投资要点
业绩表现：利润快速增长
2022H1：公司实现营业收入14.7 亿元，同比增长23.5%；归母净利润1.7 亿元，同比增长185.8%；扣非归母净利润1.6 亿元，同比增长320.8%。
2022Q2：公司实现营业收入6.6 亿元，同比增长21.4%；归母净利润0.9 亿元，同比增长2450.3%；扣非归母净利润0.8 亿元，同比增长564.1%。
成长性分析：医药业务占比提升，拳头产品放量增效分板块看：公司2022H1 医药业务收入10.3 亿元、同比增长51.9%，收入占比提升至70.0%（2021H1 收入占比57.1%），其中原料药及医药中间体收入同比增长64.8%、收入占比62.7%，合同定制业务同比下降8.9%、收入占比7.14%，制剂同比下降38.3%、收入占比0.1%；染料业务收入4.3 亿元、同比下降14.4%，收入占比29.6%。分区域看：2022H1 公司国内销售收入6.7 亿元、同比增长35.0%，收入占比45.3%；国外收入8.0 亿元、同比增长15.3%，收入占比54.7%。
培南类系列产销两旺，特色品种放量增效：根据公司中报“培南系列产能释放、销售旺盛，收入较上年同期同比翻番，毛利率持续回升，配合重要客户完成培南系列产品欧盟、美国市场注册申报”、“克林霉素系列、降糖系列、联苯双脂等走出疫情影响，实现较好增长”、“氟苯尼考收入同比增长，但因市场竞争激烈，毛利率偏低，目前正在工艺二次开发和产能建设储备”，我们看好公司拳头产品（培南系列及克林霉素系列）产业链规模优势，同时我们关注到公司在免疫类、肝胆类、精神类等潜力项目，正处于验证生产或试生产阶段，未来有望成为新的业绩增长点。
C(D)MO 产能充足，BD 业务开发初见成效：2022H1 公司CDMO 业务同比下降8.9%，我们认为主要由于部分客户合作产品面临专利悬崖影响，同时根据公司中报“已与该客户新增其他专利期产品合作，今明两年将逐步放量填补影响”、“川南多功能中试车间去年开始投入使用…计划新投建一幢多功能中试车间”、“与华益泰康、鑫开元分别签订战略合作，通过合作伙伴拓宽新业务BD 渠道，已有3个新项目、新合作验证对接中”，我们看好公司C(D)MO 业务结构变化以及BD端发力带来的新项目开发。
产能利用率增加，固定资产周转率有所提升：2022H1 公司固定资产周转率0.64，较2021H1 的0.59 有所提升。根据公司中报“医药中间体产区项目投产后，培南前向中间体一体化扩产，产量大幅提升，产能持续平稳爬坡；特色原料药厂区完成培南原料药扩产、KETO 车 间和氟化车间改造升级，无菌原料药、A8等新产能建设完成工程设备安装，进入验证生产阶段，多功能中试车间投入 使用，计划新投建一幢中试车间；制剂厂区免疫类项目完成车间改造，无菌粉针剂车间已 完成设备安装，正在验证批生产，后续将根据进度启动注册报批；多剂型车间正在进行设备安装调试”，我们看好随着公司配套产业链扩产及新项目投建步入尾声，公司产能利用率逐步提高下固定资产周转率的提升趋势。
盈利能力分析：管理费用降低、汇兑收益正贡献拉高整体净利率2022H1 毛利率为30.6%，同比下降8.3pct，我们认为主要是由于染料业务受行业景气度影响，毛利率同比下降20.9%；期间费用率分析显示，2022H1 管理费用率14.8%、同比下降9.6pct，我们认为主要由于2022H1 股权激励摊销减少所致（2022H1 确认股权激励费用0.4 亿元，同比下降66.7%）。财务费用率-4.0%、同比下降4.7pct，主要系汇兑收益影响，研发费用率4.9%、同比下降2.0pct，销售费用率0.8%基本维持不变，以上因素影响下，公司2022H1 净利率11.6%，同比提升6.6pct，综合考虑公司产品毛利率和结构变化、新产能释放下折旧摊销费用增加，我们预计2022-2024 年，公司整体净利率将逐步提升。
经营质量分析：经营性现金流整体改善
2022H1 公司经营活动产生现金流2.1 亿元，同比增长20.8%，从现金流量表补充资料看，我们认为这可能和经营性应付的现金流正贡献有关（2022H1 经营性应付的现金流相对正贡献约3.4 亿元、同比增加235.1%），综合看公司2022H1 营运资本周转率0.99，较2021 的0.58 明显提升，经营质量逐步改善。
观点：看好特色产品放量增效，C(D)MO 结构改善我们认为，公司经过2019-2021 年产业链整合过渡期，2022 年起医药收入占比和净利润率有望持续提升、染料业务有望逐步触底回升，带动综合资产运营效率提升，进入新成长周期。
盈利预测与估值
我们预计公司2022-2024 年EPS 分别为0.20、0.27 和0.35 元/股，2022 年9 月2日收盘价对应公司2022 年PE 为35 倍。我们认为，2022-2024 年公司医药板块自研产品与C(D)MO 业务齐发力，在染料业务拖累边际降低的情况下，盈利能力有望逐步恢复提升，维持“增持”评级。
风险提示
在研产品推进不及预期风险；下游需求波动风险；原材料价格波动风险；汇率波动风险等
