投资亮点

首次覆盖山东出版（601019）给予跑赢行业评级，目标价8.00 元。公司是地处山东的综合性出版龙头，位列国有综合出版公司第一梯队，我们看好公司对传统出版、发行业务的持续优化与创新，以及山东省的经济、人口优势为公司构建的稳定基本盘。具体理由如下：

行业情况：教材教辅发展提速，一般图书增速回暖。1）教材教辅行业：

行业供需刚性，抗风险能力强，2012~2020 年行业规模CAGR 达9.1%，维持稳健发展态势。我们认为，受益于“二孩红利”释放、“双减”意见下教培需求转移等因素，教材教辅行业发展有望提速。2）一般图书行业：2020 年疫情打断图书零售市场20 多年来连续增长的态势，短视频等新兴渠道的兴起进一步加剧传统出版行业的发行压力。但我们判断，伴随疫情的有效管控及渠道分化的趋缓，传统一般图书行业有望回暖。

公司亮点：教材教辅动能明显，一般图书有望重回增长。1）教材教辅业务：“二孩政策”下山东省2014/2016 年出生人数同比增长25%/43%，大幅超过全国的3%/8%，公司基本盘得以扩大；2020 年山东省人均教材教辅消费水平为608 元，仅处行业中位，我们预计，公司渠道完善与产品能力提升或释放省内教材教辅市场潜力。2）一般图书业务：公司主题出版与少儿图书表现亮眼：2021 年6 种选题入选中宣部重点主题出版物，位列行业第四；旗下明天社近年零售码洋稳居少儿市场前三。我们认为，短期伴随疫情扰动消散、渠道压力减小等，公司业绩压力有望减轻；长期看，公司把握趋势积极布局数字出版有望增厚长期价值。

运营层面：资产质量健康，高分红带来稳定回报。公司账面资金充裕，有息负债占比低，现金流状况良好。公司上市以来每年分红绝对金额持续增加，未来公司或将维持较高的分红金额。

我们与市场的最大不同 我们看好山东省教材教辅市场的潜力，以及公司对传统业务持续优化与创新的力度，我们判断公司的收入和利润有望持续放量。

潜在催化剂：山东省小学入学人数快速抬升，国内图书零售市场回暖。

盈利预测与估值

我们预计公司2022/2023 年EPS分别为0.80/0.83 元，2021~2023 年CAGR为6.6%。我们首次覆盖给予公司跑赢行业评级及目标价8.0 元，对应2022/2023 年10.0/9.6 倍P/E，现价对应2022/2023 年8.1/7.8 倍P/E，潜在22.8%上行空间。

风险

山东省中小学生人数增速不及预期，教材教辅定价政策变化，数字化转型不及预期，疫情反复影响图书发行。