投资要点
我们的观点：“审慎增持”评级，目标价95.42港元。天齐锂业是全球锂盐中上游一体化龙头。公司锂资源100%低成本自给，尽享选矿端、冶炼端利润。经我们测算，今明两年全球锂资源供需平衡，锂精矿及锂盐价格有望维持相对高位，助力天齐及联营公司SQM 利润释放。此外，天齐目前财务杠杆低、现金流充足，锂盐产能及下游业务布局有望加速。我们按PE 及PB 估值法给予公司目标价95.42 港元，对应2022-2024 年PE 各为6.8x、6.0x、5.9x，对应PB 各为4.1x、2.5x、1.8x；目标价相较于现价有32.8%涨幅，首次覆盖给予“审慎增持”评级，建议投资者关注。
行业景气：锂资源供给偏紧，一体化企业受益。全球动力电池及储能电池行业景气，锂盐需求向上但供给受制于锂资源开采。我们根据动力电池、储能电池、消费电子电池、传统工业用锂测算下游需求；根据全球主要76 处锂资源投产计划、爬坡节奏、产能利用率测算锂资源开采量。2022-2024 年全球锂资源规划产能大幅增长，但释放节奏不确定、爬坡周期长；预计今明两年锂资源供需平衡；锂矿及锂盐价格相对坚挺；锂资源+锂盐一体化企业持续受益。
资源优势兑现盈利：锂资源+锂盐产能一体化布局，尽享选矿端、冶炼端利润。
1）锂资源100%低成本自给：泰利森-格林布什矿场储量大、品位高、成本低，2022Q2 6%品位锂精矿单位成本（含权益金）仅618 澳元/吨，折合低于2.4 万元/吨LCE；目前其化学级锂精矿年产能148 万吨，2022Q2 产量约30 万吨。天齐有效掌握格林布什采矿权，收入并表，并包销50%化学级锂精矿，锂资源100%低成本自给。
2）锂盐产能扩充：截至2021 年末，天齐在四川射洪、江苏张家港和重庆铜梁生产基地的锂盐产能合计4.48 万吨，其中碳酸锂、氢氧化锂、氯化锂、金属锂名义产能分别为34,500、5,000、4,500、800 吨。2022-2025 年将新增奎纳纳4.8 万吨氢氧化锂、遂宁安居2 万吨碳酸锂、铜梁0.2 万吨金属锂产能；预计2025 年末天齐锂盐总产能11.48 万吨，较2021 年末年化增长26%。
3）毛利率行业领先：得益于锂资源优势，2022H1 天齐毛利率84.1%，其中锂精矿毛利率77.05%、锂盐毛利率87.54%，行业领先。
联营公司：SQM 利润释放，拉升天齐利润。截至2022H1 末，天齐持有SQM 22.16%股权，按权益法入账。SQM 有阿塔卡玛盐湖开采权，目前配套锂盐产能21 万吨，全球第一；其中碳酸锂、氢氧化锂产能各为18 万、3 万吨；规划2024 年分别升至21万、4 万吨。锂盐量价齐升、化肥化工类产品价格走高推动SQM 2022H1 归母净利润同比+949%，天齐确认投资收益23.26 亿元。预计今明两年SQM 利润额维持高位。
财务改善、战略纵深：港股上市，财务杠杆率低，拟发力下游业务。天齐2022 年7月在港上市，净募资130.62 亿港元，还清SQM 并购贷款余额，7 月底资产负债率降至28%，指引后续资产负债率维持在40%以内。此外，天齐港股引入中创新航、LG化学、德方纳米等基石投资者，与下游客户利益绑定。公司与中创新航、北京卫蓝合作，拟发力锂盐下游业务，拓展长期空间。
风险提示：锂价波动，海外锂资源政策风险，公司产能扩充不及预期，订单履约风险等。