投資要點
業績表現：利潤快速增長
2022H1：公司實現營業收入14.7 億元，同比增長23.5%；歸母淨利潤1.7 億元，同比增長185.8%；扣非歸母淨利潤1.6 億元，同比增長320.8%。
2022Q2：公司實現營業收入6.6 億元，同比增長21.4%；歸母淨利潤0.9 億元，同比增長2450.3%；扣非歸母淨利潤0.8 億元，同比增長564.1%。
成長性分析：醫藥業務佔比提升，拳頭產品放量增效分板塊看：公司2022H1 醫藥業務收入10.3 億元、同比增長51.9%，收入佔比提升至70.0%（2021H1 收入佔比57.1%），其中原料藥及醫藥中間體收入同比增長64.8%、收入佔比62.7%，合同定製業務同比下降8.9%、收入佔比7.14%，製劑同比下降38.3%、收入佔比0.1%；染料業務收入4.3 億元、同比下降14.4%，收入佔比29.6%。分區域看：2022H1 公司國內銷售收入6.7 億元、同比增長35.0%，收入佔比45.3%；國外收入8.0 億元、同比增長15.3%，收入佔比54.7%。
培南類系列產銷兩旺，特色品種放量增效：根據公司中報“培南系列產能釋放、銷售旺盛，收入較上年同期同比翻番，毛利率持續回升，配合重要客户完成培南系列產品歐盟、美國市場註冊申報”、“克林黴素系列、降糖系列、聯苯雙脂等走出疫情影響，實現較好增長”、“氟苯尼考收入同比增長，但因市場競爭激烈，毛利率偏低，目前正在工藝二次開發和產能建設儲備”，我們看好公司拳頭產品（培南系列及克林黴素系列）產業鏈規模優勢，同時我們關注到公司在免疫類、肝膽類、精神類等潛力項目，正處於驗證生產或試生產階段，未來有望成為新的業績增長點。
C(D)MO 產能充足，BD 業務開發初見成效：2022H1 公司CDMO 業務同比下降8.9%，我們認為主要由於部分客户合作產品面臨專利懸崖影響，同時根據公司中報“已與該客户新增其他專利期產品合作，今明兩年將逐步放量填補影響”、“川南多功能中試車間去年開始投入使用…計劃新投建一幢多功能中試車間”、“與華益泰康、鑫開元分別簽訂戰略合作，通過合作伙伴拓寬新業務BD 渠道，已有3個新項目、新合作驗證對接中”，我們看好公司C(D)MO 業務結構變化以及BD端發力帶來的新項目開發。
產能利用率增加，固定資產週轉率有所提升：2022H1 公司固定資產週轉率0.64，較2021H1 的0.59 有所提升。根據公司中報“醫藥中間體產區項目投產後，培南前向中間體一體化擴產，產量大幅提升，產能持續平穩爬坡；特色原料藥廠區完成培南原料藥擴產、KETO 車 間和氟化車間改造升級，無菌原料藥、A8等新產能建設完成工程設備安裝，進入驗證生產階段，多功能中試車間投入 使用，計劃新投建一幢中試車間；製劑廠區免疫類項目完成車間改造，無菌粉針劑車間已 完成設備安裝，正在驗證批生產，後續將根據進度啟動註冊報批；多劑型車間正在進行設備安裝調試”，我們看好隨着公司配套產業鏈擴產及新項目投建步入尾聲，公司產能利用率逐步提高下固定資產週轉率的提升趨勢。
盈利能力分析：管理費用降低、匯兑收益正貢獻拉高整體淨利率2022H1 毛利率為30.6%，同比下降8.3pct，我們認為主要是由於染料業務受行業景氣度影響，毛利率同比下降20.9%；期間費用率分析顯示，2022H1 管理費用率14.8%、同比下降9.6pct，我們認為主要由於2022H1 股權激勵攤銷減少所致（2022H1 確認股權激勵費用0.4 億元，同比下降66.7%）。財務費用率-4.0%、同比下降4.7pct，主要系匯兑收益影響，研發費用率4.9%、同比下降2.0pct，銷售費用率0.8%基本維持不變，以上因素影響下，公司2022H1 淨利率11.6%，同比提升6.6pct，綜合考慮公司產品毛利率和結構變化、新產能釋放下折舊攤銷費用增加，我們預計2022-2024 年，公司整體淨利率將逐步提升。
經營質量分析：經營性現金流整體改善
2022H1 公司經營活動產生現金流2.1 億元，同比增長20.8%，從現金流量表補充資料看，我們認為這可能和經營性應付的現金流正貢獻有關（2022H1 經營性應付的現金流相對正貢獻約3.4 億元、同比增加235.1%），綜合看公司2022H1 營運資本週轉率0.99，較2021 的0.58 明顯提升，經營質量逐步改善。
觀點：看好特色產品放量增效，C(D)MO 結構改善我們認為，公司經過2019-2021 年產業鏈整合過渡期，2022 年起醫藥收入佔比和淨利潤率有望持續提升、染料業務有望逐步觸底回升，帶動綜合資產運營效率提升，進入新成長週期。
盈利預測與估值
我們預計公司2022-2024 年EPS 分別為0.20、0.27 和0.35 元/股，2022 年9 月2日收盤價對應公司2022 年PE 為35 倍。我們認為，2022-2024 年公司醫藥板塊自研產品與C(D)MO 業務齊發力，在染料業務拖累邊際降低的情況下，盈利能力有望逐步恢復提升，維持“增持”評級。
風險提示
在研產品推進不及預期風險；下游需求波動風險；原材料價格波動風險；匯率波動風險等
