2022H1 年公司收入/扣非净利同比+19.4%/-61.7%,奶价同比略跌、饲料成本承压显著,叠加生物资产公平值调整拖累公司上半年盈利。随着饲料成本和奶价企稳,预计公司H2 利润环比H1 将明显改善。在“五年再造一个优然牧业”
的规划目标下,未来几年公司将保持较高强度资本开支,推动牛群保持高增。
给予公司2022 年10 倍PE,对应目标价3.2 港元,维持“增持”评级。
收入快速增长,生物资产公平值调整拖累净利润。2022H1 公司实现收入/扣非净利87.1/4.4 亿元,分别同比+19.4%/-61.7%,其中生物资产公平值调整致亏损8.52 亿元。分业务来看,原奶/反刍动物养殖系统化解决方案业务收入分别为52.2/34.9 亿元,分别同比+27.9%/+27.4%。2022H1 毛利润21.0 亿元、同比-2.0%,毛利率同比-5.3Pcts 至24.08%,主因原材料大幅涨价导致成本增加。
公司费用管控优异, 22H1 销售/ 管理费用率分别同比-0.6Pct/-0.9Pct 至3.2%/3.8%,受融资规模增大致财务费用增加影响,财务费用率同比+1.8Pcts至5.9%。
饲料成本压力下,公司上半年原奶及反刍养殖方案业务毛利率同比下降。
2022H1 受局部疫情影响及供需改善,公司奶价同比-1.3%至4.63 元/kg,2022H2以来随着疫情趋缓及节庆需求拉动,预计H2 奶价环比有所改善。成本端,由于玉米、豆粕、苜蓿草等饲料原料价格大幅上涨,公司2022H1 单公斤饲料成本同比+14.6%至2.43 元。公司通过推行原料采购战略、采取原料替代及配方优化等措施,部分平抑了成本上涨压力。成本大幅上涨导致公司22H1 原奶业务毛利率同比-8.1Pcts 至32.3%,盈利短期承压。2022H1 公司反刍动物养殖系统化解决方案业务毛利率同比-1.1Pcts 至11.9%,主要由于原料涨价致饲料毛利率降幅超过了冻精毛利率的上涨,但总体降幅较小。
奶牛扩群&单产提升,原奶产销同比增长超20%。随着自有运营牧场及提前布局的新建牧场逐渐释放产能,公司2022H1 奶牛存栏同比+19.1%至44.7 万头,奶牛扩群保持双位数增长,公司成乳牛占比同比-3.8Pcts 至46.7%。通过TPM精细化管控、并购业务有效整合及先进技术运用,22H1 公司自身奶牛单产(不含娟姗牛)同比+1.8%至11.4 吨,继续保持单产提升趋势,部分牧场单产突破13 吨,内蒙优然(不含并购的恒天然中国牧场)单产同比+1.7%至11.9 吨。奶牛扩群叠加单产提升推动公司22H1 原奶产量同比+21.4%至115.1 万吨,销量同比+21.5%至112.8 万吨。
全产业链布局&数字化助力“再造优然”,公司收入增长可期。公司布局了从草业、饲料、育种、养殖到聚牧城科技电商的全产业链生态,平台化优势明显。
同时公司不断应用精益管理模式创新数字化升级,深化降本增效、提升管理效率。进入2022H2 随着局部疫情逐步缓和、节庆带动需求回升,原奶价格有望稳中回升。成本端,在当前国际局势及气候背景下,我们预计22H2 豆粕、苜蓿等原料价格仍维持高位,玉米等高自给率的原料降幅空间有限,公司成本承压或持续。在“五年再造一个优然牧业”的规划目标下,预计公司未来3~4 年将保持较高强度的资本开支力度(每年35~40 亿元),支撑牛群保持快速增长、推动公司收入提升。
风险因素:原奶价格下降风险;国内局部新冠疫情发展超预期;公司产能扩张不及预期;环保政策变动风险;奶牛疾病及其他自然灾害风险。
投资建议:考虑饲料成本涨幅较大,我们下调公司2022/23/24 年EPS 预测至0.26/0.42/0.50 元(原预测0.45/0.52/0.61 元)。参考可比公司现代牧业2022年PE 7x 估值(Wind 一致预期),考虑公司作为国内最大牧场的市场地位以及清晰的增产计划和优秀的管控能力,给予其2022 年10 倍PE,对应目标价3.2港元,维持“增持”评级。
