疫情扰动下游需求、原料成本压力下业绩短期承压公司22H1 营收同降13.4%至7.81 亿元，归母净利同降41.5%至0.41 亿元，扣非后净利同降50.3%至0.36 亿元，主要系疫情及地产环境影响下需求承压、原料成本上行以及惠州工厂阶段性停机整改所致。分季度看，22Q1/Q2单季营收同降3.7%/20.8%至3.76/4.05 亿元， 归母净利同比变动+79.0%/-82.3%至0.32/0.09 亿元，扣非后净利同比变动+53.0%/-85.4%至0.28/0.08 亿元。我们预计公司22-24 年EPS 为0.14/0.17/0.20 元，BPS为2.61/2.77/2.97 元。2011 年以来公司PB（LF）历史中枢为1.92x，考虑到18 年以来地产销售面积增速放缓，参照18 年以来公司1.41 倍PB（LF）均值，给予22 年1.41 倍目标PB，对应目标价3.68 元，维持“增持”评级。
人造板业务盈利有望修复，林木业务净利率同比+5.30pct分业务看，人造板方面，22 年以来受地产景气下行及疫情反复扰动影响，人造板终端需求有所承压，公司积极开拓办公家具、医疗家具等多元客户加以应对，22H1 人造板业务营收同比下降15.93%至7.07 亿元，净利润同比下降68.54%至0.14 亿元，业务净利率同比下降3.20pct 至1.91%，我们判断主要系原料成本上涨所致，伴随大宗原材料价格下行，人造板主业盈利能力有望逐步修复。营林造林方面，22H1 林木营收同比下降22.18%至0.47亿元，但受益于林木涨价，业务净利率同增5.30pct 至61.01%。
原料成本压力下毛利率短期承压，22H1 净利率同比下降2.6pct22H1 公司销售毛利率同降10.8pct 至13.5%，我们判断主要系公司执行新会计准则，将履约过程中产生的运输、包装及装卸成本由销售费用转入营业成本所致，其次亦受到原料成本上涨影响，还原同期运输及包装成本影响后，我们预计22H1 毛利率同降2.3pct。22H1 期间费用率同降7.6pct 至9.5%，其中销售费用率同降8.6pct 至0.5%，主要系上述会计准则调整所致；管理+研发费用率同增0.8pct 至8.6%，财务费用率同增0.1pct 至0.5%。综合影响下公司销售净利率同降2.6pct 至5.2%。
人造板行业龙头，维持“增持”评级
考虑到终端需求扰动及原料成本影响，我们下调人造板业务收入及毛利率预测，预计22-24 年归母净利润分别为1.64/1.94/2.24 亿元（22-24 年前值2.23/2.64/3.09亿元），对应EPS为0.14/0.17/0.20元，BPS为2.61/2.77/2.97元。参照2018 年以来公司1.41 倍PB（LF）均值，给予公司2022 年1.41倍目标PB，对应目标价3.68 元（前值3.80 元），维持“增持”评级。
风险提示：疫情发展不确定性，下游需求不及预期，客户拓展不及预期。
疫情擾動下游需求、原料成本壓力下業績短期承壓公司22H1 營收同降13.4%至7.81 億元，歸母淨利同降41.5%至0.41 億元，扣非後淨利同降50.3%至0.36 億元，主要系疫情及地產環境影響下需求承壓、原料成本上行以及惠州工廠階段性停機整改所致。分季度看，22Q1/Q2單季營收同降3.7%/20.8%至3.76/4.05 億元， 歸母淨利同比變動+79.0%/-82.3%至0.32/0.09 億元，扣非後淨利同比變動+53.0%/-85.4%至0.28/0.08 億元。我們預計公司22-24 年EPS 為0.14/0.17/0.20 元，BPS為2.61/2.77/2.97 元。2011 年以來公司PB（LF）歷史中樞為1.92x，考慮到18 年以來地產銷售面積增速放緩，參照18 年以來公司1.41 倍PB（LF）均值，給予22 年1.41 倍目標PB，對應目標價3.68 元，維持“增持”評級。
人造板業務盈利有望修復，林木業務淨利率同比+5.30pct分業務看，人造板方面，22 年以來受地產景氣下行及疫情反覆擾動影響，人造板終端需求有所承壓，公司積極開拓辦公傢俱、醫療傢俱等多元客户加以應對，22H1 人造板業務營收同比下降15.93%至7.07 億元，淨利潤同比下降68.54%至0.14 億元，業務淨利率同比下降3.20pct 至1.91%，我們判斷主要系原料成本上漲所致，伴隨大宗原材料價格下行，人造板主業盈利能力有望逐步修復。營林造林方面，22H1 林木營收同比下降22.18%至0.47億元，但受益於林木漲價，業務淨利率同增5.30pct 至61.01%。
原料成本壓力下毛利率短期承壓，22H1 淨利率同比下降2.6pct22H1 公司銷售毛利率同降10.8pct 至13.5%，我們判斷主要系公司執行新會計準則，將履約過程中產生的運輸、包裝及裝卸成本由銷售費用轉入營業成本所致，其次亦受到原料成本上漲影響，還原同期運輸及包裝成本影響後，我們預計22H1 毛利率同降2.3pct。22H1 期間費用率同降7.6pct 至9.5%，其中銷售費用率同降8.6pct 至0.5%，主要繫上述會計準則調整所致；管理+研發費用率同增0.8pct 至8.6%，財務費用率同增0.1pct 至0.5%。綜合影響下公司銷售淨利率同降2.6pct 至5.2%。
人造板行業龍頭，維持“增持”評級
考慮到終端需求擾動及原料成本影響，我們下調人造板業務收入及毛利率預測，預計22-24 年歸母淨利潤分別為1.64/1.94/2.24 億元（22-24 年前值2.23/2.64/3.09億元），對應EPS為0.14/0.17/0.20元，BPS為2.61/2.77/2.97元。參照2018 年以來公司1.41 倍PB（LF）均值，給予公司2022 年1.41倍目標PB，對應目標價3.68 元（前值3.80 元），維持“增持”評級。
風險提示：疫情發展不確定性，下游需求不及預期，客户拓展不及預期。
