思摩尔发布22H1 预告。H1 预计调整后净利13.75-16.06 亿元，同降53.8%-46.0%；Q2 调整后净利8.21-10.53 亿元，同降53.0%-39.8%。
Q2 收入预计环比向好，高基数下同比承压。①美国来看，英美份额缓步向上，但拳头产品Alto 的PMTA 结果未定，同时未申请PMTA 的小品牌（特别是一次性）仍有铺货、形成挤压。②非美市场，一次性趋势向上，而思摩尔产品尚在试水。③国内来看，基于消费者的囤货需求，生产销售均有改善，但21Q2 基数高，因而同比有一定压力。
H2 海外收入有望改善，国内具备长期空间。①美国来看，英美烟草产品Alto 有望通过PMTA（同公司+同供应链产品均已通过），同时一次性产品政策趋严、Juul 曾被FDA 发禁令，英美烟草份额提升空间较大。②非美市场，思摩尔供应一次性产品预计大范围出货。③国内来看，不确定性较大，新国标禁口味可能面临市场需求收缩；但短期来看，终端持牌店主总有进货需求，长期来看，行业回归减害替烟方向，且烟草口味产品迭代改善，远期成长空间仍大。
盈利能力年内预计下滑，明年有望可控。盈利水平下降，一是基于研发费用大幅提升，二是预计低毛利产品占比提升（国内毛利率高于国外、换弹小烟毛利率高于其他业务），三是疫情等影响产能利用率、海外迁厂也会带来盈利波动。而明年开始，除国内可能的税收影响之外，盈利波动有望可控。
盈利预测与投资建议：预计22 年海外稳健，国内经历调整，净利率基于研发投入等原因而下移。预计思摩尔22-24 年净利38/50/64 亿元，同比-30%/30%/29%，给予22 年35 倍PE 估值，合理价值26.16 港元/股（港币汇率0.85），维持“增持”评级。
风险提示。政策不确定性；净利率进一步下滑；新业务不及预期。
思摩爾發佈22H1 預告。H1 預計調整後淨利13.75-16.06 億元，同降53.8%-46.0%；Q2 調整後淨利8.21-10.53 億元，同降53.0%-39.8%。
Q2 收入預計環比向好，高基數下同比承壓。①美國來看，英美份額緩步向上，但拳頭產品Alto 的PMTA 結果未定，同時未申請PMTA 的小品牌（特別是一次性）仍有鋪貨、形成擠壓。②非美市場，一次性趨勢向上，而思摩爾產品尚在試水。③國內來看，基於消費者的囤貨需求，生產銷售均有改善，但21Q2 基數高，因而同比有一定壓力。
H2 海外收入有望改善，國內具備長期空間。①美國來看，英美煙草產品Alto 有望通過PMTA（同公司+同供應鏈產品均已通過），同時一次性產品政策趨嚴、Juul 曾被FDA 髮禁令，英美煙草份額提升空間較大。②非美市場，思摩爾供應一次性產品預計大範圍出貨。③國內來看，不確定性較大，新國標禁口味可能面臨市場需求收縮；但短期來看，終端持牌店主總有進貨需求，長期來看，行業迴歸減害替煙方向，且煙草口味產品迭代改善，遠期成長空間仍大。
盈利能力年內預計下滑，明年有望可控。盈利水平下降，一是基於研發費用大幅提升，二是預計低毛利產品佔比提升（國內毛利率高於國外、換彈小煙毛利率高於其他業務），三是疫情等影響產能利用率、海外遷廠也會帶來盈利波動。而明年開始，除國內可能的税收影響之外，盈利波動有望可控。
盈利預測與投資建議：預計22 年海外穩健，國內經歷調整，淨利率基於研發投入等原因而下移。預計思摩爾22-24 年淨利38/50/64 億元，同比-30%/30%/29%，給予22 年35 倍PE 估值，合理價值26.16 港元/股（港幣匯率0.85），維持“增持”評級。
風險提示。政策不確定性；淨利率進一步下滑；新業務不及預期。
