2022 年6 月，安捷证券研究部组织了一场启明医疗（2500.HK）线上路演会议，公司首席信息官陆晋源及IR 陈文娟参与了此次会议，以下是本次线上会议纪要：
疫情逐步受控，择期手术有望恢复。植入量方面，公司今年1-5 月经导管主动脉瓣置换（TAVR）产品植入量约1,500 台，上海封控对公司植入量造成阶段性影响，我们预计随着疫情逐步受控，3Q22E 头部医院手术量有望快速恢复，其次为腰部及尾部医院。管理层维持两款TAVR 产品全年总植入量5,000-5,500 台的指引不变，其中第二代TAVR 产品植入量占比预计由2021 年的35%提升至50%以上。价格方面，两款TAVR 产品价格保持稳定态势，目前第一代TAVR 产品VenusA-Valve 终端价格18-20 万人民币，第二代TAVR 产品VenusA-Plus 终端价格22-23 万人民币，FY21A 两款TAVR 产品综合出厂价约12 万人民币。医院覆盖方面，FY21A 公司覆盖360 家医院，今年预计覆盖400 家医院。
TAVR 耗材纳入上海医保支付范围，短期内相关产品有望放量。2022 年5 月上海医保局发布《关于部分医用耗材试行按绩效支付的通知》，提出：1） 对心脏瓣膜（折叠）耗材按绩效支付，选取TAVR 手术后即刻成功率或围手术期严重并发症发生率为评价指标；2）开展例数少于30 例的医疗机构不纳入考核；3） 达到指标要求的TAVR 耗材按医保基金平均支付水平（80%）纳入医保支付范围。对此，管理层认为：1） 政策鼓励开展例数少的医院提高TAVR 手术植入量；2） 政策引导厂家关注临床疗效和器械质量，有利于数据充分、安全性良好及性能优异的TAVR 产品放量；3） 政策未对耗材价格进行调整，并且短期内开展价格谈判的可能性小；4） 上海植入量占公司总植入量的6%-8%，TAVR 耗材纳入上海医保后短期有望放量；5） 上海医保局的政策具有前瞻性及风向标效应，有望扩展到全国其他区域。
VenusP-Valve 欧洲获批上市，有望助力海外收入增长。2022 年4 月经导管肺动脉瓣置换（TPVR）产品VenusP-Valve 获欧盟CE MDR 认证，用于治疗伴有或不伴有右心室流出道（RVOT）狭窄的中重度肺动脉瓣反流患者，管理层表示目前在欧洲的商业化团队达10+人，VenusP-Valve 海外定价约1.5 万美元，预计FY22E 植入量达约500 台，销售额达约8 百万美元；TriGUARD3 预计FY22E 海外收入达2 百万美金；公司FY22E 海外收入预计达约1 千万美元，约占全年总收入的10%。海外研发进展方面，VenusP-Valve 预计2022 年底在美国提交IND 申请，FY23E 在美国开展临床；经导管二/三尖瓣置换（TMVR/TTVR）产品Cardiovalve 在欧洲的可行性临床试验正在进行中，截至5 月底患者入组人数近30 例，预计FY26E-27E 在欧洲获批上市；主动脉干瓣产品Venus-PowerX 和Venus-Vitae 计划开 展全球多中心临床试验，预计FY26E 海外获批上市；公司自诺诚医疗引进的经皮经心肌射频消融产品Liwen RF 在欧洲的临床研究预计2022 年底启动，预计FY25E-26E 海外获批上市。管理层表示FY26E 海外收入占比预计达40%，出海区域将集中在欧美主流市场，发展中国家不是重点的发展区域。
VenusA-Pro 中国获批上市，管线进展持续推进。国内研发进展方面，2022 年5 月VenusAPro在中国获批，VenusP-Valve 和TriGUARD3 预计分别于3Q22E 及4Q22E 在中国获批上市；3 款主动脉干瓣产品Venus-PowerX、Venus-Vitae 和Venus-Neo 均已完成首例应用于人体（FIM）临床试验，预计FY23E 完成全部患者入组，2023 年底开启中国注册性临床；Liwen RF 正在中国开展多中心临床试验，预计2022 年底完成患者入组，有望FY24E 获NMPA 批准上市；公司2021 年自以色列公司Healium Medical 引进新一代去肾交感神经术（RDN）创新器械治疗顽固性高血压，预计2H22E-1H23E 在中国开展FIM。
维持买入评级，维持目标价为22.10 港元。我们未对模型进行调整，维持FY22E/23E/24E收入预测分别为6.9 亿/10.7 亿/15.0 亿元人民币，对应增速分别为+65.4%/+55.9%/+39.9%，对应摊薄每股盈利分别为-0.84/-0.70/-0.49 元人民币。风险：1） COVID-19 疫情反复带来不确定性对公司销售产生严重影响；2） 大量竞品进入市场使公司产品价格大幅下降或丧失市场份额；3） 政策风险如集采导致超预期降价；4） 市场推出创新产品使公司产品丧失竞争力；及5） 管线产品研发进展不及预期。
