事件
公司发布2022 年中报预告
8 月7 日晚，公司发布2022 年中报预告，①非细胞治疗业务经调整净利润保持稳定增长，约2900 万美元至3180 万美元，同比增速为10.3% 至20.9%。②细胞疗法业务：传奇生物预期取得经调整亏损约1.45 亿美元至1.68 亿美元，主要来自研发开支约1.35 亿美元至1.58 亿美元。③集团预期期间录得经调整亏损约1.15 亿美元至1.37 亿美元，而2021 年同期录得经调整亏损约1.358 亿美元。我们认为CGT 行业高速发展，公司各块业务均有较强竞争力，目前处于产能扩建、能力扩张阶段，业绩预告符合预期。
简评
生命科学服务：推出多款热门产品，持续加码CGT 业务产能方面，2 月份，金斯瑞亚太地区部新加坡生产研发基地正式投产，新增30,000 平方英尺的高度自动化蛋白生产和基因合成服务设备，有望大幅提升其蛋白和基因合成自动化平台规模；4 月份，金斯瑞生命拟投资10 亿元的科学类试剂生产大楼项目正式开工建设；产品方面，公司不断推出创新型产品，如T 细胞分选磁珠、T 细胞分选仪、mRNA 疫苗研究及规范化生产解决方案GMP 级别产品等，巩固其在基因与细胞治疗领域的领导地位。
利润率，由于上游成本以及公司新产能投入，我们认为上半年生命科学服务板块的毛利率略有下降，随着下半年产能利用率提升、疫情影响减弱，全年毛利率有望追平2021 年。
蓬勃生物：CGT CDMO 领头羊，产能扩张助力业务发展在手订单推动收入高增长：2021 年公司CDMO订单达到1.97亿美元，同比增长108%，预计CGT 业务订单增速更快；高速增长的订单有望支撑蓬勃生物收入高速增长；同时在行业需求旺盛的背景下，凭借公司竞争优势，2022 年订单有望延续高增长态势。
今年还成立了韩国子公司，有望进一步获得更多韩国订单。
产能加速增长，迎接抗体及CGT 行业发展。公司顺利完成1.5 亿美元的A 轮融资，加速产能建设。抗体药方面，预计2022年、2023 年均有抗体实验室交付使用，2024 年将在镇江投入1.2万升GMP 厂房；CGT 方面，2021 年新增6400 ㎡质粒GMP 厂房，2022、2023 年国内分别新增6400 ㎡，同时美国的厂房也将陆续释放，2024 年将增加3.1 万㎡质粒及病毒GMP 厂房。公司积极产能扩建，有助于公司业务发展。
蓬勃生物CGT CDMO 经验丰富，发展优势明显：质粒方面，蓬勃生物是中国最大的质粒CDMO 供应商，有9 个中国、美国、韩国IND 申报成功经验，超过70 个IND 申报用质粒CMC 项目进行中；病毒载体方面，公司成功为多个细胞治疗以及Gene therapy 提供慢病毒及AAV 载体，累计有3 个中国、美国IND 申报成功经验，超过20 个IND 申报用病毒载体CMC 项目进行中；mRNA 质粒方面，几乎与国内所有的mRNA 疫苗企业建立合作，以及现在与韩国和美国公司合作的mRNA 疫苗项目也相继在韩国和日本获临床批件。DNA 疫苗方面，提供质粒的CMC 研究。考虑到公司业务规模快速增长，我们预计蓬勃生物将持续缩窄亏损，有望在2022H2实现盈亏平衡。
传奇生物：cilta-cel 商业化启航，顺利推进实体瘤研发牵手强生，共同推进商业化： 2022 年2 月底，cilta-cel 在美国获批；5 月底，该产品在欧盟获批上市。2022Q2，强生正式启动cilta-cel 销售，在美国定价46.5 万美元，实现销售额2400 万美元，有望在Q3、Q4 实现快速放量。
2021 年BMS 的Abecma 销售金额1.64 亿美元，考虑cilta-cel 的疗效及安全性均优于Abecma，同时传奇与强生已经做好充分准备，cilta-cel 终端销售额有望超过Abecma。
多项产品布局实体瘤CAR-T：1）LB1908，靶向Claudin18.2 的CAR-T 治疗胃癌，国内目前正在进行研究者发起临床试验，初步疗效资料显示 LB1908 对患者具有抗肿瘤活性，6 月份获得美国FDA 批准开展I 期临床试验；2）LB2102，靶向DLL 治疗小细胞肺癌；3）LB2101，靶向GPC3 治疗肝细胞癌和非小细胞肺癌。
