來源：高瑞東宏觀筆記
作者：高瑞東、陳嘉荔
原標題：高瑞東 陳嘉荔：爲甚麼說美聯儲是高通脹的始作俑者？
美國疫情以來的高通脹，是美國政府在美聯儲大量擴表支持下，短時間內大規模派現，供需極度不匹配所致。相較於2008年次貸危機，疫後美聯儲購入美債比例，從16.9%提升至57.1%，對經濟刺激力度大、速度快，避開了流動性陷阱，直達居民和企業，強力支撐總需求。2020年至2021年，居民月均儲蓄率高達14.1%，較2019年的7.6%顯著上行6.5個百分點。
但是，由於政策力度過猛，通脹居高不下，直到現在，美國居民手中仍有2.6萬億美元左右的超額儲蓄，支撐需求端在短期內維持韌性。在供應鏈問題修復不力，房價、薪資和能源價格高企的背景下，預計美國通脹回落速度緩慢，2022年全年通脹水平在7.6%左右水平。
美聯儲配合財政部，提振需求、刺激經濟、共度危機。美聯儲爲財政部提供關鍵支持，雖提振了需求，但推升了通脹。美聯儲在2020年新冠疫情後，購買美債規模遠超2008年國際金融危機時期，使得財政部可以大規模、高強度地對居民派現和補貼。新冠疫情期後的兩年，美聯儲大規模擴表併購入美債，貢獻了同期美債新增份額的57.1%，而國外投資人貢獻了13.6%；相較而言，2008年國際金融危機後的兩年，美聯儲對新增美債的貢獻率僅有16.9%。財政部的直接派現和補貼，顯著改善居民資產負債表，其避開流動性陷阱，使得需求端強勁反彈，疊加供給受阻，最終導致通脹同比增速（CPI）自2021年1月的1.4%，一路飆升至2022年4月的8.3%。
居民儲蓄仍在高位，部分商品價格短期內仍有上行空間。耐用品方面，居民手中仍有2.6萬億美元左右額外儲蓄，支撐需求在短期內維持韌性。但供應鏈修復疲軟的狀態在年內較難改變，預計汽車及零部件價格短期內仍有上行空間。非耐用品方面，汽油及其他能源品價格主要受全球原油價格影響。向前看，若原油供給不出現大規模反彈，原油價格大概率維持高位波動，制約通脹下行的速度。
房價、薪資、能源支撐服務價格。在PCE價格指數的服務項下，住房、交通、娛樂和餐飲爲主要驅動力。其中，住房和交通項權重較高，其對PCE物價指數的拉動也相對較大。向前看，我們認爲，住房項通脹短期內仍有上行空間，但在房屋供給持續回升、房貸利率跳升的背景下，預計住房項對通脹的支撐將在四季度回落。交通項下，一是勞動力供需缺口較大提振薪資水平，二是原油供需仍處在緊平衡格局，帶動能源價格維持高位波動，預計交通項價格在年內維持高位。
年內美國通脹下行有限，仍在高位。在基準情形下，商品需求在短期內維持韌性；供給方面，供應鏈修復疲軟狀態將持續，導致部分商品價格環比仍有小幅上行空間；服務方面，在薪資、能源和房價問題短期內較難改善的背景下，服務價格對通脹仍有支撐。因此，基準情形下，整體通脹（CPI）同比增速雖然已於4月開始回落，但其回落速度將較爲緩慢，預計5月通脹同比增速仍將在8%左右水平，年末回落至6.4%左右水平，2022年全年通脹水平約在7.6%左右水平。
編輯/somer