事项：
公司发布2022 年半年报，22H1 公司实现营业收入25.37 亿元，YOY+0.94%；实现归母净利润1.26 亿元，YOY-2.18%，归母净利率4.95%，YOY-0.16pct；实现扣非归母净利润0.87 亿元，YOY-24.93%，扣非归母净利率3.44%，YOY-1.19pcts。单Q2 实现营业收入12.24 亿元，YOY-10.28%；归母净利润0.67亿元，YOY+0.68%，归母净利率5.51%，YOY+0.60pct；扣非归母净利润0.43亿元，YOY-35.39%，扣非归母净利率3.50%，YOY-1.38pcts。
评论：
Stressless 及IMG 品牌增速靓丽，渠道增速稳健。1）分品牌看，曲美/Stressless/IMG/Svane 分别实现收入6.18/14.25/3.88/1.06 亿元， 同比-32.76%/+20.97%/+26.65%/-3.72%，主品牌营收增速承压，其中Stressless 中国市场订单22Q1 三位数增长，Q2 增速近40%；3）分渠道看，22H1 大宗业务渠道订单总额较去年同期增长接近100%。
毛利率端略承压，费用管控良好。利润方面，22H1 公司毛利率同减2.02pcts至34.23%，主要系疫情影响居民消费，以及房地产行业承压，成本仍处高位所致； 费用方面， 22H1 公司销售/ 管理/ 研发费用率分别变动-0.77pct/+0.96pct/+0.03pct 至16.28%/7.65%/1.95%，单Q2 销售/管理/研发费用率分别变动+1.20pcts/+1.47pcts/-0.11pct 至16.52%/7.97%/2.12%，其中管理费用增加主要系本期人工成本、咨询服务费及中介机构费增加所致；现金流方面，22H1 经营活动现金流净额同增33.74%至2.00 亿元，单Q2 经营活动现金流净额同减10.02%至1.83 亿元，主要系本期采购原材料、外购商品支出减少所致。
短期跟踪：北京直营业务创新驱动发展，Q2 结构性提价对冲成本上涨。直营业务在4、5 月北京市场疫情严管控下积极进行业务创新，大力推广直营整装业务，上半年整装业务逆势增长10%，积极进行多渠道引流和线上引流工作，流量结构进一步优化，并逆势进行渠道扩展。公司Q2 结构性提价结合成本优化，对冲原材料价格上涨影响。
加速研发提升产品力，成本有望改善推动未来发展。大宗业务预计下半年将迎来集中交付，若原材料及海运费价格能够快速改善，公司有望发挥产品+营销优势抢占市场份额。基于此，考虑到疫情扰动下上半年主品牌营收增速承压，预计22-24 年归母净利润分别为3.37/5.33/6.94 亿元（原值为4.81/6.28/7.47 亿元），对应22/23/24 年PE 为14/9/7X，参考绝对估值法，给予目标价10 元，维持“强推”评级。
风险提示：原材料成本上涨、海运成本上涨、产能不达预期等。
事項：
公司發佈2022 年半年報，22H1 公司實現營業收入25.37 億元，YOY+0.94%；實現歸母淨利潤1.26 億元，YOY-2.18%，歸母淨利率4.95%，YOY-0.16pct；實現扣非歸母淨利潤0.87 億元，YOY-24.93%，扣非歸母淨利率3.44%，YOY-1.19pcts。單Q2 實現營業收入12.24 億元，YOY-10.28%；歸母淨利潤0.67億元，YOY+0.68%，歸母淨利率5.51%，YOY+0.60pct；扣非歸母淨利潤0.43億元，YOY-35.39%，扣非歸母淨利率3.50%，YOY-1.38pcts。
評論：
Stressless 及IMG 品牌增速靚麗，渠道增速穩健。1）分品牌看，曲美/Stressless/IMG/Svane 分別實現收入6.18/14.25/3.88/1.06 億元， 同比-32.76%/+20.97%/+26.65%/-3.72%，主品牌營收增速承壓，其中Stressless 中國市場訂單22Q1 三位數增長，Q2 增速近40%；3）分渠道看，22H1 大宗業務渠道訂單總額較去年同期增長接近100%。
毛利率端略承壓，費用管控良好。利潤方面，22H1 公司毛利率同減2.02pcts至34.23%，主要系疫情影響居民消費，以及房地產行業承壓，成本仍處高位所致； 費用方面， 22H1 公司銷售/ 管理/ 研發費用率分別變動-0.77pct/+0.96pct/+0.03pct 至16.28%/7.65%/1.95%，單Q2 銷售/管理/研發費用率分別變動+1.20pcts/+1.47pcts/-0.11pct 至16.52%/7.97%/2.12%，其中管理費用增加主要系本期人工成本、諮詢服務費及中介機構費增加所致；現金流方面，22H1 經營活動現金流淨額同增33.74%至2.00 億元，單Q2 經營活動現金流淨額同減10.02%至1.83 億元，主要系本期採購原材料、外購商品支出減少所致。
短期跟蹤：北京直營業務創新驅動發展，Q2 結構性提價對衝成本上漲。直營業務在4、5 月北京市場疫情嚴管控下積極進行業務創新，大力推廣直營整裝業務，上半年整裝業務逆勢增長10%，積極進行多渠道引流和線上引流工作，流量結構進一步優化，並逆勢進行渠道擴展。公司Q2 結構性提價結合成本優化，對衝原材料價格上漲影響。
加速研發提升產品力，成本有望改善推動未來發展。大宗業務預計下半年將迎來集中交付，若原材料及海運費價格能夠快速改善，公司有望發揮產品+營銷優勢搶佔市場份額。基於此，考慮到疫情擾動下上半年主品牌營收增速承壓，預計22-24 年歸母淨利潤分別為3.37/5.33/6.94 億元（原值為4.81/6.28/7.47 億元），對應22/23/24 年PE 為14/9/7X，參考絕對估值法，給予目標價10 元，維持“強推”評級。
風險提示：原材料成本上漲、海運成本上漲、產能不達預期等。