积极布局早期管线：4 月1 日，公司正式任命方国伟为公司研究与早期开发全球负责人。方博士曾在Zymeworks、AbbVie、Genentech 等公司工作，主要从事肿瘤学研究和发现，加入传奇生物，有利于公司推进针对血液肿瘤和实体肿瘤的多条管线产品。
百斯杰：生物合成领先者，寻求高质量发展
百斯杰在生物合成方面拥有较深的积淀，研发团队拥有众多知识产权和多样化的微生物菌株平台，公司将加强研发与应用结合，实现产品组合优化，同时发掘新的合成生物学机会。我们认为伴随合成生物学持续火热，百斯杰将协调资源，大力发展高难度、高附加值产品，收入有望实现高质量增长。百斯杰目前正在进行积极业务转型，寻求高质量发展。
投资建议：
我们认为，金斯瑞生物科技内部拥有良好的管理机制、人才激励机制及孵化机制，已成功孵化多多项全球领先业务。此外，伴随CGT 行业高速发展，公司多项业务受益，产能加速释放，未来几年业绩有望实现高速增长。考虑到金斯瑞生物科技四大业务板块估值方式差异较大，我们采用分部估值法。生命科学CRO 业务（基因合成、目录产品、寡核苷酸、蛋白及多肽）受益于下游需求快速增长，且公司部分产品具有高壁垒、增速快的特点，给予40 倍PE 估值。蓬勃生物是基因细胞治疗CDMO 的龙头公司，公司技术及产能准备充分，预计将受益于未来几年需求快速增长，对标可比公司给予25 倍PS 估值。工业酶对标可比公司给予5 倍PS。传奇生物采用DCF 估值。预计2022-2024 年公司总收入分别为7.67 亿美元、10.58 亿美元、15.76 亿美元，对应增速分别为49.8%、38.0%、49.0%；同时有望在2024 年实现公司整体扭亏为盈；根据2023 年业务发展，计算公司合理市值约为1339 亿港元，对应目标价为63.85 港元，维持“买入”评级。
事件
公司發佈2022 年中報預告
8 月7 日晚，公司發佈2022 年中報預告，①非細胞治療業務經調整淨利潤保持穩定增長，約2900 萬美元至3180 萬美元，同比增速為10.3% 至20.9%。②細胞療法業務：傳奇生物預期取得經調整虧損約1.45 億美元至1.68 億美元，主要來自研發開支約1.35 億美元至1.58 億美元。③集團預期期間錄得經調整虧損約1.15 億美元至1.37 億美元，而2021 年同期錄得經調整虧損約1.358 億美元。我們認為CGT 行業高速發展，公司各塊業務均有較強競爭力，目前處於產能擴建、能力擴張階段，業績預告符合預期。
簡評
生命科學服務：推出多款熱門產品，持續加碼CGT 業務產能方面，2 月份，金斯瑞亞太地區部新加坡生產研發基地正式投產，新增30,000 平方英尺的高度自動化蛋白生產和基因合成服務設備，有望大幅提升其蛋白和基因合成自動化平臺規模；4 月份，金斯瑞生命擬投資10 億元的科學類試劑生產大樓項目正式開工建設；產品方面，公司不斷推出創新型產品，如T 細胞分選磁珠、T 細胞分選儀、mRNA 疫苗研究及規範化生產解決方案GMP 級別產品等，鞏固其在基因與細胞治療領域的領導地位。
利潤率，由於上游成本以及公司新產能投入，我們認為上半年生命科學服務板塊的毛利率略有下降，隨着下半年產能利用率提升、疫情影響減弱，全年毛利率有望追平2021 年。
蓬勃生物：CGT CDMO 領頭羊，產能擴張助力業務發展在手訂單推動收入高增長：2021 年公司CDMO訂單達到1.97億美元，同比增長108%，預計CGT 業務訂單增速更快；高速增長的訂單有望支撐蓬勃生物收入高速增長；同時在行業需求旺盛的背景下，憑藉公司競爭優勢，2022 年訂單有望延續高增長態勢。
今年還成立了韓國子公司，有望進一步獲得更多韓國訂單。
