风电、太阳能新能源行业迎来长期高速发展机会2012—2021年，中国宏观经济稳步增长，全国电力装机容量由2012年的1146.55 GW增长至2021年的2376 GW，年复合增长率约为8.43%，其中火电、水电、核电、风电以及太阳能发电的复合增长率分别为5.23%、5.12%、17.40%、20.48%、64.85%，风电、太阳能发电装机容量高速增长。全国电力装机结构占比中，风电、太阳能的装机占比由2012年的5.66%提升至2021年的26.72%，火电装机占比则由2012年的超过70%降至2021年的54.58%，碳减排效应明显。
根据我国“30/60”气候目标，到2030年，非化石能源占一次能源消费比重将达到25%左右，风电、太阳能发电总装机容量将达到1,200 GW以上。据此保守推算，2022年—2030年，我国风电、太阳能发电装机容量的年复合增长率为7.34%。我们认为，在碳减排已成为国家战略的背景之下，风电、太阳能新能源装机容量潜力巨大，2030年1200GW的风光装机目标有望提前、超额完成，风电、光伏装机增速有大幅提高的可能。
龙源电力主要运营及财务数据
截至2022年3月31日，龙源电力总控股装机容量约为28.70GW，其中风电控股装机容量25.66GW，火电1.88GW，其他可再生能源1.16GW。自 2015年以来，公司风电装机规模稳居世界第一，已成为全球最大的风电运营商。
2017—2021年，公司风电装机容量稳步增长，风电权益装机容量、控股装机容量CAGR分别为5.02%、6.50%。截至2021年12月31日，龙源电力来自于风电、火电、其他可再生能源三个业务分部的营业收入分别为239.68、124.61、11.11亿元，分部利润分别为123.54、3.51、0.41亿元。2021年公司来自于风电的收入、分部利润占比分别为64%、96.9%。“十四五”期间，在“双碳”目标的推动下，我们预计公司风电、太阳能发电控股装机容量将实现跨越式增长。
国家能源集团加速推进新能源项目建设
公司大股东国家能源集团是全球规模最大的煤炭生产公司、火力发电公司、风力发电公司和煤制油煤化工公司。装机容量方面，截至2020年末，国家能源集团总装机容量达257.13GW，其中，风电装机容量46.04GW，占集团总装机容量的17.90%；太阳能及其他（生物质能、潮汐能、地热能和海洋能等）装机容量1.69GW，占总装机容量的0.66%。龙源电力为国家能源集团的可再生能源开发、建设和经营的主体。在“双碳”目标的推动下，国家能源集团为改变其清洁能源装机占比偏低的格局，将大力开拓新能源市场，集团规划到“十四五”末将实现新增新能源装机70—80GW。
盈利预测及估值
结合行业装机的节奏和公司掌握的资源，我们预计2022—2024年公司营业收入分别为415.06、475.01、528.59亿元，归母净利润分别为87.79、105.17、123.08亿元，对应EPS分别为1.05、1.25、1.47元。我们用现金流折现法计算出公司合理股权价值约为1443.37亿元，折合每股20.31港元（汇率：1港元=0.8479元人民币）。并对永续增长率3.0%和WACC（6.27%）进行敏感性分析，得到公司合理价值区间为17.63—25.64港元，对应2022年动态PE为16.8—24.4倍，动态PB为2.1—3.0倍。
风险提示
风电、太阳能等新能源装机不及预期；集团新能源资产整合不及预期；应收补贴拨付大幅低于预期。
風電、太陽能新能源行業迎來長期高速發展機會2012—2021年，中國宏觀經濟穩步增長，全國電力裝機容量由2012年的1146.55 GW增長至2021年的2376 GW，年複合增長率約為8.43%，其中火電、水電、核電、風電以及太陽能發電的複合增長率分別為5.23%、5.12%、17.40%、20.48%、64.85%，風電、太陽能發電裝機容量高速增長。全國電力裝機結構佔比中，風電、太陽能的裝機佔比由2012年的5.66%提升至2021年的26.72%，火電裝機佔比則由2012年的超過70%降至2021年的54.58%，碳減排效應明顯。
根據我國“30/60”氣候目標，到2030年，非化石能源佔一次能源消費比重將達到25%左右，風電、太陽能發電總裝機容量將達到1,200 GW以上。據此保守推算，2022年—2030年，我國風電、太陽能發電裝機容量的年複合增長率為7.34%。我們認為，在碳減排已成為國家戰略的背景之下，風電、太陽能新能源裝機容量潛力巨大，2030年1200GW的風光裝機目標有望提前、超額完成，風電、光伏裝機增速有大幅提高的可能。
龍源電力主要運營及財務數據
截至2022年3月31日，龍源電力總控股裝機容量約為28.70GW，其中風電控股裝機容量25.66GW，火電1.88GW，其他可再生能源1.16GW。自 2015年以來，公司風電裝機規模穩居世界第一，已成為全球最大的風電運營商。
2017—2021年，公司風電裝機容量穩步增長，風電權益裝機容量、控股裝機容量CAGR分別為5.02%、6.50%。截至2021年12月31日，龍源電力來自於風電、火電、其他可再生能源三個業務分部的營業收入分別為239.68、124.61、11.11億元，分部利潤分別為123.54、3.51、0.41億元。2021年公司來自於風電的收入、分部利潤佔比分別為64%、96.9%。“十四五”期間，在“雙碳”目標的推動下，我們預計公司風電、太陽能發電控股裝機容量將實現跨越式增長。
國家能源集團加速推進新能源項目建設
公司大股東國家能源集團是全球規模最大的煤炭生產公司、火力發電公司、風力發電公司和煤制油煤化工公司。裝機容量方面，截至2020年末，國家能源集團總裝機容量達257.13GW，其中，風電裝機容量46.04GW，佔集團總裝機容量的17.90%；太陽能及其他（生物質能、潮汐能、地熱能和海洋能等）裝機容量1.69GW，佔總裝機容量的0.66%。龍源電力為國家能源集團的可再生能源開發、建設和經營的主體。在“雙碳”目標的推動下，國家能源集團為改變其清潔能源裝機佔比偏低的格局，將大力開拓新能源市場，集團規劃到“十四五”末將實現新增新能源裝機70—80GW。
盈利預測及估值
結合行業裝機的節奏和公司掌握的資源，我們預計2022—2024年公司營業收入分別為415.06、475.01、528.59億元，歸母淨利潤分別為87.79、105.17、123.08億元，對應EPS分別為1.05、1.25、1.47元。我們用現金流折現法計算出公司合理股權價值約為1443.37億元，摺合每股20.31港元（匯率：1港元=0.8479元人民幣）。並對永續增長率3.0%和WACC（6.27%）進行敏感性分析，得到公司合理價值區間為17.63—25.64港元，對應2022年動態PE為16.8—24.4倍，動態PB為2.1—3.0倍。
風險提示
風電、太陽能等新能源裝機不及預期；集團新能源資產整合不及預期；應收補貼撥付大幅低於預期。