投資要點
我們的觀點：“審慎增持”評級，目標價95.42港元。天齊鋰業是全球鋰鹽中上游一體化龍頭。公司鋰資源100%低成本自給，盡享選礦端、冶煉端利潤。經我們測算，今明兩年全球鋰資源供需平衡，鋰精礦及鋰鹽價格有望維持相對高位，助力天齊及聯營公司SQM 利潤釋放。此外，天齊目前財務槓桿低、現金流充足，鋰鹽產能及下游業務佈局有望加速。我們按PE 及PB 估值法給予公司目標價95.42 港元，對應2022-2024 年PE 各爲6.8x、6.0x、5.9x，對應PB 各爲4.1x、2.5x、1.8x；目標價相較於現價有32.8%漲幅，首次覆蓋給予“審慎增持”評級，建議投資者關注。
行業景氣：鋰資源供給偏緊，一體化企業受益。全球動力電池及儲能電池行業景氣，鋰鹽需求向上但供給受制於鋰資源開採。我們根據動力電池、儲能電池、消費電子電池、傳統工業用鋰測算下游需求；根據全球主要76 處鋰資源投產計劃、爬坡節奏、產能利用率測算鋰資源開採量。2022-2024 年全球鋰資源規劃產能大幅增長，但釋放節奏不確定、爬坡週期長；預計今明兩年鋰資源供需平衡；鋰礦及鋰鹽價格相對堅挺；鋰資源+鋰鹽一體化企業持續受益。
資源優勢兌現盈利：鋰資源+鋰鹽產能一體化佈局，盡享選礦端、冶煉端利潤。
1）鋰資源100%低成本自給：泰利森-格林布什礦場儲量大、品位高、成本低，2022Q2 6%品位鋰精礦單位成本（含權益金）僅618 澳元/噸，摺合低於2.4 萬元/噸LCE；目前其化學級鋰精礦年產能148 萬噸，2022Q2 產量約30 萬噸。天齊有效掌握格林布什採礦權，收入並表，幷包銷50%化學級鋰精礦，鋰資源100%低成本自給。
2）鋰鹽產能擴充：截至2021 年末，天齊在四川射洪、江蘇張家港和重慶銅梁生產基地的鋰鹽產能合計4.48 萬噸，其中碳酸鋰、氫氧化鋰、氯化鋰、金屬鋰名義產能分別爲34,500、5,000、4,500、800 噸。2022-2025 年將新增奎納納4.8 萬噸氫氧化鋰、遂寧安居2 萬噸碳酸鋰、銅梁0.2 萬噸金屬鋰產能；預計2025 年末天齊鋰鹽總產能11.48 萬噸，較2021 年末年化增長26%。
3）毛利率行業領先：得益於鋰資源優勢，2022H1 天齊毛利率84.1%，其中鋰精礦毛利率77.05%、鋰鹽毛利率87.54%，行業領先。
聯營公司：SQM 利潤釋放，拉升天齊利潤。截至2022H1 末，天齊持有SQM 22.16%股權，按權益法入賬。SQM 有阿塔卡瑪鹽湖開採權，目前配套鋰鹽產能21 萬噸，全球第一；其中碳酸鋰、氫氧化鋰產能各爲18 萬、3 萬噸；規劃2024 年分別升至21萬、4 萬噸。鋰鹽量價齊升、化肥化工類產品價格走高推動SQM 2022H1 歸母淨利潤同比+949%，天齊確認投資收益23.26 億元。預計今明兩年SQM 利潤額維持高位。
財務改善、戰略縱深：港股上市，財務槓桿率低，擬發力下游業務。天齊2022 年7月在港上市，淨募資130.62 億港元，還清SQM 併購貸款餘額，7 月底資產負債率降至28%，指引後續資產負債率維持在40%以內。此外，天齊港股引入中創新航、LG化學、德方納米等基石投資者，與下游客戶利益綁定。公司與中創新航、北京衛藍合作，擬發力鋰鹽下游業務，拓展長期空間。
風險提示：鋰價波動，海外鋰資源政策風險，公司產能擴充不及預期，訂單履約風險等。
