作者簡介：
現任中泰資管基金業務部副總經理，復旦大學材料學學士，復旦大學物理學碩士。
作為遊戲行業的「龍標」，版號發放近幾年逐漸收緊。
2017年，國內遊戲版號的累計發放數量為9368個；2018年廣電總局因機構改革導致遊戲審批進度受到較強影響，當年發放數量直接雙倍腰斬，僅2064個；隨後的2019-2021年，版號核發數量又迎來三連降，分別為1570個、1405個、755個。
不僅如此，自2021年8月起，遊戲版號停髮長達8個多月。好在今年4月和6月，國家新聞出版署先後公佈兩批過審的國產網絡遊戲版號。
但值得玩味的是，資本市場的走勢卻和大家想象得不太一樣。
首批遊戲版號發放次日，不少遊戲公司的股價高開低走；第二批遊戲版號發放次日，A股34只遊戲概念股中，也只有近半數（19只）股價上漲。
究竟如何理解遊戲版號的重啟？我們把慢思考留給田瑀。
「 田瑀的慢思考 」
6月7日，又有60款遊戲獲得版號，屬年內第二次版號發放。
首先從時間點看，我的第一反應是常態化。今年4月發放了年內的首批版號，業界普遍預期，隨着未成年人保護以及內容審核相關流程重整後，版號的發放有望恢復常態化。
常態化很重要的標誌是發放節奏可以恢復到停發之前每月一批的節奏，因此5月份能不能發放版號是大家非常關注的焦點。
雖然5月末並未等到第二批版號，但6月初，同時也是北京疫情基本解除後，版號隨即發放，一定程度上打消了大家此前的擔憂。
其次是獲得版號的具體遊戲特徵。此次獲批的遊戲中包含了一些中、重度遊戲，這與第一批版號中以輕度休閒類遊戲為主的結構形成了較為顯著的差異。
同時在玩法上，射擊類的遊戲也囊括其中，這意味着規範後的審核原則並沒有在輕重度和玩法上有過多限制和約束。
即，在規範的前提下依然鼓勵內容和玩法的多樣性，這也打消了大家此前的擔心。此外，我也建議大家關注審核單位上的變化。
本次的60個版號中，有44個是與第一批一致的非屬地審批（國家級的審核單位），其餘16個卻是屬地審批（省級審批單位）版號，這是以往並未看到的。
也就是説，部分版號的審批權限已經下放到屬地省級審批單位，這會提高版號審批的效率。
屬地化審批依據的相關文件可追溯到21年9月3日國務院印發的《關於推進自由貿易試驗區貿易投資便利化改革創新若干措施的通知》，此次的落地大概率意味着行業的規範重整已經進入尾聲，版號審核發放工作正在迴歸常態。
作為文化屬性極強的行業，遊戲行業先規範再發展是應有之義。
部分中小企業在行業蓬勃發展的階段提供的內容粗製濫造，從審核的原則來看，行業規範的目的是發展而非限制，提高行業門檻，將劣幣驅逐出去，陣痛之後，行業將走得更高更遠。
當然，隨着遊戲版號發放趨於常態，一些賣方報告也提出了修復板塊估值和業績的預判。但在我看來，投研的落腳點還得是公司，而不只是行業，還是要找到行業中真正有護城河的公司。
我們以遊戲行業的買量盈利模型為例幫助大家理解遊戲公司的護城河。
為了便於理解，買量的盈利模型可以簡化如下：收益=(LTV（考慮了留存的）-單用户買量成本)*用户數量-運維成本-研發成本。
一般而言，同一類型的不同遊戲在同一個時間點上的單用户買量成本差異較小，而研發成本和運維成本在進入買量階段就相對固定了，對於項目收益影響最大的在於用户總量、LTV，其中LTV可以粗略認為與單用户遊玩生命週期、消費強度（如每月消費金額）、整體留存情況相關。
對遊戲行業來説，收益與遊戲的品質以及長線運維能力息息相關，這在不同遊戲公司之間是非常巨大的差異，而總的受眾數量量級受玩法、品質的影響更大，是前期研發階段就註定的了（但難以預測）。
回到投資，想要成為卓越的遊戲公司，需要在玩法創新，長線運維上均有極強的能力和秉性（研發具有不確定性，成功具有概率特徵，但不低），但好的遊戲公司在玩法創新和遊戲品質上未必需要超一流，做有限範圍內的優化和創新、以長線運維和客户服務提升客户體驗，同樣可以給股東帶來豐厚回報。
「 聰投的小追問 」