2022 年6 月，安捷證券研究部組織了一場啓明醫療（2500.HK）線上路演會議，公司首席信息官陸晉源及IR 陳文娟參與了此次會議，以下是本次線上會議紀要：
疫情逐步受控，擇期手術有望恢復。植入量方面，公司今年1-5 月經導管主動脈瓣置換（TAVR）產品植入量約1,500 臺，上海封控對公司植入量造成階段性影響，我們預計隨着疫情逐步受控，3Q22E 頭部醫院手術量有望快速恢復，其次爲腰部及尾部醫院。管理層維持兩款TAVR 產品全年總植入量5,000-5,500 臺的指引不變，其中第二代TAVR 產品植入量佔比預計由2021 年的35%提升至50%以上。價格方面，兩款TAVR 產品價格保持穩定態勢，目前第一代TAVR 產品VenusA-Valve 終端價格18-20 萬人民幣，第二代TAVR 產品VenusA-Plus 終端價格22-23 萬人民幣，FY21A 兩款TAVR 產品綜合出廠價約12 萬人民幣。醫院覆蓋方面，FY21A 公司覆蓋360 家醫院，今年預計覆蓋400 家醫院。
TAVR 耗材納入上海醫保支付範圍，短期內相關產品有望放量。2022 年5 月上海醫保局發佈《關於部分醫用耗材試行按績效支付的通知》，提出：1） 對心臟瓣膜（摺疊）耗材按績效支付，選取TAVR 手術後即刻成功率或圍手術期嚴重併發症發生率爲評價指標；2）開展例數少於30 例的醫療機構不納入考覈；3） 達到指標要求的TAVR 耗材按醫保基金平均支付水平（80%）納入醫保支付範圍。對此，管理層認爲：1） 政策鼓勵開展例數少的醫院提高TAVR 手術植入量；2） 政策引導廠家關注臨牀療效和器械質量，有利於數據充分、安全性良好及性能優異的TAVR 產品放量；3） 政策未對耗材價格進行調整，並且短期內開展價格談判的可能性小；4） 上海植入量佔公司總植入量的6%-8%，TAVR 耗材納入上海醫保後短期有望放量；5） 上海醫保局的政策具有前瞻性及風向標效應，有望擴展到全國其他區域。
VenusP-Valve 歐洲獲批上市，有望助力海外收入增長。2022 年4 月經導管肺動脈瓣置換（TPVR）產品VenusP-Valve 獲歐盟CE MDR 認證，用於治療伴有或不伴有右心室流出道（RVOT）狹窄的中重度肺動脈瓣反流患者，管理層表示目前在歐洲的商業化團隊達10+人，VenusP-Valve 海外定價約1.5 萬美元，預計FY22E 植入量達約500 臺，銷售額達約8 百萬美元；TriGUARD3 預計FY22E 海外收入達2 百萬美金；公司FY22E 海外收入預計達約1 千萬美元，約佔全年總收入的10%。海外研發進展方面，VenusP-Valve 預計2022 年底在美國提交IND 申請，FY23E 在美國開展臨牀；經導管二/三尖瓣置換（TMVR/TTVR）產品Cardiovalve 在歐洲的可行性臨牀試驗正在進行中，截至5 月底患者入組人數近30 例，預計FY26E-27E 在歐洲獲批上市；主動脈幹瓣產品Venus-PowerX 和Venus-Vitae 計劃開 展全球多中心臨牀試驗，預計FY26E 海外獲批上市；公司自諾誠醫療引進的經皮經心肌射頻消融產品Liwen RF 在歐洲的臨牀研究預計2022 年底啓動，預計FY25E-26E 海外獲批上市。管理層表示FY26E 海外收入佔比預計達40%，出海區域將集中在歐美主流市場，發展中國家不是重點的發展區域。
VenusA-Pro 中國獲批上市，管線進展持續推進。國內研發進展方面，2022 年5 月VenusAPro在中國獲批，VenusP-Valve 和TriGUARD3 預計分別於3Q22E 及4Q22E 在中國獲批上市；3 款主動脈幹瓣產品Venus-PowerX、Venus-Vitae 和Venus-Neo 均已完成首例應用於人體（FIM）臨牀試驗，預計FY23E 完成全部患者入組，2023 年底開啓中國註冊性臨牀；Liwen RF 正在中國開展多中心臨牀試驗，預計2022 年底完成患者入組，有望FY24E 獲NMPA 批准上市；公司2021 年自以色列公司Healium Medical 引進新一代去腎交感神經術（RDN）創新器械治療頑固性高血壓，預計2H22E-1H23E 在中國開展FIM。
維持買入評級，維持目標價爲22.10 港元。我們未對模型進行調整，維持FY22E/23E/24E收入預測分別爲6.9 億/10.7 億/15.0 億元人民幣，對應增速分別爲+65.4%/+55.9%/+39.9%，對應攤薄每股盈利分別爲-0.84/-0.70/-0.49 元人民幣。風險：1） COVID-19 疫情反覆帶來不確定性對公司銷售產生嚴重影響；2） 大量競品進入市場使公司產品價格大幅下降或喪失市場份額；3） 政策風險如集採導致超預期降價；4） 市場推出創新產品使公司產品喪失競爭力；及5） 管線產品研發進展不及預期。
