小鹏汽车发布22Q1 业绩，实现营收74.5 亿元，环比-13%；毛利表现较为平稳，环比+0.2pct，业绩符合预期。受疫情影响4 月交付量环比下滑，但5 月中旬开始，工厂已经恢复双班生产。长期来看公司智能化储备充足，新车型推出有望进一步改善盈利水平。维持小鹏汽车“买入”评级。
财务：综合毛利率环比+0.2pct，主要系零件、服务销售增长，业绩符合预期。
2022Q1 小鹏汽车实现营收74.5 亿元，同比+153%，环比-13%；单车收入1.57万元，环比提升约1 万元。毛利表现较为平稳，综合毛利率12.2%，环比+0.2pct；其中汽车业务毛利率10.4%，环比-0.5pcts。综合毛利的提升，主要系因毛利较高的零件、服务等销售环比增长23%。费用方面，22Q1 研发、SG&A 费用率，分别为16.4%、22%，环比-0.6、-1.6pcts，均有收窄。22Q1 公司营业利润为-19.2亿元（21Q4：-24.3 亿元）；GAAP 归母净利润为-17.01 亿元（21Q4：-12.87亿元）；Non-Gaap 净利润为-15.28 亿元（21Q4：-11.98 亿元），单车Non-Gaap净利润为-4.42 万元（21Q4：-2.87 万元）。在成本端，由于22Q1 使用了部分电池存货，电池涨价的影响将在22Q2 开始逐渐体现，公司提价的订单料将从22 年7 月初开始交付，我们预计公司22Q2 毛利率将短暂承压。随着提价订单交付，和高利润车型G9 的上市，公司下半年毛利率有望稳步提升。
通过多供应商、和打造高度灵活的芯片底层平台，降低供应链风险；5 月以来生产正在有序恢复。生产方面，受到4 月华东地区疫情导致原材料运输困难影响，小鹏汽车4 月销量实现9,002 辆，环比-42%。5 月以来，供应链的压力正在逐渐降低，5 月中旬肇庆工厂已恢复双班生产。22Q2 小鹏销量指引在3.1~3.4 万辆之间（同比+78.2~95.4%），对应5、6 月平均销量约1 万~1.25 万辆，符合预期。在供应链管理策略方面，公司打造灵活的底层平台，提高芯片验证、集成和切换的效率，尽量降低芯片供给的风险；电池方面，公司22Q2 也将基本完成多供应商的布局。此外，小鹏G9 计划在22Q3 正式上市，22Q4 大规模交付。在需求方面，自3 月21 日起小鹏汽车全线产品提价1~2 万元，订单出现抢装，原先在4 月的部分需求在3 月抢先下定。但根据我们对于车型“询单”的跟踪，小鹏询单5 月中旬开始企稳，并开始有回升趋势。
调整收费策略，智能软硬件绑定收费；新车型推出改善盈利水平，中长期毛利率目标25%以上。2022 年5 月9 日起小鹏汽车将智能辅助驾驶系统软件XPILOT调整为标配（此前硬件选配的基础上软件收费2~2.5 万元），以提高XPILOT系统的渗透率；我们测算软件对公司2021 年毛利贡献约1.2pcts，但由于同时进行提价和家用充电桩、免费电等权益收缩，预计整体对于公司盈利能力影响较少。此外，在将来更高级的自动驾驶推出之后，公司还可能考虑按照时长、里程、软件包+场景的服务等方式来收费。此外，标配化智能辅助驾驶系统软件将提升高速NGP 的渗透率，利于培养用户习惯和提升用户黏性。在新车规划上，公司2023 年计划在B 级和C 级市场各推出一款新车，加上现有车型将全面覆盖15 万元至40 万元价格区间。新车型推出将结构性改善毛利，公司中长期目标是将整体毛利率提升至25%以上。公司智能化自研技术储备充足，2022 年公司嵌入式系统硬件和底层软件的深度自研开始进入产生规模效益的阶段。小鹏P5 已装配自主研发的激光雷达技术和增强 ACC/LCC-L 功能，计划2022H2 上线城市NGP 功能；小鹏G9 搭载更高算力芯片后，也将继续提升全场景辅助驾驶功能的体验。
风险因素：芯片、电池等供给不足；车型涨价带来需求持续不及预期；自动驾驶能力提升和功能落地不及预期；新车型销量不及预期；市场无风险利率上行 引发高估值股票估值下修。
投资建议：考虑到疫情影响Q2 交付，我们略下调公司2022 年销量预测到19万辆（原预测20 万辆），新增2023 年销量预测为34 万辆，维持2024 年销量预测为60 万量。特斯拉当前股价对应2022 年8.5 倍PS；考虑到特斯拉已盈利并且有龙头溢价，给予公司2022 年6 倍PS，对应美股（XPEV）45 美元目标价，港股（09868.HK）177 港元目标价。公司目前在本土化研发、行驶数据、算法积累等方面都有身位的领先，我们看好公司率先拿到高级别自动驾驶的入场券。维持“买入”评级。
