业绩回顾

　　2022 财年业绩符合我们预期

　　公司2022 财年收入19.2 亿元，同比增加28%；经调整归母净利润6.6 亿元，同比增长16%，经调整归母净利润率为34%，基本符合我们预期。

　　发展趋势

　　收入稳定增长，生源结构优化。2022 财年公司主营业务收入同比增长28%至19.2 亿元，其中学费17.4 亿元，同比增长29%；住宿费收入1.8 亿元，同比增长18.6%。根据我们的测算，剔除甘肃学校、郑州学校并表影响，公司内生收入增速约9%，主要受到学费增长驱动。管理层业绩会披露公司22/23 学年在校生人数达到14 万人，新生生源结构优化，本科和专升本人数占比提升，其中本科层次学生占在校生总人数比例提升5ppt，同时新生生均学费增长达到13.2%。我们预计2023 财年公司收入约21.2 亿元，同比增长11%，预计生均学费增长同比提升11%。

　　加大办学投入，有效控制费用。公司毛利率为39%，同比下降5.5ppt，主要原因为公司加大教学投入：1）引进优质师资，师资成本投入同比增长41%，高学历高职称教师人数同比增长31%，提升教职工待遇；2）升级校园硬件设施，业绩期内教学空间投入增加2.35 亿元，用来建设产能教融合实训室。2022 财年公司经调整归母利润率为34.4%，同比下降4ppt，其中公司有效控制了费用率，2022 财年销售费用率1.3%与去年基本持平；管理费用率4.6%，同比下降1.1ppt。公司资金及负债结构持续优化，通过谈判置换低息负债，节省了财务费用，业绩期内新增贷款融资利率基本在4.5%-4.8%。我们认为公司将在加大教学投入的同时能够有效控制费用增长，推动业绩稳步发展。我们预计公司2023 财年经调整利润7.5 亿元，同比增长13%。

　　派息率达到50%，积极推动旗下民办高校营利登记工作。2022 财年公司每股现金派息达到0.199 元，派息率为50%，高于行业平均水平。民办高校营利性登记工作方面，旗下东北学校已获批选营的过渡性的办学许可证，陆续推进后续手续。同时，管理层业绩会披露旗下贵州学校升格职业本科的申请已纳入贵州省十四五高校设置规划，报送教育部进行审定，我们认为学校升格有利于提高公司品牌影响力，长期带动招生增长。

　　盈利预测与估值

　　维持2023 财年和2024 财年盈利预测基本不变。维持跑赢行业评级和3.20港元目标价，对应7.6 倍2023 财年市盈率和6.7 倍2024 财年市盈率，较当前股价有28%的上行空间。公司目前交易于4.5 倍2023 财年市盈率和4.0 倍2024 财年市盈率。

　　风险

　　学费增长不及预期；高等教育政策超预期。