利潤幾乎翻了兩番，但股價仍與2000年代初的高點相去甚遠。
儘管這應該成爲今天許多成長型投資者的一個鮮明的例子，但它也講述了思科在過去20年中的變化，以及爲甚麼它現在處於維護股東價值的更好位置。
01
價值型股票的好處
在價值型股票多年來表現不佳的情況下，前者在某種程度上已經成爲一種失敗的象徵。大多數市場參與者一直忙於追逐儘可能高的回報，而不顧所涉及的風險，最終使價值型股票陷入困境。
然而，截至最近，貨幣政策正常化的進程讓我們有理由重新評估這一概念。
爲了說明這一點，分析師使用了一個指數，該指數持有iShares Core U.S. Growth ETF（IUSG）的多頭頭寸和iShares Core S&P U.S. Value ETF（IUSV）的空頭頭寸。因此，該指數衡量的是成長型股票相對於價值型股票的表現。
自從標普500指數在2021年底脫離歷史高點以來，IUSG-IUSV指數的表現明顯低於更廣泛的股票指數。自2021年11月以來，IUSG-IUSV指數已經下降了23%，而標準普爾500指數僅下降了14%。
由作者編寫，使用了Seeking Alpha的數據
這凸顯了在形勢惡化時，對經濟增長進行高敞口的風險。因此，如果市場下滑繼續加速，大量持有ISUG-IUSV指數的公司將比價值型股票處於更糟糕的境地。
爲了說明這一點，分析師將思科的性能與英偉達進行比較。儘管它們的基礎業務沒有直接可比性，但後者是受成長型指數影響最大的大盤股之一。
在下面的圖表中，可以看到自2013年以來ISUG-IUSV指數最差的10個日子，以及上面提到的兩家公司在這些日子裏的表現。
由作者編寫，使用了Seeking Alpha的數據
從另一個角度來看，標普500指數的貝塔係數也顯示了投資者持有高成長股的巨大風險。隨着2022年股市整體下跌，思科的貝塔值實際上下降了，而英偉達的貝塔值則出現了大幅上升。
由作者編寫，使用了Seeking Alpha的數據
02
保守資本配置的優點
我們上面看到的所有股價波動都不應被視爲理所當然，它們講述了這些企業在過去幾年甚至幾十年裏一直在做的事情。
作爲起點，思科在資本配置方面採用了一種經過深思熟慮的方法。管理層沒有追求最新最熱門的趨勢，通過併購交易積極擴張，也沒有以不負責任的高股票薪酬方案獎勵管理層，而是專注於更謹慎的決策，旨在獎勵長期股東。
開始季度分紅是一項重大發展，爲股東提供了穩定和不斷增長的被動收入。目前，CSCO 3.1%的遠期股息率(請注意，下圖中的股息率不包括最近的增長)接近過去10年的高端水平。
Data by YCharts
股息支付比率在同一時期逐漸增加，但仍然相對較低，不到50%。
在過去10年裏，思科還減少了債務負擔，其利息覆蓋率目前處於非常健康的水平。
由作者編寫，使用了美國證券交易委員會文件中的數據
公司財務狀況的顯著改善很重要，因爲在美國經濟衰退即將來臨之際，利率上升了。然而，更重要的是，如果市場繼續下滑，這將使思科在併購方面更加活躍。
在併購方面，我想說的是，正如你所預料的那樣，我們的戰略沒有改變。我認爲市場動態已經發生了變化，我認爲較長時間的估值仍較峯值有所減弱。我認爲，一些公司可能會對這些估值可能存在多長時間，以及之前的估值一開始是否現實，有了更明確的立場。所以我們繼續關注正在發生的事情。我們繼續審視市場，但我們的戰略保持不變。
資料來源:思科2023年第二季度業績記錄
最後但並非最不重要的是，思科多年來一直回購股票，因此自2004年以來，總流通股減少了近45%。
由作者編寫，使用了美國證券交易委員會文件中的數據
03
利潤率和競爭定位
儘管在過去20年裏，思科的銷售複合年增長率爲個位數左右，但它一直保持着盈利能力，目前是業內盈利能力最高的公司之一。
由作者編寫，使用了美國證券交易委員會文件中的數據
話雖如此，隨着2023年收入增長加速，價格上漲滲透到毛利率中，思科處於非常有利的地位，可以進一步提高其運營盈利能力。
對於第三財季，我們的預期是:我們預計收入增長在11%至13%之間;
所以我們確實看到毛利率在提高，這在很大程度上是由成本驅動的。(…)這更多地是由於這樣一個事實，即隨着我們運送越來越多的積壓貨物，反映了我們去年實施的價格上漲。因此，我認爲你會看到毛利率可能會繼續擴大，可能在第四季度高達50個基點。
資料來源:思科2023年第二季度業績記錄
這對股東來說是個好消息，因爲在營收數據上升的基礎上，現在有了向上調整倍數的空間。
由作者編寫，使用的數據來自SEC文件和Seeking Alpha
利潤率還將繼續受益於經常性收入佔比的提高，這是思科管理層近10年來一直追求的目標。目前，該公司的經常性收入佔總銷售額的40%以上，而且近年來還在顯著增長。
思科投資者報告
我們有230億的ARR，我們可以在接下來的12個月裏續期。如果回到8、9年前，我們每個季度的訂單收入可能都要佔到總收入的75%。現在我們44%的收入來自資產負債表和經常性收入
資料來源:思科2023年第二季度業績記錄
鑑於近年來競爭加劇，這一切都令人鼓舞。例如，在交換機領域，思科一直面臨着博通的激烈競爭，後者成功地利用了更以併購爲中心的方法。
雖然博通的高性能交換機硅通常被認爲優於思科的庫存，但後者仍然是更廣泛的交換機和路由器的最大供應商。
自2000年代末以來，思科本可以選擇在任何時候生產商用硅，以削弱來自博通的攻擊，但直到去年才這樣做。
來源:nextplatform.com