問 版號核發重回常態，對遊戲行業及延伸行業具體有哪些影響？哪些因素可以決定遊戲行業到底走多高走多遠？
田瑀 遊戲行業作為一個供給創造需求的行業（與電影，電視劇類似，新的內容可以創造更多的需求）。
在版號停髮狀態下，雖然老遊戲可以通過更新版本等方式有限程度提供增量內容，但限制仍然較大。版號發放重回常態給行業需求重回正軌提供了基礎保證。
同時對於任何一個行業而言，優質的人才是發展的重要動力，而吸引優質人才需要相應的項目開支以及良好的發展前景。
在遊戲版號停發的階段，人才的流失也是行業的一大損失，而版號就相當於新遊戲的準生證，重回正軌後遊戲行業的油門將再次踩下，新遊戲的研發中也會出現新玩法、新技術的投入和應用，給用户帶來新奇體驗的同時也會將相應的技術外溢到其他領域（工業虛擬顯示、物理引擎等）。
行業具有顯著的文化屬性，這次行業版號停發的原因之一也是對於內容審查的重新整頓，這一點對於行業長期發展的高度有着決定性的作用，更加規範的內容將提升用户的遊玩體驗，也將去除掉行業的劣質供給。
遊戲行業的付費特徵為體驗付費，與很多服務業類似。
雖然長期人均遊玩時長很難長期提升，但是單位時長的付費金額卻可以長期戰勝通脹（遊戲行業是顯著受益於新技術的發展，更新奇的體驗可以支撐高額的單位時長付費，而增加的付費金額通常絕大部分都會留在遊戲行業本身而不是技術創新的硬件部門），因此行業的長期發展空間將十分巨大。
問 隨着版號發放節奏穩定以及遊戲出海的持續推進，目前估值處於歷史較低水平的遊戲行業中藴含哪些投資機會？
田瑀 我國遊戲行業的體量巨大，同時也具備全球最為優質的軟件工程師羣體之一（高效、低價），長期的產業積累使得我國遊戲產業是具備全球競爭力的產業，在當下時間點正是我國遊戲產業走出去的重要開端，國內遊戲版號重發也使得國內業務再出發，而整體行業的估值水平處於歷史較低水平，這一高一低通常隱含着較高的潛在回報水平，當然每家公司的情況差異較大，需具體甄別。
問 參考上一期豬週期中提到的「多維驗證」，在遊戲行業中有其他的獨立指標共同驗證行業的發展嗎？
田瑀 版號的重發這個事實並不需要其他獨立指標，查閲官方的相關審批文件即可，對於持續性上的驗證就看發放頻率和品種就可以。
而版號的重發帶來行業的發展重回正軌，這個可能需要一些獨立的驗證指標來跟蹤，比如上市公司研發人員數量以及新發版號中創業公司數量佔比（這個可能需要一些時間），這樣兩個指標相對獨立且具有指向性。
問 版號發放應該是行業利好消息，但以今年的兩次版號發放為例，似乎利好並沒有體現在股價上？
田瑀 站在從業者的角度，重啟版號是大事。在版號停發的背景下，公司正常的人才招聘，研發儲備都無法按計劃進行，在沒有明確指引的情況下，很多遊戲只能處於停滯狀態。
創新中斷、人才就會流失，公司經營就會出現問題。所以，若站在股東的視角，重啟版號十分重要。
但若是站在」炒股票「的角度，這所謂的長遠意義在決策模型中的分量並不重，超預期才是根本。
例如市場預期什麼時候發放版號，現在發是早了還是晚了？有多少人在我之前知道要發版號，我知道的時間是早了還是晚了？大家知道版號發放的消息後，會越來越樂觀，還是越來越悲觀？這樣一來，判斷別人的判斷、行動在他人之前才是重中之重。
而恰恰影響短期股價的往往是這樣的邊際買賣者。而且當前市場的信息敏感度較高，建議不要看當天的股價，可以往前看幾天。
問 愛玩遊戲和在遊戲中得到投資結果，二者之間巨大的溝壑在哪？又應該如何跨越？
田瑀 這與大多數行業作為客户和股東的gap並無顯著差異。玩遊戲是作為客户，投資遊戲公司是作為股東，這樣的視角差異使得我們看待遊戲行業的角度更加多維。
當然玩家的角度是其中重要一環（但要剔除個人喜好，我不喜歡這個產品的原因可能我不是目標客户，在很多行業中都是這樣，比如白酒），但不是唯一一環，瞭解這門生意的方方面面，從研發、宣發到運維等各個維度的細節，以企業經營者的視角還原一個全貌是跨越這個gap的有效方式。
編輯/emily