2022H1 年公司收入/扣非淨利同比+19.4%/-61.7%,奶價同比略跌、飼料成本承壓顯著,疊加生物資產公平值調整拖累公司上半年盈利。隨着飼料成本和奶價企穩,預計公司H2 利潤環比H1 將明顯改善。在“五年再造一個優然牧業”
的規劃目標下,未來幾年公司將保持較高強度資本開支,推動牛羣保持高增。
給予公司2022 年10 倍PE,對應目標價3.2 港元,維持“增持”評級。
收入快速增長,生物資產公平值調整拖累淨利潤。2022H1 公司實現收入/扣非淨利87.1/4.4 億元,分別同比+19.4%/-61.7%,其中生物資產公平值調整致虧損8.52 億元。分業務來看,原奶/反芻動物養殖系統化解決方案業務收入分別爲52.2/34.9 億元,分別同比+27.9%/+27.4%。2022H1 毛利潤21.0 億元、同比-2.0%,毛利率同比-5.3Pcts 至24.08%,主因原材料大幅漲價導致成本增加。
公司費用管控優異, 22H1 銷售/ 管理費用率分別同比-0.6Pct/-0.9Pct 至3.2%/3.8%,受融資規模增大致財務費用增加影響,財務費用率同比+1.8Pcts至5.9%。
飼料成本壓力下,公司上半年原奶及反芻養殖方案業務毛利率同比下降。
2022H1 受局部疫情影響及供需改善,公司奶價同比-1.3%至4.63 元/kg,2022H2以來隨着疫情趨緩及節慶需求拉動,預計H2 奶價環比有所改善。成本端,由於玉米、豆粕、苜蓿草等飼料原料價格大幅上漲,公司2022H1 單公斤飼料成本同比+14.6%至2.43 元。公司通過推行原料採購戰略、採取原料替代及配方優化等措施,部分平抑了成本上漲壓力。成本大幅上漲導致公司22H1 原奶業務毛利率同比-8.1Pcts 至32.3%,盈利短期承壓。2022H1 公司反芻動物養殖系統化解決方案業務毛利率同比-1.1Pcts 至11.9%,主要由於原料漲價致飼料毛利率降幅超過了凍精毛利率的上漲,但總體降幅較小。
奶牛擴羣&單產提升,原奶產銷同比增長超20%。隨着自有運營牧場及提前佈局的新建牧場逐漸釋放產能,公司2022H1 奶牛存欄同比+19.1%至44.7 萬頭,奶牛擴羣保持雙位數增長,公司成乳牛佔比同比-3.8Pcts 至46.7%。通過TPM精細化管控、併購業務有效整合及先進技術運用,22H1 公司自身奶牛單產(不含娟姍牛)同比+1.8%至11.4 噸,繼續保持單產提升趨勢,部分牧場單產突破13 噸,內蒙優然(不含併購的恒天然中國牧場)單產同比+1.7%至11.9 噸。奶牛擴羣疊加單產提升推動公司22H1 原奶產量同比+21.4%至115.1 萬噸,銷量同比+21.5%至112.8 萬噸。
全產業鏈佈局&數字化助力“再造優然”,公司收入增長可期。公司佈局了從草業、飼料、育種、養殖到聚牧城科技電商的全產業鏈生態,平台化優勢明顯。
同時公司不斷應用精益管理模式創新數字化升級,深化降本增效、提升管理效率。進入2022H2 隨着局部疫情逐步緩和、節慶帶動需求回升,原奶價格有望穩中回升。成本端,在當前國際局勢及氣候背景下,我們預計22H2 豆粕、苜蓿等原料價格仍維持高位,玉米等高自給率的原料降幅空間有限,公司成本承壓或持續。在“五年再造一個優然牧業”的規劃目標下,預計公司未來3~4 年將保持較高強度的資本開支力度(每年35~40 億元),支撐牛羣保持快速增長、推動公司收入提升。
風險因素:原奶價格下降風險;國內局部新冠疫情發展超預期;公司產能擴張不及預期;環保政策變動風險;奶牛疾病及其他自然災害風險。
投資建議:考慮飼料成本漲幅較大,我們下調公司2022/23/24 年EPS 預測至0.26/0.42/0.50 元(原預測0.45/0.52/0.61 元)。參考可比公司現代牧業2022年PE 7x 估值(Wind 一致預期),考慮公司作爲國內最大牧場的市場地位以及清晰的增產計劃和優秀的管控能力,給予其2022 年10 倍PE,對應目標價3.2港元,維持“增持”評級。