小鵬汽車發佈22Q1 業績，實現營收74.5 億元，環比-13%；毛利表現較爲平穩，環比+0.2pct，業績符合預期。受疫情影響4 月交付量環比下滑，但5 月中旬開始，工廠已經恢復雙班生產。長期來看公司智能化儲備充足，新車型推出有望進一步改善盈利水平。維持小鵬汽車“買入”評級。
財務：綜合毛利率環比+0.2pct，主要系零件、服務銷售增長，業績符合預期。
2022Q1 小鵬汽車實現營收74.5 億元，同比+153%，環比-13%；單車收入1.57萬元，環比提升約1 萬元。毛利表現較爲平穩，綜合毛利率12.2%，環比+0.2pct；其中汽車業務毛利率10.4%，環比-0.5pcts。綜合毛利的提升，主要系因毛利較高的零件、服務等銷售環比增長23%。費用方面，22Q1 研發、SG&A 費用率，分別爲16.4%、22%，環比-0.6、-1.6pcts，均有收窄。22Q1 公司營業利潤爲-19.2億元（21Q4：-24.3 億元）；GAAP 歸母淨利潤爲-17.01 億元（21Q4：-12.87億元）；Non-Gaap 淨利潤爲-15.28 億元（21Q4：-11.98 億元），單車Non-Gaap淨利潤爲-4.42 萬元（21Q4：-2.87 萬元）。在成本端，由於22Q1 使用了部分電池存貨，電池漲價的影響將在22Q2 開始逐漸體現，公司提價的訂單料將從22 年7 月初開始交付，我們預計公司22Q2 毛利率將短暫承壓。隨着提價訂單交付，和高利潤車型G9 的上市，公司下半年毛利率有望穩步提升。
通過多供應商、和打造高度靈活的芯片底層平臺，降低供應鏈風險；5 月以來生產正在有序恢復。生產方面，受到4 月華東地區疫情導致原材料運輸困難影響，小鵬汽車4 月銷量實現9,002 輛，環比-42%。5 月以來，供應鏈的壓力正在逐漸降低，5 月中旬肇慶工廠已恢復雙班生產。22Q2 小鵬銷量指引在3.1~3.4 萬輛之間（同比+78.2~95.4%），對應5、6 月平均銷量約1 萬~1.25 萬輛，符合預期。在供應鏈管理策略方面，公司打造靈活的底層平臺，提高芯片驗證、集成和切換的效率，儘量降低芯片供給的風險；電池方面，公司22Q2 也將基本完成多供應商的佈局。此外，小鵬G9 計劃在22Q3 正式上市，22Q4 大規模交付。在需求方面，自3 月21 日起小鵬汽車全線產品提價1~2 萬元，訂單出現搶裝，原先在4 月的部分需求在3 月搶先下定。但根據我們對於車型“詢單”的跟蹤，小鵬詢單5 月中旬開始企穩，並開始有回升趨勢。
調整收費策略，智能軟硬件綁定收費；新車型推出改善盈利水平，中長期毛利率目標25%以上。2022 年5 月9 日起小鵬汽車將智能輔助駕駛系統軟件XPILOT調整爲標配（此前硬件選配的基礎上軟件收費2~2.5 萬元），以提高XPILOT系統的滲透率；我們測算軟件對公司2021 年毛利貢獻約1.2pcts，但由於同時進行提價和家用充電樁、免費電等權益收縮，預計整體對於公司盈利能力影響較少。此外，在將來更高級的自動駕駛推出之後，公司還可能考慮按照時長、里程、軟件包+場景的服務等方式來收費。此外，標配化智能輔助駕駛系統軟件將提升高速NGP 的滲透率，利於培養用戶習慣和提升用戶黏性。在新車規劃上，公司2023 年計劃在B 級和C 級市場各推出一款新車，加上現有車型將全面覆蓋15 萬元至40 萬元價格區間。新車型推出將結構性改善毛利，公司中長期目標是將整體毛利率提升至25%以上。公司智能化自研技術儲備充足，2022 年公司嵌入式系統硬件和底層軟件的深度自研開始進入產生規模效益的階段。小鵬P5 已裝配自主研發的激光雷達技術和增強 ACC/LCC-L 功能，計劃2022H2 上線城市NGP 功能；小鵬G9 搭載更高算力芯片後，也將繼續提升全場景輔助駕駛功能的體驗。
風險因素：芯片、電池等供給不足；車型漲價帶來需求持續不及預期；自動駕駛能力提升和功能落地不及預期；新車型銷量不及預期；市場無風險利率上行 引發高估值股票估值下修。
投資建議：考慮到疫情影響Q2 交付，我們略下調公司2022 年銷量預測到19萬輛（原預測20 萬輛），新增2023 年銷量預測爲34 萬輛，維持2024 年銷量預測爲60 萬量。特斯拉當前股價對應2022 年8.5 倍PS；考慮到特斯拉已盈利並且有龍頭溢價，給予公司2022 年6 倍PS，對應美股（XPEV）45 美元目標價，港股（09868.HK）177 港元目標價。公司目前在本土化研發、行駛數據、算法積累等方面都有身位的領先，我們看好公司率先拿到高級別自動駕駛的入場券。維持“買入”評級。