產能加速增長，迎接抗體及CGT 行業發展。公司順利完成1.5 億美元的A 輪融資，加速產能建設。抗體藥方面，預計2022年、2023 年均有抗體實驗室交付使用，2024 年將在鎮江投入1.2萬升GMP 廠房；CGT 方面，2021 年新增6400 ㎡質粒GMP 廠房，2022、2023 年國內分別新增6400 ㎡，同時美國的廠房也將陸續釋放，2024 年將增加3.1 萬㎡質粒及病毒GMP 廠房。公司積極產能擴建，有助於公司業務發展。
蓬勃生物CGT CDMO 經驗豐富，發展優勢明顯：質粒方面，蓬勃生物是中國最大的質粒CDMO 供應商，有9 箇中國、美國、韓國IND 申報成功經驗，超過70 個IND 申報用質粒CMC 項目進行中；病毒載體方面，公司成功為多個細胞治療以及Gene therapy 提供慢病毒及AAV 載體，累計有3 箇中國、美國IND 申報成功經驗，超過20 個IND 申報用病毒載體CMC 項目進行中；mRNA 質粒方面，幾乎與國內所有的mRNA 疫苗企業建立合作，以及現在與韓國和美國公司合作的mRNA 疫苗項目也相繼在韓國和日本獲臨牀批件。DNA 疫苗方面，提供質粒的CMC 研究。考慮到公司業務規模快速增長，我們預計蓬勃生物將持續縮窄虧損，有望在2022H2實現盈虧平衡。
傳奇生物：cilta-cel 商業化啟航，順利推進實體瘤研發牽手強生，共同推進商業化： 2022 年2 月底，cilta-cel 在美國獲批；5 月底，該產品在歐盟獲批上市。2022Q2，強生正式啟動cilta-cel 銷售，在美國定價46.5 萬美元，實現銷售額2400 萬美元，有望在Q3、Q4 實現快速放量。
2021 年BMS 的Abecma 銷售金額1.64 億美元，考慮cilta-cel 的療效及安全性均優於Abecma，同時傳奇與強生已經做好充分準備，cilta-cel 終端銷售額有望超過Abecma。
多項產品佈局實體瘤CAR-T：1）LB1908，靶向Claudin18.2 的CAR-T 治療胃癌，國內目前正在進行研究者發起臨牀試驗，初步療效資料顯示 LB1908 對患者具有抗腫瘤活性，6 月份獲得美國FDA 批准開展I 期臨牀試驗；2）LB2102，靶向DLL 治療小細胞肺癌；3）LB2101，靶向GPC3 治療肝細胞癌和非小細胞肺癌。
積極佈局早期管線：4 月1 日，公司正式任命方國偉為公司研究與早期開發全球負責人。方博士曾在Zymeworks、AbbVie、Genentech 等公司工作，主要從事腫瘤學研究和發現，加入傳奇生物，有利於公司推進針對血液腫瘤和實體腫瘤的多條管線產品。
百斯傑：生物合成領先者，尋求高質量發展
百斯傑在生物合成方面擁有較深的積澱，研發團隊擁有眾多知識產權和多樣化的微生物菌株平臺，公司將加強研發與應用結合，實現產品組合優化，同時發掘新的合成生物學機會。我們認為伴隨合成生物學持續火熱，百斯傑將協調資源，大力發展高難度、高附加值產品，收入有望實現高質量增長。百斯傑目前正在進行積極業務轉型，尋求高質量發展。
投資建議：
我們認為，金斯瑞生物科技內部擁有良好的管理機制、人才激勵機制及孵化機制，已成功孵化多多項全球領先業務。此外，伴隨CGT 行業高速發展，公司多項業務受益，產能加速釋放，未來幾年業績有望實現高速增長。考慮到金斯瑞生物科技四大業務板塊估值方式差異較大，我們採用分部估值法。生命科學CRO 業務（基因合成、目錄產品、寡核苷酸、蛋白及多肽）受益於下游需求快速增長，且公司部分產品具有高壁壘、增速快的特點，給予40 倍PE 估值。蓬勃生物是基因細胞治療CDMO 的龍頭公司，公司技術及產能準備充分，預計將受益於未來幾年需求快速增長，對標可比公司給予25 倍PS 估值。工業酶對標可比公司給予5 倍PS。傳奇生物採用DCF 估值。預計2022-2024 年公司總收入分別為7.67 億美元、10.58 億美元、15.76 億美元，對應增速分別為49.8%、38.0%、49.0%；同時有望在2024 年實現公司整體扭虧為盈；根據2023 年業務發展，計算公司合理市值約為1339 億港元，對應目標價為63.85 港元，維持“買入”評級。
