观点指数距离去年对大连亚航和青岛洛航的两笔大型收购一年多，11月21日晚， 第一服务控股 再次披露了一则收购公告，拟以1.63亿元的代价收购世纪金源服务8%的股份，不过，交易的代价是以向世纪金源服务的股东定向配股的形式支付。

本次交易达成的结果本质上相当于双方进行了一次换股交易，而交易协议中附带的期权合约也能促进双方的后续合作。

至于双方进行该等交易的理由，除了优化投资与资产结构并加强双方的业务合作外，可能还包含更加远期的考虑。

本质属换股，成交价格相对公允

本次交易的形式、目的以及支付代价的方式较为特别。

该交易的代价将通过第一服务按发行价每股0.68港元向卖方发行及配发合共2.64亿股的方式实现，其中1.58亿配发予铂愿，1.06亿配发予景至，且配发股份与已发行股份享同等地位，铂愿和景至均为世纪金源服务股东，截至交易前铂愿和景至对世纪金源服务的持股比例分别为49.69%以及33.12%。

本次收购完成后，世纪金源服务并不会成为第一服务控股的附属公司，财务业绩也不会并入财务报表，仅计为按公平值计入损益的金融资产，无论对其经营或是财务方面都不会产生重大影响。

与之相反的是，在第一服务定向配股完成之后，世纪金源方面对第一服务的持股比例将直接由0上升至20.88%，收购达成后，铂愿和景至还将共同提名苏佩雯作为代表担任第一服务非执行董事。

交易对价方面，第一服务的配股价格0.68港元/股较前一收市价溢价约7.94%，较前10个连续交易日平均收盘价溢价约3.98%，而由于世纪金源服务尚未上市，采用的是第三方估值师独立估值的方法，得出的8%股权价格相当于1.77亿港元，以2021年利润计相当于7.7倍市盈率，和实际代价相比折让约7.88%，可以认为该对价的安排对双方都是公允的。

总结而言，这笔交易的本质接近第一服务与世纪金源服务进行了换股交易，第一服务方面以老股东股权被稀释近20%，且董事会被世纪金源方面派遣非执行董事入驻为代价，换取了世纪金源服务8%的未上市股份。

期权合约安排无明显利益偏向

值得注意的是，在这笔换股交易中还另外对双方都安排了期权协议，收购协议分别无偿授予了卖方（世纪金源服务的股东）认购协议，买方（第一服务）认沽期权，标的物为第一服务股权，期限3年内，交易数量均为30万股，均无权力金，约定行权价均为0.68港元/股，该行权价与第一服务对世纪金源股东的定向配股价格相一致，性质为场外的非标准化合约。

受各方因素影响，第一服务在港交所的股价走向并不理想，近一年来跌价逾60%，如果未来第一服务在二级市场的股价继续下跌，第一服务方面有权以高于市场价的行权价向世纪金源服务方面出售第一服务股份并获益。

即使第一服务股价触底开始反弹，世纪金源方面也有动力行权，以低于市场价的价格购买第一服务股份从而获益，即无论未来第一服务股价涨跌情况如何，双方总会有一方有行权的倾向。

这一对双方期权合约授予的安排会导致未来世纪金源服务对第一服务的持股比例继续上升，区别仅为行权方的不同。

由于这一期权合约的安排是无偿授予，无权力金设置，对交易双方而言并无明显利益偏向，而行权方总能获益，表现的是双方深度合作的诚意。

交易目的猜想

此前物管行业也有发生企业换股，例如去年阳光智博服务与 万物云 换股，但 阳光城 在万物云正式IPO前夕便高位套现离场，本质也只是阳光智博股 东阳光 城出售物管公司股份回笼资金的另一种形式。

当代置业 目前正在进行债务重组，并未走出危机，今年初当代置业就曾计划将第一服务出售予 融创服务 ，买卖双方均发过多起公告，不过因交易后期双方价格并未达成一致而作罢。

当前当代置业采取稀释自身对物管平台20%股权的形式获取世纪金源服务8%股份，而不是直接出售物管公司股权换取急缺的现金流“救火”，这笔交易的目的本身值得考究，可能是出于更长远方面的考虑。

单从公告来看，第一服务表示，收购主要是董事会考虑到第一服务日后与目标集团建立更紧密的业务关系而可能实现协同效应，及看好目标集团的财务表现及前景，收购事项将有利于扩大优质资产投资组合。

实际业务关联度方面，世纪金源服务与第一服务控股均为较传统的以住宅业态为管理主体的物管企业，其中第一服务通过去年的收购获取了部分公共和商业项目，而世纪金源服务的特色在于其管理的超大型楼盘，即12个由世纪金源集团开发的世纪城系列项目，总面积达4440万平方米，平均每个项目的建筑面积约370万平方米。

二者本身在区域布局方面的重合度并不高，地域重合主要在北京区域，其余均较分散于全国重点城市群。合作后，双方可以在各自的弱势区域进行互补以更方便地获取新项目。

值得一提的是，当代置业与世纪金源此前已有过股权交易。今年6月6日，当代置业以4947.38万元的代价出售北京当代绿建工程项目管理集团有限公司全部股权予世纪金源，交易对价为净资产的一半左右，标的公司是当代置业旗下专门从事代建业务的平台企业，而本次双方物业公司之间的换股交易可能是当代系和世纪金源系进一步加深合作的征兆。

从第一服务的角度来看，在业务合作考虑之外，世纪金源服务此前曾二度赴港递表但均未成功上市，若其未来打算继续推进上市计划，预计仍能获得比换股价格（7.7倍PE）更高的估值水平，届时第一服务控股也将有机会从此笔换股交易中获利。