公司总览。首开股份是北京市属国有房企，控股股东为首开集团。截至2022Q3，大股东首开集团控股52.65%，股权结构稳定，君康人寿、横琴人寿、百年人寿三家险资持股也彰显公司价值。公司房地产业务起步于北京，向京外核心城市扩张的同时持续巩固大本营优势。
土地储备量足质优，立足北京，布局核心一二线。截至2022年6 月末，公司存量土储建面2299.7 万方，对应土储倍数约为6.1 倍，在上市房企中领先。公司重点布局高能级城市，存量土储39.6%布局在北京，83.7%位于一二线，京外重点布局苏州、福州、成都、厦门等核心城市。2021 年以来，随着房地产市场下行，公司审慎扩张土储，拿地强度回落，但拿地进一步集中于北京等核心城市，2021 年以来一二线拿地金额占比保持在90%以上，2021 年、2022 年1-10 月北京拿地金额占比分别达到72%、93%。
销售韧性强，已售未结资源充足。依托优质且充裕的土储，市场下行期公司销售表现出较强韧性，2022 年1-10 月全口径销售金额排名自2021 年38 位提升至第22 位，9 月以来销售改善更明显，10 月销售金额当月同比已由负转正；此外，今年1-10 月销售金额权益比上升至67.7%，较2021 年上行了9.5pct。2022年公司新开工积极，上半年新开工面积同比增长27.5%，是11家披露数据的样本上市房企中唯一正增长的公司，后续销售增长有保障。2022H1 公司合同负债639 亿元，相比2021 年末增长14.5%，为下半年结算提供保障。
顺势而为，偿债能力持续优化，融资渠道畅通。（1）行业下行期公司更加注重财务安全性，2021 年以来降负债成效显著，2021H1 净负债率、剔预资产负债率相比2020 年末各降低33.4pct、2.6pct，现金短债比2021 年以来持续保持在1 以上。
（2）在行业融资环境不断收紧的背景下，公司作为头部地方国企，背靠北京国资委，融资渠道顺畅。2022 年以来公司积极发行债券进行融资，截至11 月30 日累计发债209 亿元，净融资149 亿元，发债久期拉长、成本维持低位。此外，政策支持优质房企融资下公司融资渠道也不断丰富。
投资建议：（1）房地产业务板块。根据公司已披露的新开工、竣工情况，结合龙头房企享受供给端收缩带来的集中度上升，假设公司2022-2024 年销售金额增速为-20%/10%/10%，预测公司2022-2024 年房地产开发板块营业收入增速为-37%/25%/16%；（2）其他业务板块。结合过往收入增速和毛利率，预测2022-2024 年公司酒店物业经营等营业收入增速为5%，毛利率维持40%左右。综合来看，预测公司2022-2024 年营业收入分别为427/532/616 亿元，归母净利润分别为4.2/12.3/19.3 亿元，EPS 为0.16/0.48/0.75 元，每股净资产为12.90/13.70/15.02元。首次覆盖，给予“增持-A”评级，6 个月目标价8.50 元/股。
风险提示：房地产政策推进不及预期、统计口径偏差、房地产销售下行超预期、结算面积弱于预期等。
公司總覽。首開股份是北京市屬國有房企，控股股東爲首開集團。截至2022Q3，大股東首開集團控股52.65%，股權結構穩定，君康人壽、橫琴人壽、百年人壽三家險資持股也彰顯公司價值。公司房地產業務起步於北京，向京外核心城市擴張的同時持續鞏固大本營優勢。
土地儲備量足質優，立足北京，佈局核心一二線。截至2022年6 月末，公司存量土儲建面2299.7 萬方，對應土儲倍數約爲6.1 倍，在上市房企中領先。公司重點佈局高能級城市，存量土儲39.6%佈局在北京，83.7%位於一二線，京外重點佈局蘇州、福州、成都、廈門等核心城市。2021 年以來，隨着房地產市場下行，公司審慎擴張土儲，拿地強度回落，但拿地進一步集中於北京等核心城市，2021 年以來一二線拿地金額佔比保持在90%以上，2021 年、2022 年1-10 月北京拿地金額佔比分別達到72%、93%。
銷售韌性強，已售未結資源充足。依託優質且充裕的土儲，市場下行期公司銷售表現出較強韌性，2022 年1-10 月全口徑銷售金額排名自2021 年38 位提升至第22 位，9 月以來銷售改善更明顯，10 月銷售金額當月同比已由負轉正；此外，今年1-10 月銷售金額權益比上升至67.7%，較2021 年上行了9.5pct。2022年公司新開工積極，上半年新開工面積同比增長27.5%，是11家披露數據的樣本上市房企中唯一正增長的公司，後續銷售增長有保障。2022H1 公司合同負債639 億元，相比2021 年末增長14.5%，爲下半年結算提供保障。
順勢而爲，償債能力持續優化，融資渠道暢通。（1）行業下行期公司更加註重財務安全性，2021 年以來降負債成效顯著，2021H1 淨負債率、剔預資產負債率相比2020 年末各降低33.4pct、2.6pct，現金短債比2021 年以來持續保持在1 以上。
（2）在行業融資環境不斷收緊的背景下，公司作爲頭部地方國企，背靠北京國資委，融資渠道順暢。2022 年以來公司積極發行債券進行融資，截至11 月30 日累計發債209 億元，淨融資149 億元，發債久期拉長、成本維持低位。此外，政策支持優質房企融資下公司融資渠道也不斷豐富。
投資建議：（1）房地產業務板塊。根據公司已披露的新開工、竣工情況，結合龍頭房企享受供給端收縮帶來的集中度上升，假設公司2022-2024 年銷售金額增速爲-20%/10%/10%，預測公司2022-2024 年房地產開發板塊營業收入增速爲-37%/25%/16%；（2）其他業務板塊。結合過往收入增速和毛利率，預測2022-2024 年公司酒店物業經營等營業收入增速爲5%，毛利率維持40%左右。綜合來看，預測公司2022-2024 年營業收入分別爲427/532/616 億元，歸母淨利潤分別爲4.2/12.3/19.3 億元，EPS 爲0.16/0.48/0.75 元，每股淨資產爲12.90/13.70/15.02元。首次覆蓋，給予“增持-A”評級，6 個月目標價8.50 元/股。
風險提示：房地產政策推進不及預期、統計口徑偏差、房地產銷售下行超預期、結算面積弱於預期等。
