【投資要點 】
面對宏觀環境挑戰，公司各業務線承壓。2022 年第四季度，公司實現營業收入61.4 億，同比增長6.3%。其中移動遊戲業務收入11.5 億，同比下降11.5%，缺乏新移動遊戲上線所致；直播及增值服務收入23.5億，同比增長24.0%，付費用戶達2,810 萬，付費率達8.6%；廣告業務收入15.1 億，同比下降4.7%，宏觀經濟及疫情影響廣告主投放意願；電商及其他業務收入11.3 億，同比增長13.1%。公司預計2023年實現營收240-260 億，同比增長9.6-18.7%，各業務線逐步觸底回升。
毛利率環比提升，管理、研發費用率暫時性提升。2022 年第四季度，公司毛利率20.3%，同比上升1.3pct。成本比率中收入分成成本佔比41%，內容成本佔比17%，寬帶成本佔比7%，其他成本佔比15%。運營費用率58.2%，同比上升4.6pct，其中銷售費用率20.6%，管理費用率13.3%，研發費用率24.3%，管理費用增長主要由於組織優化支出，研發投入比例增長明顯，主要由於某些自研遊戲終止。公司歸母淨利潤-14.9 億，調整後歸母淨利潤-13.1 億，調整後虧損比率收窄。
受季節性影響，月活用戶微降。2022 年第四季度，公司MAU 達3.26億，單季度下降700 萬，DAU 達0.93 億，單季度增加250 萬，暑期是增長旺季，四季度出現一定程度回落。第四季度，平台月活躍內容創作者超380 萬，月均投稿1,760 萬，萬粉絲以上內容創作者數量同比增長51%，日均播放量39 億次，社區生態良好。
【投資建議】
我們認爲嗶哩嗶哩其良好的內容生態體系，即是強大的護城河、又是破圈利器，視頻內容多元化進一步反哺用戶增長。結合當前公司經營情況，各業務線觸底回升， 我們預計2023-2025 年公司營業收入分別爲265.9/316.9/371.4 億；歸母淨利潤-55.1/-34.2/-3.1 億元；攤薄EPS 分別爲 -14.0/-8.7/-0.8 元；PS 分別爲2.0/1.7/1.5 倍，維持“增持”評級。
【風險提示】
政策監管風險
用戶增長不及預期
商業化增長不及預期