核心观点
事件：近日，公司发布2022 中报，实现营业收入8.00 亿元（+50.31%）；实现净利润2.97 亿元（-6.99%）；实现扣非净利润2.60 亿元（+80.03%）。
花园药业营收高增长，销售费用增长影响净利率：公司营收与扣非净利润大幅增长，主要系公司去年收购的花园药业本期营收同比增加2.53 亿元，同时因披露要求，花园药业上年同期净利润0.84 亿元全额计入非经损益，如剔除此影响，扣非净利同比增长13.91%；净利润增速略有下滑的原因主要系花园药业市场推广费用增长致销售费用率上升16.56pct 至21.23%，以及本期杭州下沙子公司搬迁收益较上年同期减少0.75 亿元。
VD3 价格已进入底部区间，成本优势明显盈利稳定：公司VD3 及D3 类似物业务上半年营收同比减少10.13%，毛利率同比下滑4.97pct，主要是由于上半年国内养殖盈利水平低，饲料消费低迷；且2021 年四季度出口超买，海外客户消化库存为主，饲料级VD3 价格下跌，进入底部区间。公司作为全球唯一VD3 全产业链的厂家，配套全球最大的核心原材料NF 级胆固醇产能，成本优势明显，盈利稳定，虽毛利率有所下滑，但仍达到60.83%。
携手巨头共享产业链升级，“一纵一横”打开成长空间：公司是全球唯二可以规模化生产25-羟基VD3 的厂家。公司生产工艺流程简单、收率高、成本低，并与DSM 签订十年长单。随着DSM 推动在饲料添加剂中用25-羟基VD3替代VD3，渗透率的提升以及公司金西科技园产能逐步释放，公司业绩有望快速增长。公司施行“一纵一横”发展新战略，横向拓宽维生素领域的布局，纵向推动全活性VD3 项目的产业化落地，将为公司打开成长空间。
盈利预测与估值：我们预计公司2022-2024 年归母净利润为5.24、6.96、8.80 亿元，同比增长9.21%、32.84%、26.40%，对应PE 分别为19.81、14.91 和11.80 倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示：产能释放不及预期；25-羟基VD3 推广不及预期；行业竞争加剧风险；宏观经济下行风险。
核心觀點
事件：近日，公司發佈2022 中報，實現營業收入8.00 億元（+50.31%）；實現淨利潤2.97 億元（-6.99%）；實現扣非淨利潤2.60 億元（+80.03%）。
花園藥業營收高增長，銷售費用增長影響淨利率：公司營收與扣非淨利潤大幅增長，主要系公司去年收購的花園藥業本期營收同比增加2.53 億元，同時因披露要求，花園藥業上年同期淨利潤0.84 億元全額計入非經損益，如剔除此影響，扣非淨利同比增長13.91%；淨利潤增速略有下滑的原因主要系花園藥業市場推廣費用增長致銷售費用率上升16.56pct 至21.23%，以及本期杭州下沙子公司搬遷收益較上年同期減少0.75 億元。
VD3 價格已進入底部區間，成本優勢明顯盈利穩定：公司VD3 及D3 類似物業務上半年營收同比減少10.13%，毛利率同比下滑4.97pct，主要是由於上半年國內養殖盈利水平低，飼料消費低迷；且2021 年四季度出口超買，海外客戶消化庫存爲主，飼料級VD3 價格下跌，進入底部區間。公司作爲全球唯一VD3 全產業鏈的廠家，配套全球最大的核心原材料NF 級膽固醇產能，成本優勢明顯，盈利穩定，雖毛利率有所下滑，但仍達到60.83%。
攜手巨頭共享產業鏈升級，“一縱一橫”打開成長空間：公司是全球唯二可以規模化生產25-羥基VD3 的廠家。公司生產工藝流程簡單、收率高、成本低，並與DSM 簽訂十年長單。隨着DSM 推動在飼料添加劑中用25-羥基VD3替代VD3，滲透率的提升以及公司金西科技園產能逐步釋放，公司業績有望快速增長。公司施行“一縱一橫”發展新戰略，橫向拓寬維生素領域的佈局，縱向推動全活性VD3 項目的產業化落地，將爲公司打開成長空間。
盈利預測與估值：我們預計公司2022-2024 年歸母淨利潤爲5.24、6.96、8.80 億元，同比增長9.21%、32.84%、26.40%，對應PE 分別爲19.81、14.91 和11.80 倍，首次覆蓋，給予“增持”評級。
風險提示：產能釋放不及預期；25-羥基VD3 推廣不及預期；行業競爭加劇風險；宏觀經濟下行風險。
