目前美国经济处于技术性衰退, 但是美国经济离实质意义上的衰退还有一段距离，美国经济指标部分转弱但大都仍保持坚挺。2022年1、2季度美国GDP年化环比连续两个季度为负值，分别为-1.6%、-0.9%，陷入技术性衰退。但NBER所关心的指标大都仍保持坚挺，比如6月实际个人收入减去转移支付6月为14.47万亿美元，前值为14.51万亿美元，环比略微减少但仍处于高位。7月季调后非农就业人口新增52.8万人，远高于预期25万人。而失业率方面，美国依旧维持在疫情之后3.5%的低位，低于6月的3.6%，和疫情前低位水平持平。

库存投资对GDP的拖累可能加重。目前私人库存同比增速逐步攀升，而销售同比增速整体回落，美国库存周期或将进入历史拐点。2021年下半年以来，美国私人库存增幅较大，库存总额同比增速由2021年6月的6.32%增至2022年5月的17.71%。但是2022年一二季度商品消费降温，销售同比呈现出波动式下降，销售总额同比增速的三月移动均值从2021年12月的16.66%降至2022年5月的14.05%，美国库存周期或将进入历史拐点，从历史的趋势来看，库存的同比变化趋势一般会滞后于销售约3-6个月。

我们对于未来美股走势有如下的观点：美股近期反弹源于市场预期美联储在6-7月大幅度加息后，可能因为衰退风险增大以及通胀边际缓解而减缓加息步伐，从而导致利率对股市的压制得以减弱，美股出现一段时间的估值修复。但是近日公布的美国非农数据超预期强劲，失业率保持在历史低位，可能扭转此前市场预估的美联储转鸽节奏，9月美联储加息75bps的可能性上升。根据美债收益率曲线倒挂的历史经验和CME数据隐含的加息节奏，本文认为美国经济实质衰退有可能在明年上半年发生，虽然当前美股盈利下修幅度尚且不大，但是随着时间推移，若美联储降息周期到来之前经济衰退风险不断加大，美股或将因盈利下修再次调整。

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风险提示：全球新冠疫情反复超预期；美国经济衰退风险超预期；美联储货币政策变化超预期；美股震荡超预期；国际地缘政治形势变化超预期。