精編自海通證券：《保險股十年覆盤系列之二： 保險股十年股價走勢與基本面詳細解讀》
中國保險業，自2007年險企三巨頭中國人壽、中國平安、中國太保登陸A股來，已經走過了十年風雨路。覆盤十年發展歷程，中國保險業大至經歷了五大階段：盡享紅利->做大規模->積重難返->迴歸本源->華麗轉型。讀懂歷史，是為了更好地把握未來，本文是保險行業系列研究第二篇。富途研選 | 保險系列一：保險股價的三大驅動因素
1、2007年：三巨頭登陸A股，共享紅利時代的繁榮
1）1999年保監會將壽險保單的預定利率調整為不超過年複利2.5%，費率管制下的傳統險對於客户的吸引力大幅下降，這帶來了分紅險、萬能險、投連險等新型保險的發展良機。2007年，為應對利率上行，上市險企普遍加強投連險和萬能險銷售力度，當年保費同比增長22%，增速較2006年提升10ppt。投連險佔比9%，達到歷史高點。
2）銀保佔比繼續提高，2007年年末已超1/3，而銀保渠道在2003時佔比僅為17%。期交新業務同比+50%以上，增幅明顯。
3）行業代理人增速提升；中國平安代理人產能遠超同行，代理人增速高達47%。
4）受資本市場強週期特性影響，行業投資收益率大幅飆升至12%，創歷史新高。
5）上市險企全年利潤同比+119%，NBV同比+25%。行業平均EV增速高達80%，為史上最高。
2、2008-2009年：2008保費增長不敵投資低迷，2009調結構、迎春天
1）2008年壽險總保費強勁增長，同比+48%，主要是由於銀保渠道擴張速度快。2009年受高基數及調結構影響，增速降至+11%。
2）2008年銀保渠道井噴，平安銀保渠道保費同比+104%；個險渠道保費增速穩健，行業個險新單同比+20%。2009年，渠道結構、期限結構調整效果顯著，太保期繳佔比同比提升16ppt至33%。
3）2008、2009年平安代理人增速分別為18%、17%，較2007年有所下降。得益於結構調整，各公司人均產能於2009年大幅提升。
4）受權益市場跌幅慘重影響，2008年投資收益率大幅下降，行業平均僅為1.9%。2009年牛市行情下，行業投資收益率有明顯改善，高達6.4%。
5）2008、2009年四家公司歸母淨利潤合計同比-75%、+346%；NBV增速為17%、32%；EV同比-9%、+24%。
3、2010-2013年：熊市下估值大幅回調，行業基本面較差
1）2010-2013年保費增速分別為+29%、-9%、+4%、+8%，較前兩階段顯著放緩，主要由於①銀行大規模發行銀行理財，保險投資收益率低迷，保險產品吸引力下降。②受銀保新規影響，銀保渠道保費同比出現負增長。
2）2010年銀保新規禁止保險公司人員派駐銀行網點及2011年銀保業務監管指引使得銀保收入急轉直下，保費收入佔比由2010年的50%大幅下滑至42%。
3）代理人增員困難。2010-2013，平安代理人數量每年僅維持個位數增長，但仍好於同業；中國人壽則在2010、2011、2013出現代理人個位數負增長。四年個險新單保費增速分別為+27%、+3%、-8%、6%，在行業歷史中處於增速較低階段。
4）四年險資投資收益率分別為4.8%、3.5%、3.4%、5.0%，受資本市場影響，持續低位徘徊，但2012年投資新政放寬險企投資範圍，保險行業另類投資佔比於2013年提升6ppt至16%，當年投資收益率明顯提升。
5）四年行業利潤增速分別為+9%、-21%、-20%、+70%；NBV增速分別為20%、4%、-0.2%、7%；EV增速分別為13%、8%、18%、8%。
4、2014-2015年：市場牛熊切換，保險於牛市中實現顯著超額收益
1）2014-2015年保費增速分別為+18%、+25%，增速顯著提升。主要由於①降準降息作用下，保險產品相對吸引力提升。②2013年保監會放開傳統險2.5%的預定利率上限，傳統險佔比由13年的10%大幅提升至30%。
2）龍頭險企銀保佔比繼續下降，個險佔比提升，太保、新華個險佔比兩年間分別提升23ppt、5ppt至84%、46%。
3）四家上市險企2014年代理人數量合計增速達12%；國壽、平安、太保和新華的個人產能分別增長-5%、6%、8%、16%。2015年受取消「保代考」影響，代理人大幅增長36%至259萬人。
4）投資環境改善，權益、另類投資佔比提升；兩年行業投資收益率分別為6.3%、7.6%。
5）上市險企兩年利潤增速分別為+34%、+30%；ROE分別為12%、14%，處於歷史較高水平；2014NBV同比+15%，其中個險渠道NBV增速近20%；2015NBV同比+38%，兩年分別創2011年以來新高。EV分別+33%、22%。
5、2016-2018年10月：價值轉型加速，2017為保險股最好的一年
1）2016、2017、2018年前9個月保費增速分別為+37%、+20%、-2%。①2016年，在健康險實現同比+68%的高增速下，保費增速實現2009年以來最高。2015年末開始，保監會對萬能險進行嚴格監管，萬能險增速大幅降低。②2018年前9個月保費負增長，主要是由於受134號文影響，年金險吸引力有所下降；且銀行理財等收益率上升對保險銷售有一定擠出效應。
2）價值轉型取得重大突破，個險渠道保費佔比、長期期交保費佔比、長期保障型保費佔比、健康險保費佔比於2016-2017均顯著提升。
3）2016、2017代理人分別同比+38%、+17%，平安、太保代理人數量與質量增幅均高於同業。2018年上半年四險企代理人合計同比-1%，產能平均同比-18%。
4）2016、2017、以及2018年前三季度行業年化總投資收益率分別為5.7%、5.8%、4.2%。18年受權益市場震盪影響，險企大幅計提減值準備，投資收益率明顯下滑。
5）2016、2017、2018前三季度利潤增速分別為-15%、+44%、+10%；2016、2017、2018上半年同比+51%、+28%、-12%；EV分別+17%、20%、+9%（較年初）。