投资要点
事件：8 月28 日公司公告，第二届董事会审议通过，并拟召开第三次股东大会审议重组报告书相关事项，调整重组方案，拟以46.06 元/股的价格发行约8317.83 万股，总计约38.31 亿元金额，收购博威集成公司73%股权、氮化镓通信基站射频芯片业务及负债、国联万众94.6029%股权，同时配套募集不超过25 亿元资金，用于氮化镓、碳化硅相关业务拓展。
点评：1、“靴子落地”，重组最大担忧解除：此前市场担忧公司股东大会通知连续延期甚至重组终止，今日公司公告重组方案已顺利通过董事会审议，并发出通知于2022 年10 月13 日召开第三次股东大会审议该次资产重组议案，市场最大担忧解除。出于内部管理计划考虑，较上次100%收购上述三块资产，此次方案变化主要是博威公司和国联万众股权收购的小幅调减，但公司仍为控股股东，并纳入合并报表。收购价格较此前方案调整，主要系前期公司公积转增股本。此次募集配套资金不超过25 亿元，主要用于氮化镓和碳化硅产能扩张及关键技术的研发，将进一步夯实未来高成长基础。考虑到此次收购资产为国内三代半导体龙头，成长空间巨大，摊薄较小，当前位置低估显著。
2、碳化硅MOSFET 芯片龙头“呼之欲出，氮化镓PA 稳健增长：公司拟发行股份收购的中电科十三所下属三代半导体资产，系国内氮化镓/碳化 硅市场引领者，其中国联万众承接了十三所积累多年的碳化硅芯片器件技术，构筑了稀缺的IDM 模式，应用于比亚迪OBC 的碳化硅MOSFET 获得订单突破，实现批量交付，应用于主驱的碳化硅MOSFET 单车价值量高，未来亦有望逐渐突破，引领国内市场；公司募集配套资金有望加速产能扩张，并切入下游模块环节，一体化模式继续巩固，未来有望凭借技术和客户优势，抢占市场，并作为电子陶瓷外壳重要下游，发挥协同效应。碳化硅MOSFTE 性能优势显著，在新能源车替代硅基IGBT 趋势明确，海外碳化硅巨头最新财报指引超预期，再次验证SiC 行业需求爆发趋势，国联万众作为国内第一梯队供应商，有望深度受益；公司拟收购的十三所氮化镓PA 业务，同样是稀缺的IDM 模式，主要客户为全球主流基站设备商，凭借优越性能和成本优势，市占率仍在逐渐提升，在全球基站建设平稳趋势下，公司继续扩张产能，并实现业务增长，未来有望拓展卫星通信等新业务市场。
3、电子陶瓷外壳“一枝独秀”，受益新能源车需求爆发：公司光器件陶瓷外壳性能逐渐赶超海外巨头，国产替代加速背景下，份额正持续提升，在5G 需求下滑背景下逆势高增长，但目前市占率仍有较大提升空间；无线功率器件/三代半导体（GaN 功率管、LDMOS 功率管等）陶瓷外壳率先量产，主要客户包括中国电科、英飞凌、恩智浦等，技术和产品实力得到国内外巨头认可，已有规模收入，持续高增长；消费电子陶瓷外壳及基板新业务如期爆发式增长，公司加速消费电子陶瓷外壳（包括声表类晶振、3D 传感模块、SAW 滤波器等下游产品）业务拓展，成效显著，IPO 募投项目全部为消费电子，三年达产目标产能44.05 亿只，产值空间大，新的消费电子产线正加速建设中，夯实未来高增长基础。IGBT（高端氮化铝材料已小批量，通过国内IGBT 模块厂商认证），碳化硅模块用AMB 封装技术准备充分）、激光雷达陶瓷外壳/毫米波雷达（研发）等汽车用陶瓷外壳新产品技术准备充分，将逐渐放量；公司从光器件向消费电子、功率器件/三代半导体、IGBT、激光雷达等电子陶瓷外壳领域顺利拓展，对标日本京瓷，长期成长空间大。
4、盈利预测与投资建议：不考虑收购并表，我们维持了盈利预测，预计公司2022-2024 年实现归母净利润1.72、2.68、3.52 亿元，对应8 月26 日收盘价的PE 分 别为124.9、80.3 和61.1 倍，维持“审慎增持”评级。
5、风险提示：资产注入进度不及预期；国际贸易摩擦相关风险；新产品研发风险。
