作者：陳彥 龔晴等
來源：中金點睛
展望明年，中金認為需求或仍偏低迷，但有望沿「地產竣工>基建>新開工」緩慢復甦，且隨重裝時代來臨，竣工端需求有望維持長期穩定。
同時，建築質量提升、新興領域迸發亦將驅動部分領域需求上行（如防水、無機纖維等）。供給端，我們認為多重因素壓制下中小企業正加速退出：
1）中大型企業因應收賬款損失、資產表坍縮，對經銷商的授信隨之減弱，導致客户流向頭部企業；
2）需求轉為啞鈴結構，頭部央國企傾向於高質量的品牌供應商，尾部因需求零散則需走多品類的集約模式或高毛利的溢價方法，對渠道把控、品牌塑造要求更高。
消費建材：需求結構分化，供給加速出清。後地產時代，需求將緩步向下，但防水、塗料、鋁模等板塊仍有上漲動能。而因需求萎縮、商業信用塌縮、客户流失，中小企業出清更為徹底，行業格局正逐步轉好；同時未來對供給質量的要求也將大幅上升（強產品與品牌等），呈現強者恆強。
無機纖維：玻纖由築底向新週期過渡；碳纖維控本+技術實力成為勝負手。
玻纖：23年內需有望邊際改善，同時若產能落地節奏較慢、冷修加快，玻纖有望提前築底，且關注龍頭電子布的量價反彈空間。
碳纖維：新增供給和進口對價格或有擾動，控本降費和技術研發的能力將成為勝負手，行業分化初現。
玻璃：供需錯配下或有階段性反彈，龍頭新業務檢驗將至。當下大多玻璃產線已近虧現狀態，因盈利承壓，老舊產線有望在淡季繼續退出。若明年需求略有修復，供需錯配有望帶來價格階段性反彈。同時需關注龍頭加碼光伏、電子玻璃、多晶硅的實際成效。
浮法玻璃歷年含税價
浮法玻璃深加工訂單天數
浮法玻璃企業庫存
浮法玻璃社會庫存
2023年房地產物理竣工面積預估
水泥：需求有望弱復甦，供給邏輯正待深化。展望2023年，我們認為地產需求或將逐步築底復甦，基建實物工作量有望持續落地，因此行業需求大幅下落可能性低；同時若供給管控繼續加強，供需面有望達成新的平衡。
需求：有望持平或略回暖，競爭環境有望改善
1）資金及財政端：根據中金宏觀組，擴信貸仍是貨幣政策的主要抓手，我們預期2023年資金環境或仍較為寬鬆，且財政端政策及資金支持或仍較為充沛。
2）地產端：根據中金地產組，行業基本面有望於4Q22逐步築底、緩慢復甦，我們認為若地產景氣有望修復，則銷售-竣工-開工的鏈路有望理順，最終帶來地產施工、開工需求的緩慢復甦，地產端需求壓力可能不會再度加深。
3）基建端：2022年由於疫情多地散發、且多數地區資金到位並落實的鏈路仍存在一定的不暢，導致基建實物工作量落地明顯滯後，和基建FAI的高增速出現一定背離，但是我們認為計劃內的項目施工需求具備延續性，滯後的實物需求可能延續到2023年，根據中金宏觀組，2023年的基建投資仍有望保持在8-10%的中高水平，我們認為基建需求仍有一定支撐。
綜合上述，我們認為行業整體需求面臨像22年這樣的「驟然下落」的可能性較小，競爭環境有望趨於温和。
供給：產能新增壓力有望減小，錯峯仍然是維繫平衡的重中之重
局部地區新增產能的投產壓力有望減小。我們認為2022年行業景氣的大幅下滑客觀上對壓制企業新投產的衝動有一定作用，新投產線由於折舊成本較高、設備、人員待調試與培訓，通常短期內不具備成本優勢，在見到行業景氣下滑，所在區域盈利微薄的情況下，企業不會貿然投產，可能會推遲點火。例如我們瞭解到2022年內廣西地區共計劃新點火9條產線，但是到2023年可能僅1條。我們預計新產線投產會明顯減少，對於區域格局的影響有望減弱。
錯峯生產在中短期內仍然是調節供需矛盾最直接、最有效的措施。我們認為不論是產能置換帶來的產能淨減少、能耗能效要求下的落後產能淘汰還是行業的整合與集中的過程，都將是較為長期和緩慢的進程，真正的「去產能」方面的效果很難在1-2年內充分兑現。因此我們認為錯峯生產作為一個即時性的、較為靈活的調控方式，在中短期內仍將是直接、有效的措施。今年在行業需求大幅下行的背景下，雖錯峯生產不足以完全調和供需矛盾，但我們認為部分地區格局「競而不破」，很大程度需要歸功於增多的錯峯天數。
水泥供需平衡表
需求「逆流」中，供給深化管控+企業轉型對衝下行
十四五期間行業需求面臨「下平臺」的趨勢。結合對下游需求的變化判斷，當前協會、行業專家普遍預期至十四五末，行業需求較十四五初將會下滑~20%，也就是若考慮2022年需求大約10%的降幅，接下來3年累計仍對應10%以上的需求降幅，我們計算至2025年行業產量或將回落至18-19億噸的水平，需要供給端相應收縮匹配。
產能置換政策成效有望逐步顯現，產能淨新增有望得到扭轉。我們認為去年頒佈的最新版產能置換規定對此前的指標劃定不嚴、置換壓減比例不高和跨省置換缺乏制約等多個不完善之處均有修訂和細化，未來隨着新政策主導下的產能置換逐漸成為主流，我們預期行業整體有望迎來真正的「減量置換」，多年以來的行業產能淨新增的情況有望得到扭轉。
骨料、商混等「水泥+」一體化佈局為當前企業的發展重心。我們認為在需求下行的大背景下，企業需要探索增收增利、對衝下滑的手段，而行業know-how最為接近的便是圍繞水泥產業鏈，進行上下游的骨料、商混佈局。當前主要企業均有骨料、商混相關的佈局，龍頭企業正在加速礦權的獲取和產能的建設，並積極搶佔優質礦源、關鍵水道、核心市場。我們認為水泥企業進行骨料、商混的一體化佈局有望帶來明顯的協同效應，對於降本增效、提升自身市場競爭力有較大助益。
主要企業骨料產能佈局
風險
供給出清慢於預期，需求恢復遲緩，成本下行速度低於預期。
編輯/irisz