事件描述

公司发布2021 年报与2022 年一季报，2021 年实现营收1123.1 亿（+28.1%），归母净利润36.0 亿（-48.8%），扣非归母净利润28.7 亿（-53.6%）；2022Q1 实现营收126.7 亿（+2.2%），归母净利润-2.9 亿（-164.0%），扣非归母净利润-6.3 亿（-253.7%）。

事件评论

开发毛利率随行业趋势下行，大笔减值准备计提引致业绩表现低于预期。2021 年公司实际竣工面积同比+5.8%，交付结算量有所增长，叠加结算均价亦同比上涨，拉动全年营收仍同比+28.1%。但受开发结算毛利率随行业继续趋势下行（同比-5.9pct 至17.2%）、以及较大手笔减值准备计提（全年计提22.3 亿，影响净利润19.1 亿）、合联营企业投资收益贡献下降等影响，公司归母净利润同比下降48.8%。2022Q1 公司营收微增2.2%，归母净利润出现亏损，但本身开发行业一季度盈利意义有限（多数房企Q1 业绩占全年比重不到1 成），且受结算结构影响较大，无需过度解读。全年展望来看，之前年份高增的销售仍对竣工交付有较强支撑，且结算利润率再次下行空间有限，截至2021 年末公司预收/结算收入达1.2X，业绩展望仍相对稳健。

销售规模有所下降，投资仍趋保守但在手资源仍相对充裕。2021 年尽管销售规模同比有所下滑，销售金额/面积/均价分别同比-17.6%/-12.2%/-6.1%，但抢抓回款卓有成效，全年销售回款1853 亿，回款率高达101%；2022Q1 与行业趋势一致，公司销售金额同比下降约57%。行业资金面趋紧背景下公司重视现金流安全，投资趋于审慎，2021 年新增计容建面/拿地金额分别同比-58.7%/-57.9%，拿地面积/销售面积=49.6%（-55.9pct），拿地金额/销售金额=20.4%（-19.5pct）。重视多元化拿地与投资城市能级，2021 年新拓计容面积中56%源自多元化获取，87%位于二三线（含新一线）城市。尽管公司上年投资较为保守，但截至上年末可售资源仍约6591 万平，为公司未来销售奠定坚实基础。

降负债优化财务结构，多元业务协同发展。公司坚守“一稳二降三提升”战略，坚持降负债调结构。截至2021 年末有息负债为806 亿元，较上年初压降近170 亿元；年末净负债率/剔除预收的资产负债率分别为69.5%/69.2%，同比-5.6/-0.7pct。在手货币资金有一定回落，现金短债比有所下滑，短期资金压力难免，但地方政策维稳加速和预售资金监管优化也提供修复机会；此外公司后续月份到期公开债务规模整体可控且分布较为均衡，整体资金安全性仍相对有保障。公司积极推进多元业务发展，金科服务在管与合约面积分别达到2.4、3.6 亿平，商业、产业园区、代建等维持不错发展态势。

业绩展望相对稳健，持续关注信用修复的潜在机会。过往高增销售仍将在结算端体现，且利润率再次下行空间有限，公司后续业绩展望稳健；销售投资随行业趋势下行，但在手资源仍较充裕，有望抓住后续行业回暖良机；尽管短期资金压力难免，但地方政策维稳加速和预售资金监管优化也提供潜在的信用修复机会。预计公司2022-2024 年归母净利分别为37.6/40.0/44.3 亿，对应PE 分别为6.3/6.0/5.4X，维持“买入”评级。

风险提示

1、资金链和信用修复面临不确定性；

2、毛利率修复时间存一定不确定性。