2021年11月21日，中金公司首次覆蓋微泰醫療-B（02235）給予跑贏行業評級。理由如下：
► 糖尿病管理器械市場有望保持高速增長。灼識諮詢數據顯示，2020 年 全球胰島素泵和連續血糖監測儀（Continuous Glucose Monitor，CGM） 市場規模爲 56 億和 57 億美元，其預計 2030 年有望達到 207 億和 365 億美元，2020-2030 年複合增長率爲 14.0%和 20.3%；2020 年中國胰 島素泵和 CGM 市場規模爲 1.3 億和 1.4 億美元，其預計 2030 年有望 達到 10 億和 26 億美元，2020-2030 年複合增長率爲 23.3%和 34.0%。
► 微泰醫療是目前全球唯一一家同時擁有商業化的貼敷式胰島素泵 （Equil）和實時免校準 CGM（AiDEX G7）的公司。灼識諮詢數據顯 示，Equil 是全球第二款商業化的半拋貼敷式胰島素泵，也是目前唯一 一款同時在歐洲（2017 年 6 月）和中國（2017 年 9 月）獲批的國產貼 敷式胰島素泵。公司預計 Equil 有望於 1H22 獲 FDA 審批。AiDEX G7 是全球第二款商業化實時免校準 CGM，已於歐洲（2020 年 9 月）和中 國（2021 年 11 月）獲批，商業化在即。公司預計 AiDEX G7 有望於 1H23 獲 FDA 批准。我們認爲公司兩款核心產品有望憑藉先發優勢和產 品性能搶佔市場。
► 微泰醫療市場份額有望持續提升。我們認爲微泰發展的驅動力來自於： 1）Equil 採用無導管設計，有望逐步替代傳統導管式胰島素泵；2）AiDEX G7 具備實時免校準功能，技術和成本優勢明顯；3）產能建設順利，有 望滿足未來需求；4）基於雲端大數據的糖尿病平臺，可協同 Equil 和 AiDEX 打造閉環人工胰腺。
我們與市場的最大不同？1）我們認爲隨着中國廠商綜合實力不斷增強，中國糖尿病管理器械市場有望持續擴大；2）微泰醫療有望憑藉豐富產品組合、積 極拓展國內外市場和增大產能建設來逐漸提高市場佔有率。
潛在催化劑：1）AiDEX G7 銷售超預期。2）產品美國上市進度超預期。
盈利預測分析：我們預計微泰醫療 2021-2025 年期間收入有望實現 94.18%的年複合增速，公司 2021-2025 年收入分別爲 1.45 億/3.24 億/6.90 億/13.57 億/20.64 億人民幣。
我們預計公司綜合毛利率有望在 2021-25 年由 50.9%提升到 65.3%。公司 2019 年、2020 年 和 4M21 毛利率分別 46.4%、48.5%和 53.9%。公司核心營業成本主要包括了原材料和員工成 本等。其中原材料和員工成本在 2019 年、2020 年和 4M21 分別佔比爲 77.7%/20.0%、 78.1%/19.1%和 76.1%/18.3%。由於規模效應，我們預計公司毛利率有望在未來 5 年由 50.9% 逐步提升到 65.3%。
由於規模效應，我們預測公司銷售和營銷費用率、行政費用率和研發費用率將會下降。2019 年銷售和營銷費用、行政費用和研發費用分別佔總收入的 52.1%、64.8%和 96.5%。2020 年上述三項費用分別佔總收入的 73.1%、60.8%和 108.9%。
► 銷售和營銷費用：由於規模效應，我們預測 2021-25 年公司銷售和營銷費用率將 由 43.0%逐步下降到 23.0%。
► 行政費用：由於規模經濟效應和管理水平的提高，我們預測 2021-25 年公司行政 費用率將由 30.0%逐步下降到 6.0%。
► 研發費用：我們預測 2021-25 年公司研發費用率將由 57.0%逐步下降到 14.0%。