投資要點
事件：8 月28 日公司公告，第二屆董事會審議通過，並擬召開第三次股東大會審議重組報告書相關事項，調整重組方案，擬以46.06 元/股的價格發行約8317.83 萬股，總計約38.31 億元金額，收購博威集成公司73%股權、氮化鎵通信基站射頻芯片業務及負債、國聯萬衆94.6029%股權，同時配套募集不超過25 億元資金，用於氮化鎵、碳化硅相關業務拓展。
點評：1、“靴子落地”，重組最大擔憂解除：此前市場擔憂公司股東大會通知連續延期甚至重組終止，今日公司公告重組方案已順利通過董事會審議，併發出通知於2022 年10 月13 日召開第三次股東大會審議該次資產重組議案，市場最大擔憂解除。出於內部管理計劃考慮，較上次100%收購上述三塊資產，此次方案變化主要是博威公司和國聯萬衆股權收購的小幅調減，但公司仍爲控股股東，並納入合併報表。收購價格較此前方案調整，主要系前期公司公積轉增股本。此次募集配套資金不超過25 億元，主要用於氮化鎵和碳化硅產能擴張及關鍵技術的研發，將進一步夯實未來高成長基礎。考慮到此次收購資產爲國內三代半導體龍頭，成長空間巨大，攤薄較小，當前位置低估顯著。
2、碳化硅MOSFET 芯片龍頭“呼之欲出，氮化鎵PA 穩健增長：公司擬發行股份收購的中電科十三所下屬三代半導體資產，系國內氮化鎵/碳化 硅市場引領者，其中國聯萬衆承接了十三所積累多年的碳化硅芯片器件技術，構築了稀缺的IDM 模式，應用於比亞迪OBC 的碳化硅MOSFET 獲得訂單突破，實現批量交付，應用於主驅的碳化硅MOSFET 單車價值量高，未來亦有望逐漸突破，引領國內市場；公司募集配套資金有望加速產能擴張，並切入下游模塊環節，一體化模式繼續鞏固，未來有望憑藉技術和客戶優勢，搶佔市場，並作爲電子陶瓷外殼重要下游，發揮協同效應。碳化硅MOSFTE 性能優勢顯著，在新能源車替代硅基IGBT 趨勢明確，海外碳化硅巨頭最新財報指引超預期，再次驗證SiC 行業需求爆發趨勢，國聯萬衆作爲國內第一梯隊供應商，有望深度受益；公司擬收購的十三所氮化鎵PA 業務，同樣是稀缺的IDM 模式，主要客戶爲全球主流基站設備商，憑藉優越性能和成本優勢，市佔率仍在逐漸提升，在全球基站建設平穩趨勢下，公司繼續擴張產能，並實現業務增長，未來有望拓展衛星通信等新業務市場。
3、電子陶瓷外殼“一枝獨秀”，受益新能源車需求爆發：公司光器件陶瓷外殼性能逐漸趕超海外巨頭，國產替代加速背景下，份額正持續提升，在5G 需求下滑背景下逆勢高增長，但目前市佔率仍有較大提升空間；無線功率器件/三代半導體（GaN 功率管、LDMOS 功率管等）陶瓷外殼率先量產，主要客戶包括中國電科、英飛凌、恩智浦等，技術和產品實力得到國內外巨頭認可，已有規模收入，持續高增長；消費電子陶瓷外殼及基板新業務如期爆發式增長，公司加速消費電子陶瓷外殼（包括聲表類晶振、3D 傳感模塊、SAW 濾波器等下游產品）業務拓展，成效顯著，IPO 募投項目全部爲消費電子，三年達產目標產能44.05 億隻，產值空間大，新的消費電子產線正加速建設中，夯實未來高增長基礎。IGBT（高端氮化鋁材料已小批量，通過國內IGBT 模塊廠商認證），碳化硅模塊用AMB 封裝技術準備充分）、激光雷達陶瓷外殼/毫米波雷達（研發）等汽車用陶瓷外殼新產品技術準備充分，將逐漸放量；公司從光器件向消費電子、功率器件/三代半導體、IGBT、激光雷達等電子陶瓷外殼領域順利拓展，對標日本京瓷，長期成長空間大。
4、盈利預測與投資建議：不考慮收購併表，我們維持了盈利預測，預計公司2022-2024 年實現歸母淨利潤1.72、2.68、3.52 億元，對應8 月26 日收盤價的PE 分 別爲124.9、80.3 和61.1 倍，維持“審慎增持”評級。
5、風險提示：資產注入進度不及預期；國際貿易摩擦相關風險；新產品研發風險。
