收入增长稳健，原材料价格高位致毛利率承压。2022H1 营业收入28.83 亿港元，同比增长22.4%；毛利润15.30 亿港元，同比增长21.4%。毛利率53.0%，与去年同期53.5%的毛利率相比较为稳定，但相较2020 年同期下滑幅度较大。主要因从去年开始至今年上半年，公司主要产品所用原材料棕榈油及包材材料LDPE（低密度聚乙烯）价格始终位于高位，毛利率承压；今年六月开始油价回落，预计下半年公司成本压力将有所缓解，毛利率有望小幅回升。

受汇兑亏损拖累，业绩亏损。2022H1 归母净利润亏损1.49 亿港元，去年同期亏损0.44 亿港元。业绩亏损主要由公司的离岸人民币银行存款兑美元贬值而产生的汇兑亏损所致，与主营业务无关，汇兑亏损净额142.2 百万港元。

渠道改革期投入增大，销售费用率有所增加。2022H1 销售费用率同比+1.1pp至39.8%，销售费用率的增长主要系渠道加速开拓下沉所导致的销售人员的增长，以及线下渠道营销费用同比增长所致；管理费用率同比-1.6pp 至14.2%。营业利润率为-8.1%，同比-4.1pp；净利率-5.2%，同比-3.3pp。

按产品拆分，衣物清洁护理收入增速快新品畅销。2021FY 衣物、个人、家居清洁护理分别实现收入24.5/2.3/2.0 亿港元，分别同比+25.2%/6.6%/11.6%。

衣物护理业务今年推出的运动系列产品，以及去年推出的内衣洗衣液、除菌产品，销售增速快，带动整体收入提升；同时毛利率较高，带动整体盈利提升。新产品上半年1~6 月收入达占比7%，全年占比预计将进一步提升至10%。

按渠道拆分，得益于渠道下沉策略线下渠道快速增长。线上销售、直接销售给大客户、经销商渠道分别实现收入14.8/3.3/10.8 亿港元，分别同比-10.0%/+91.0%/+98.5%。线下渠道快速增长基于渠道改革计划下，发力下沉市场，通过增加空白区县布局提升经销商区域覆盖率。三至五线城市新增门店数量较去年同期增加74.4%。线上O2O 平台以及新兴电商平台快速发展。

京东到家及美团闪购市场份额第一；618 京东到家平台销售额同比+400%。

风险提示：渠道拓展不及预期；疫情反复影响需求；原材料价格大幅上涨。

投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级。我们看好公司渠道拓张速度，以及更加符合消费需求的新产品推出带动收入快速增长，上调收入增速；同时由于上半年原材料价格位于高位，成本压力较大；且汇兑亏损较多，我们下调盈利预测，预计2022-2024 年归母净利润8.6/11.3/13.5 亿港元，同比增速-15.1%/31.0%/20.0%。EPS 为0.15/0.19/0.23 港元。我们维持“买入”

评级和6.0~7.2 港元的合理估值区间，合理估值对应2023 年31~37x PE。