投资要点：

公司发布2022 年中报，业绩超过市场预期。报告期内，公司实现营收82.48 亿元，同比增长16.04%，归母净利润10.73 亿元，同比上升55.52%。公司二季度单季度归母净利润6.03 亿元，环比一季度的4.7 亿元上升28.23%，比去年同期上升71.49%。

钒产品业务大幅增长，钛白粉业务有所回落。报告期内，公司钒制品业务实现产量2.35万吨（以V2O5 计，下同），同比增长1.73%；钒产品平均售价13.67 万元/吨，同比增长41.3%；吨钒成本8.7 万元/吨，同比增长22.32%；吨钒毛利4.98 万元/吨，同比增长93.83%。公司钒业务在并购西昌钒制品后经营稳定，21 年同期价格较低，叠加地缘冲突影响，22H1 钒价明显上涨，致使钒业务盈利大幅增加。钛白粉方面，上半年公司实现产量13.04 万吨，同比增长6.28%；吨售价为1.62 万元/吨，同比基本持平；吨成本1.37万元/吨，同比上升11.01%；吨毛利0.25 万元/吨，同比下降38.54%。钛白粉业务方面，受下游涂料需求下降影响，盈利情况有所回落。

管理水平维持高效，研发投入力度加强。公司期间费用1.27 亿元，同比增加0.31 亿元，同比增幅32%，主要是因为财务费用变化的影响。其中管理费用0.8 元，同比下降0.01亿元，同比降幅1.34%；销售费用0.62 亿元，同比增加0.03 亿元，同比增幅5.32%；财务费用-0.15 亿元，同比增加0.28 亿元，原因在于本期利息收入减少。此外，本期研发投入2.95 亿元，同比增加0.9 亿元，同比增长44%，主要是因为本期科研投入力度加强，相关项目工作开展进度较快。

风电光伏高增长带来配储需求，政策催化利好高安全性的钒电池行业发展。碳中和下风电光伏高速增长，叠加10%~20%的配储比例，储能需求空间广阔。考虑到抽水蓄能受地理环境因素制约，发展电化学储能迫在眉睫。22 年6 月底国家能源局发布《防止电力生产事故的二十五项重点要求（2022 年版）（征求意见稿）》，政策端重点强调电力储能安全性，故高安全性的钒电池路径脱颖而出。预计2025 年钒电池在新增电化学储能中渗透率将提升至15%，对应钒电池新增装机约8GWh，储能领域钒需求将大幅增长。

钒电池行业规模化加速，助力公司业绩持续增长。未来储能需求高速增长背景下，预计政策催化将驱动钒电池规模化加速。公司作为钒钛资源龙头，钒产量约占全国32%，不仅掌握自研钒电池电解液技术，还与下游钒电池龙头大连融科有深度合作，预计在资源和电解液环节均能受益。我们维持公司原有盈利预测不变，22-24 年EPS 分别为0.28 元、0.31元和0.33 元，当前股价对应22-24 年PE 分别为24、22、20 倍。维持“买入”评级。

风险提示：钒电池产业规模化进度不及预期；下游需求回落，钒价低于预期。